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1. 公司简介：微粉冠军，股权清晰，业绩稳增
1.1 主营业务：专注金刚石微粉，向 CVD 人造金刚石拓展公司金刚石微粉业务国内领先。公司为人造单晶金刚石粉体研发、生产和销售的高新技术企业，自成立以来，坚持聚焦金刚石微粉“切磨抛”及“新型功能材料”方面的应用，经过多年的技术积累与创新，已发展成为国内领先的金刚石微粉产品供应商，参与“超硬磨料人造金刚石微粉”国家标准的起草；2020年 12 月公司被国家工信部授予专精特新“小巨人”称号；2021 年 11 月 24 日，公司“人造单晶金刚石微粉”被国家工信部确定为第六批制造业单项冠军产品。2022 年积极拓展 CVD 人造金刚石业务。2022 年 8 月 15 日，公司与哈工大郑州研究院签署了《战略合作协议》，委托哈工大开发“微波 CVD 化学气相沉积系统”及相关生产工艺，协助公司建设微波CVD金刚石生产线。1.2 主要产品：金刚石微粉和破碎整形料应用广泛公司现阶段的主要产品为金刚石微粉和金刚石破碎整形料，产品粒径最细可至20 纳米，超纯产品各种杂质总量可控制在 ppm 级；金刚石微粉根据下游用途可细分为线锯用微粉、研磨用微粉、复合片用微粉和砂轮及其他用微粉。1.3 股权结构：股权结构清晰，股权激励提升积极性公司股权结构清晰。控股股东王来福持有公司 63.08%的股份，第二大股东商丘克拉创业管理中心持有公司 5.09%的股份。组织结构上，公司拥有 1 家全资子公司河南省惠丰金刚石有限公司、1 家控股子公司河南克拉钻石有限公司和 1 家参股公司河南省功能金刚石研究院有限公司，同时设有生产中心和郑州技术中心。公司推进股权激励，调动核心员工的积极性。2021 年 3 月 5 日公司授予21 名股权激励对象合计100万股限制性股票，授予价格 6 元/股，募集资金 600 万元，以充分调动公司中高层管理人员、核心员工的工作积极性。1.4 经营情况：经营模式稳定，业绩持续增长公司产品销售以直销为主、经销为辅。公司对经销商采取买断式销售，经销和直销客户在销售政策、信用政策、合同条款等方面不存在明显差异。2019 至 2021 年直销占主营业务收入的比例分别为89.17%、92.79%和 93.53%。业绩持续增长，结构随下游应用扩张变化。2019 年以来公司营业收入和归母净利润持续增长，近两年营收和归母净利复合增长率分别达 42.11%和 87.51%，2022H1 实现营业收入1.88 亿元，同比增长93.84%；实现归母净利润 0.39 亿元，同比增长 52.65%。近三年金刚石微粉业务占比和毛利率相对稳定，2022H1由于下游陶瓷和军工行业景气度上升，金刚石破碎整形料营收占比大幅提升。
2. 金刚石微粉：下游景气带动需求增长，产能提升龙头效应显现
2.1 行业：新兴领域带动需求增长，行业空间持续扩张中国垄断全球 95%工业金刚石原料市场份额，其中微粉占比 35%左右。金刚石拥有极高的硬度和优异的耐磨性，传统工业金刚石多用于工具性用途。近年中国垄断全球 95%工业金刚石原料市场份额，根据磨料磨具网数据显示，2020 年我国工业金刚石原料（工业金刚石单晶+金刚石微粉+金刚石复合片）总产量在200 亿克拉左右，其中金刚石微粉产量在 51 亿克拉左右，占比 35%左右。2.1.1 工具用工业金刚石终端应用广泛工业金刚石因其高硬度的特性，多用于钻具、磨削、锯切等工具性用途。金刚石单晶分为磨削级单晶、锯切级单晶和大单晶，多用于磨削工具、锯切工具、钻头、刀具、修整器等制作；金刚石微粉则主要分为研磨用微粉和线锯用微粉，多用于研磨膏和研磨液、金刚石线锯、砂轮、磨片、复合片等制作。2.1.2 光伏、半导体、高端制造等新兴领域带动需求增长随着终端应用中新兴领域景气度提升，工业金刚石需求扩张。工具性工业金刚石终端应用涉及光伏、石油/油服开采、精密制造、家电制造、建筑石材、消费电子、高端制造等领域，其中，建筑石材切割、资源开采等传统领域应用占比较高，规模稳中有升；光伏、半导体等新兴领域应用受益于行业景气度提升，规模加速赶超。（1）清洁能源领域增速有望维持，支撑相关领域微粉需求持续增长。清洁能源中光伏占比达 90%以上，根据CPIA 测算，2021-2025年全球光伏新增装机量将从 170GW 增长至 330GW，按照金刚石线锯 37.50 万公里/GW，容配比1.32 计算，2025年全球硅片需求将达 436GW，金刚线需求量将达 16,335 万千米。按照每公里金刚石线耗用6.77克拉金刚石微粉测算，2025 年耗用微粉 11.06 亿克拉。2021 年公司线锯用微粉销量为1.36 亿克拉，光伏领域增速有望持续，未来市场空间可观。（2）消费电子领域需求有望回升，相关领域微粉需求回稳。金刚石微粉及制品可为消费电子产品的主要组件金属、陶瓷和脆性材料等提供高质量的精密表面处理。近年来消费电子产业的发展尤为迅速，手机、平板电脑、可穿戴设备等新产品持续涌现，硬件技术和软件技术持续进步，产业链不断完善，加速了金刚石工具的渗透。根据 Statista 的数据，2017 年全球消费电子行业市场规模已达61,325 亿元，至2021年已达72,359 亿元，预计 2022 年将增长至 75,415 亿元，到 2026 年将达到 11,357 亿美元。受疫情因素和全球通胀影响，消费电子库存积压，随着疫情缓解和消费者信心指数的回升，消费电子需求有望回升，同时伴随5G的普及和新一代通信技术的应用，消费电子产品性能升级及功能多样化将进一步促进消费电子需求提升，库存情况改善，相应加工工具市场复苏，进而增加金刚石微粉需求。（3）第三代半导体衬底碳化硅材料硬度大，在晶体切割、晶片研磨、晶片抛光等几个生产环节均需使用金刚石微粉或相关产品进行加工，而且未来两年三代半导体有望持续放量增速较快。国家“十四五”规划提出，要鼓励碳化硅和氮化镓等宽禁带半导体发展。据 Yole 发布的最新报告，预计碳化硅器件市场规模将由 2021 年 10.9 亿美元增长至 2027 年 62.97 亿美元，年均复合增长率达 34%。碳化硅器件和系统有望显示出竞争力并在下游行业得到广泛应用并快速发展，碳化硅景气度持续向上将带动金刚石微粉整体需求和市场规模的快速发展。（4）建筑石材、机械加工、油气开采等其他领域稳中有升。建筑石材方面，到2025 年行业市场规模将突破 1.5 万亿元，2020 年 1.15 亿元，复合增速 6.87%，细分行业特种陶瓷格局向好。机械加工方面，金刚石微粉为机械制造产业中切削刀具的原材料之一，我国机械制造行业位列全球之首，产业升级的背景下，超硬刀具为发展趋势，预计高端制造行业复合增速可突破 25%。油气开采方面，十四个五年规划中明确指出，要“有序放开油气勘探开发市场准入，加快深海、深层和非常规油气资源利用，推动油气增储上产”，国家出台的一系列政策彰显出保障能源安全的决心，给国内油气开采类产品的增长带来前所未有的市场空间，增速有望提升至 20%左右。2.1.3 行业空间有望以 10%以上的增速持续扩张目前金刚石终端应用以传统建筑石材切割为主，规模约 22 亿；机械、电子板块增幅较快，包含光伏切割、消费电子切割，规模约 13 亿；资源开采/地质钻探主要使用工业金刚石与硬质合金构成的复合片，规模约 8 亿。从终端应用来看，由于近年来高端制造、光伏和资源开采行业需求增长带动，2022-2024年工业金刚石需求分别可达 62.11、74.58、88.58 亿元，同比 11.29%、20.09%、18.77%；按现有35%的占比粗略统计，金刚石微粉需求 2022-2024 年分别可达 21.74、26.10、31.00 亿元。
2.2 公司：扩产提升市占率，龙头地位进一步巩固2.2.1 行业集中度有望提升，公司市占率领先微粉行业集中度较低，公司市占率领先。微粉行业集中度相对较低，公司和力量钻石为微粉行业龙头，2019-2021 年市占率合计为 17.48%、20.39%、25.29%。公司市场占有率相对领先，2019-2021 年市占率分别为 11.41%、13.04%、15.89%。龙头企业具备资金、技术、客户等优势，随着下游要求的提高，行业有向龙头企业集中的趋势。目前金刚石微粉行业生产技术和工艺水平不断提高，生产过程逐渐自动化；同时，伴随着尖端科技和高端制造业发展的需要，对金刚石微粉性能提出不同程度的要求。随着行业精细化、专用化、功能化的发展，行业集中度将逐步提升，新进入者很难快速形成规模，且不具备技术和客户优势，对行业格局影响较小。2.2.2 客户优势显著，积极扩产巩固龙头地位新客户拓展能力强，客户数量众多且持续增长，清洁能源等新兴领域增长可观。公司主要客户群体包括消费电子配件生产商、光伏金刚石线锯制造商、陶瓷加工工具制造商、石油勘探工具制造商等，线锯用微粉客户包括美畅股份、高测股份、岱勒新材等国内金刚石线锯龙头企业；研磨用微粉主要客户包括消费电子龙头蓝思科技、伯恩精密（母公司伯恩光学是全球最大的智能设备外观结构及模组方案提供商，按出货价值计，2020 年占有 17.6%的市场份额）；复合片用微粉主要客户为国内复合片龙头企业四方达；砂轮及其他用微粉客户包括国内陶瓷石材用金刚石工具龙头企业奔朗新材。2019-2021 年期末公司客户数量分别为274 个、332 个和 423 个，覆盖下游各细分领域龙头企业和众多中小型客户。客户资源优质，覆盖下游各细分领域龙头企业；龙头企业对供应商的筛选较为严格，进入供应体系后被替换的可能性较小，一定程度上保证公司销售稳定性。近年来，公司消费电子、半导体领域营收占比较高，清洁能源等领域营收增速较快，公司客户资源优质、客群稳定，相关领域营收有望持续增长。
公司坚守金刚石微粉赛道，持续扩产，进一步巩固龙头地位。公司持续深耕金刚石微粉业务，于2022年 7 月 18 日完成公开发行，募投项目之一的金刚石微粉智能生产基地项目将进一步提高公司的产能，项目将于第 5 年实现全面达产，金刚石微粉总产能将达 16.06 亿克拉。
3. CVD 人造金刚石：深化产业链布局，打造第二成长曲线
3.1 行业：培育钻石需求扩张，功能性应用进入导入期金刚石除了拥有极高的硬度和优异的耐磨性，在电学、光学、热学、声学等诸多方面也具有十分独特的优异性能，相较于力学特性上的广泛应用，其他方面的的特性存在较大挖掘潜力。3.1.1 短期：培育钻石渗透率提升，宝石级人造金刚石需求增长培育钻石方面，根据贝恩咨询数据，2021 年全球培育钻石产量 900 万克拉，天然钻石1.16 亿克拉，产量渗透率仅 7.2%；全球钻石饰品消费 840 亿美元，其中培育钻石饰品消费 44 亿美元，产值渗透率仅5.2%，提升空间较大。若全球钻石饰品消费以近 10 年平均增速 3%增长，22-24 年原石需求分别可达125.91、180.22、229.00 亿元。国内培育钻石消费占比和渗透率低，市场仍存在一定空间。根据贝恩咨询数据，2021 年全球产量渗透率提升至 7.2%，产值渗透率约 5.2%。从终端消费来看，美国培育钻石饰品消费占比80%，中国培育钻石消费占比 10%，消费占比提升空间较大。渗透率方面，2020 年我国培育钻石饰品渗透率约为1.4%，距全球渗透率水平仍有 3-4 倍空间，随着终端零售品牌加速布局培育钻石首饰赛道，市场渗透率有望快速提升。生产端，国内珠宝品牌商与前端培育钻石生产商合力加码培育钻石，产业附加值有望提升，前端培育钻石生产商受益于品牌合作市场竞争力有望进一步提升。近年来，国内珠宝品牌商加速布局培育钻石，2021年 8 月，豫园珠宝推出了自有培育钻石牌品牌“露璨(LUSANT)”；2021 年，周生生培育钻石线上平台TheFuture Rocks 上线，支持香港和澳门地区配送；2022 年 8 月，潮宏基公告拟与力量钻石等创建合资公司，共同运营培育钻石珠宝首饰品牌；中国黄金宣布拟布局培育钻石领域并探索向上游延伸；曼卡龙发布定增预案，0.88 亿元拟用于针对培育钻石打造的“慕璨”品牌及创意推广项目，项目建设期为三年。随着珠宝品牌商的持续加码，国内培育钻石渗透率有望快速提升，前端生产商有望受益于与珠宝品牌商的合作以及产业附加值的提升。消费端，随着疫情缓解和消费者信心指数的回升，居民储蓄有望在内需消费释放，进一步带动培育钻石产值消化，提升国内培育钻石渗透率。3.1.2 长期：功能性应用挖掘潜力大，半导体领域为核心痛点HTHP 法多用于工业金刚石生产，而半导体应用寄望于 CVD 法。全球人造金刚石主要采用高温高压法（HTHP）和化学气相沉积法（CVD）制备，高温高压法生产的金刚石单晶及微粉多用于制作锯切、钻进、磨削等工具性产品，CVD 法生产的金刚石单晶多用于芯片、传感器等制作功能性产品。2022 年 8 月 12 日，美国商务部工业与安全局（BIS）在《联邦公报》披露将针对EDA软件、金刚石和氧化镓（Ga2O3）为代表的超宽禁带半导体材料等四项技术实施新的出口管制。受国际环境影响，我国半导体行业发展倍受掣肘。金刚石的热导率和体材料迁移率在自然界中最高，在制作功率半导体器件领域应用潜力巨大。金刚石在半导体方面的应用以金刚石热沉片和金刚石衬底为先，后或拓展至量子计算领域。目前我国南有化合积电先后研发出晶圆级金刚石衬底、金刚石热沉片、GaN on Diamond、Diamond on GaN等半导金刚石商业化产品，北有三磨所针对金刚石高导热性、透光性等性能，已经开发出相关产品成功应用在雷达、航空航天等领域，用于 5G 相关设备上的应用也在研发过程中，终极半导体材料初见端倪。
随着 5G 通讯时代全面展开，金刚石单晶材料在半导体、高频功率器件中的应用日益凸显。其中日本已成功研发超高纯 2 英寸金刚石晶圆量产方法，存储能力相当于 10 亿张蓝光光盘。金刚石单晶及制品是超精密加工、智能电网等国家重大战略实施及智能制造、5G 通讯等产业群升级的重要材料基础，相关技术的突破与产业化对于智能制造、大数据产业自主安全具有重大意义。3.2 公司：早期布局企业之一，联手哈工大郑研院开设微波CVD产线公司将在保持微粉行业领先地位的同时，加大布局 CVD 金刚石在珠宝、精密刀具、半导体器件、集成电路散热、传感器及激光等高精密材料应用领域的业务。2022 年 8 月，公司成功研发生产出培育钻石产品，并与哈工大郑州研究院签署《战略合作协议》，公司委托哈工大开发“微波CVD 化学气相沉积系统”及相关生产工艺，协助公司建设微波 CVD 金刚石生产线。目前化合积电为国内率先实现 MPCVD 商业化生产的公司，除公司外，国内布局CVD金刚石技术的上市公司还有国机精工、中兵红箭、四方达、沃尔德等。其中，沃尔德在 CVD 金刚石的制备及应用方面已有超过 15 年的研发和技术储备，是少数能够掌握三大 CVD 金刚石生长技术（热丝CVD、直流CVD、微波CVD）的公司之一，并取得相关的技术专利和研发成果，已有的 57 台 MPCVD 设备运行顺畅，MPCVD单晶金刚石生长工艺趋于稳定并不断优化提升，新采购的 30 台 MPCVD 设备开始陆续交货并投入使用，主要是加工裸钻或成品后销售，目前也销售 CVD 钻石（籽晶），已经开始接到订单，发展势头较好；中兵红箭技术实力相对领先，军工行业背景有利于其在军工领域的优先切入。公司为早期布局CVD金刚石技术的企业之一，短期来看，公司作为培育钻石的新晋参与者，将受益于培育钻石的渗透率提高和行业的持续增长；长期来看，CVD 人造金刚石功能性应用进入导入期，公司有望实现技术突破，蓄力第二成长曲线。
4. 盈利预测
营 业 收 入 方 面 ， 预 计 公 司 2022-2024 年 营 业 收 入 分 别 为 3.72/5.29/7.34 亿元，同比增长69.82%/42.03%/38.67% 。 其 中 2022-2024 年 金 刚 石 微 粉 收 入 分 别 为 3.48/4.79/6.26 亿元，同比增长70.36%/37.57%/30.76%；培育钻石收入分别为 0.02/0.16/0.57 亿元，2023-2024 年同比增长766.67%/246.15%。（1）微粉：公司金刚石微粉业务广泛应用于清洁能源、油气开采、机械加工、消费电子、陶瓷石材、半导体等领域。2021 年公司微粉业务实现营收 2.04 亿元，同比增长 51.10%。其中清洁能源、机械加工、油气开采和陶瓷石材增速明显，分别达 148.25%/129.28%/65.93%/50.16%；半导体由于基数较小增速较高，达403.08%。2022 年前三季度，光伏、特种陶和半导体行业增速提升较快，量价齐升使公司业绩较上年同期增加 110.04%。预计光伏和半导体有望持续支撑近两到三年业绩，在微粉业务中的占比持续提升，陶瓷石材、机械加工、油气开采 2022 年有望维持增速。综上，2022-2024 年微粉收入分别可达3.48/4.79/6.26亿元，同比增长 70.36%/37.57%/30.76%。（2）培育钻石：目前培育钻石单台设备月产毛坯钻 90-100 克拉左右，年产1000 克拉左右，培育钻石原石和裸钻成本售价在 700-900 元/克拉，假设业务初期公司产能利用率维持在20%，之后逐年提升，随着下游培育钻石消费市场的增长，2022-2024 年产能利用率分别为 20%/40%/60%，以销定产，产销率维持在90%，2022-2024 年设备数分别为 30/100/200 台，对应 2022-2024 年培育钻石收入分别可达0.02/0.16/0.57亿元，2023-2024 年同比增长 766.67%/246.15%。毛利率方面，预计 2022-2024 年公司综合毛利率分别为 38.34%/39.98%/41.48%。（1）微粉：公司使用低强度工艺金刚石单晶主要原因为满足客户对产品需求的多样性，与使用高强度工艺金刚石单晶生产的产品形成互补。2021 年低强度大幅提升导致毛利率降低。随着未来光伏、半导体等行业的快速增长，预计公司高强度产品将逐步回升，微粉整体毛利率相应提升；（2）培育钻石：公司采用成本较高的CVD法，且培育钻石业务处于发展初期，假设公司初期毛利率在 45%左右，随着培育钻石消费终端价格逐步下降，毛利率逐步下降，2022-2024 毛利率分别为 45%/43%/43%。
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