本期导读：

一边是退出难，一边是募资难，LP也是如此。一没有新钱进入，二退出遇困，无法拿回钱来持续投资，如此循环。

在实际压力面前，母基金也需创新和改变，不仅是策略，衡量GP的指标也需要重新构建。同时，对于母基金本身，存续期也正面临延期局面。

作者丨深深

2018年以来，资管新规、新冠疫情等多方力量汇聚，一级市场面临空前的挑战，一方面是募资难题，另一方面是退出压力。

而从资金端来看，国资和引导基金则承载了市场上大部分出资重任，但国资和政府属性也使其对GP有更严格的要求，对于GP来讲，大钱也并不好拿。另一方面，大量引导基金进入退出期或即将进入退出期，而退出问题却成为横亘在母基金与GP之间的关键问题，尤其是国资和引导基金。

在实际压力面前，母基金也需创新和改变，不仅是策略，衡量GP的指标也需要重新构建。同时，对于母基金本身，存续期也正面临延期局面。

9月30日，广百股份发布关于延长广州国资国企创新投资基金存续期限的公告，广百股份参与投资的广州国资国企创新投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称“国资创新基金”）存续期已于 2022 年 8 月到期。根据国资创新基金整体运行情况，基金管理人向合伙人提请延长存续期限。该公司已审议通过，同意在工商登记层面上变更广州国资国企创新基金合伙期限为长期，在基金运营层面上延长基金存续期至2028年8月11日。

据悉，国资创新基金于2016年8月11日成立，基金规模为 26.1 亿元，目标规模200亿元人民币。

根据公告，此次延长国资创新基金存续期限事项不涉及新增投资。即为延长退出期。

退出难，母基金延长存续期

FOFWEEKLY根据工商信息梳理，自2016年9月至2022年5月份，国资创新基金出资近30笔，投资了晨壹投资、红杉中国、中金资本、广汽资本、鼎晖投资、XVC等机构。

对于此次国资创新基金存续期延长，广百股份表示：

1.本次延长国资创新基金存续期限有利于为公司创造可持续的现金分红。

2.国资创新基金部分已投项目暂未退出，本次延长国资创新基金存续期限可以使项目未来寻求合适的时机和方式退出，从而保障合伙人利益。

3、国资创新基金未来将进一步服务广州以及广州国企，服务实体经济，国资创新基金续期 6 年能够更好服务广州产业发展及提升基金收益，有利于公司继续利用国资系统优势企业在产业投资方面的经验，把握投资机会，提升多元化投资收益水平。

退出或流动性困境是一级市场，尤其是国资和引导基金当前以及未来面临的问题。

如今市场的整体影响逐渐辐射到母基金身上，除了退出难延长存续期以外，母基金策略转变背后，也是市场整体现状的体现。

今年7月份，中山市人民政府办公室印发中山市高质量发展母基金管理办法，办法表示：母基金由原中山市科技创新创业投资引导基金更名并主要按市场化方式运作的政策性、引导性基金，自更名之日起存续期为15年，到期后根据实际情况可以延期。

根据2018年发布的《中山市科技创新创业投资引导基金管理办法》，更名前母基金存续期为10年，可根据需要延长2年。

中山市高质量发展母基金在存续期内做了新的调整，并延长了存续期到15年。此外，2021年，中山市人民政府办公室印发的《中山市科技创新创业投资引导基金管理办法补充规定》中提出，在现行《中山市科技创新创业投资引导基金管理办法》（中府办〔2018〕24号）的基础上，增加直接投资形式。

现状面前，创新和改变不仅是GP打造竞争力的必备方向，母基金，也同样需要转变。

2018年开始，资管新规、新冠疫情、全球经济低靡等多股强大的力量恰巧罕见地汇聚在一起，掀起了中国私募股权行业的一场“完美风暴”。在多方环境叠加影响下，一级市场面临空前的挑战，一方面是募资难题，另一方面是退出压力。

一边是退出难，一边是募资难，对于LP也是如此。一没有新钱进入，二退出遇困，无法拿回钱来持续投资，如此循环。

尽管今年以来，各地引导基金遍地开花，动则百亿的引导基金频繁设立，但业内人士坦言，实际落地与眼前的繁荣依然有很大差距。

募资难、投资难、退出难成为行业普遍现象，市场出清加速，也倒逼机构加速进化，提升核心能力。

需求使然，S基金等对退出和流动性有所补充的方式被寄予厚望。

退出困境如何破解？

随着市场需求及政策的不断推动，S市场热度持续高涨。

FOFWEEKLY通过梳理发现，多家头部机构今年开始陆续进入S市场，牵头设立S基金，或参与S交易，为市场增加专业买方的同时，也引入了新的变量。

此前，中国证监会市场监管二部主任王建平出席活动时曾介绍：截至今年8月底，预计新设S基金超过500亿元。

然而，对于火热的S市场来讲，舆论的热度并未打消买方的谨慎情绪，真正入场的交易者与观望者之间的比例依然存在较大悬殊，交易体量上也并未呈现爆发式增长。

究其原因，国内二手份额交易市场毕竟处于早期阶段，未形成完整的、安全的、系统性的交易流程，成功且赚钱的交易案例屈指可数，在庞大的卖方需求下，催生出系统性的交易机会。而真正的买方依然较少，尤其是专业的买方，且没有足够规模的钱持续进入市场。

因此，当前的S市场依然缺乏专业的买方、足够体量的资金、相对完善的基础设施与环境，但不可否认的是，对S基金感兴趣的参与者正在大幅增长，不仅是需求使然，还有对机会的判断。

与此同时，政策和监管层的不断关注，也将对S市场的完善形成有利的推动。

中国证监会市场监管二部主任王建平公开表示：“证监会下一步将从大力培育专业化私募股权二级市场机构投资者，支持区域性股权市场与各类机构加强合作等方面做好工作。”

而北京、上海S基金交易所陆续设立，有效地补充了S市场交易价格不透明问题，尽管当前，交易所整体的交易量不大，且采用交易所挂牌交易的效率要远低于市场交易的效率，但交易所的存在，将使得合规性和交易安全性有所保障。

在今年，S基金不仅仅是舆论上的热度，底层逻辑是市场对流动性寄予的厚望。

近两年，为了拓宽私募股权基金的退出渠道，政策和监管层持续发力，地方政策紧跟其后，多地明确提出支持S市场发展。此外，引导基金也逐步探索将S加入投资策略当中，PSD 正在成为主流。

同时，7月8日，证监会启动私募股权创投基金向投资者实物分配股票试点（以下简称“实物分配股票试点”），以此来探索和扩充LP的退出渠道。

具体来看，本次试点工作中，私募股权创投基金向投资者分配的须是所持有上市公司首次公开发行前的股份。私募股权创投基金是上市公司控股股东、实际控制人、第一大股东(含一致行动人)，持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有关规则或者承诺不得减持，持有上市公司股份涉及质押、冻结、司法拍卖，或者存在违法违规行为等情形的，不得参与试点。投资者是该上市公司的实际控制人、控股股东、第一大股东(含一致行动人)，是该上市公司董事、监事、高级管理人员，或者不具备证券市场投资资格等情形的，私募股权创投基金不得向其分配股票。有意向参与试点且符合条件的私募基金管理人可在充分论证的基础上向基金业协会提出试点申请及具体操作方案。

在多位业内人士看来，此举在提高退出效率的同时，还能保障众多LP的投资权益，此外，保持资本市场的流动性和稳定性，在支持科技创新和服务实体经济方面也将发挥更加重要的作用。

此外作为退出路径的补充之一，SPAC在近期再度受到关注。

当地时间9月29日，加拿大咖啡连锁品牌Tim Hortons的中国业务（简称：Tims中国）以SPAC的形式登陆纳斯达克。

依生生物制药有限公司也于日前宣布与特殊目的收购公司（SPAC）Summit Healthcare Acquisition Corp.（纳斯达克代码：SMIH；下称 "Summit"）签订业务合并协议（下称 " 合并协议 "），预计最早在 2023 年第一季度完成上市。

值得关注的是，上述两个项目均采取美股SPAC，对于冷清1年多的美股SPAC市场来讲，无疑是好消息，同时也增加了计划通过SPAC方式海外上市企业的信心。

结语

新的周期下，行业变量凸显，竞争格局也产生巨大变化，对投资机构提出更高的要求，这不仅仅体现在LP对GP的考验，更是时代对机构的大考。优胜劣汰，行业出清的步伐加速的同时，也将为一小部分机构提供加速跑出去的机会。

此时，创新应用逐渐前移，核心技术创新成为下一个阶段增长的唯一钥匙。而能够开启法门的机构，不仅需要必备的“IRR”、“DPI”、“IPO”等业绩指标，以及资产管理规模等投资机构的“硬实力”，还需要创建持续生存和发展的原生动力。

对于LP而言，也是时候重新构建考量GP的指标了。

*本文仅代表作者个人观点。