2022年，已经悄然走到了终点。

对VC/PE行业来说，今年是意料之外的“难”：“本以为2020是最难的一年，去年大家都在近乎报复性的做业务，行业各方面利好政策也不少，都以为今年会更好，可没想到去年年初大家还在热火朝天抢项目，一年后就急刹车了。”某北京地区投资人对母基金研究中心表示。

从不少投资人的体感来看，今年，可能比2020年还要艰难。

疫情反复、局部地域冲突、全球金融市场动荡......诸多“黑天鹅”事件在一个极短的时间里发生，市场情绪在巨大的不确定性下脆弱不堪。宏观大环境迎来周期，投资行业也再度迎来阵痛。

01 2022，投资圈经历了什么？

12月29日，优客工场创始人、董事长毛大庆在一场对话中表示，2016年最高峰的时候，全国约有1.4万家风险投资机构，现在这个数字估计连零头的零头都到不了。有大量的风险投资机构、VC/PE投的公司，基本上都面临着上市不能上，退出不能退，融资不能融的问题。

2022年的投资圈，确实如此，许多投资机构大半年一个项目也没出手，投资人也有了失业焦虑；就连头部机构也开始把控起了项目的估值与投资节奏；美元基金LP开始观望，美元基金在国内的投资也受到一定影响；赛道方面，消费、互联网、科技金融等领域变冷迹象最为明显。

募资不利，投资观望，退出不畅

今年年初，易凯资本创始人兼CEO王冉曾在社交平台发布消息称，“保持基本正常的投资机构占比20%-30%，步伐明显放缓的投资机构占比50%-60%，剩下10%-20%彻底躺平。”

从最直接最表层的因素来看，此前许多地区的投资人无法自由出差，这对正常业务的开展，尤其是尽调，带来了很大不便。当前，随着各地疫情防控措施的优化、全国复工复产有序推进，投资人当前已经开始“报复性出差”。但是，出差的便利和自由也并不意味着投资机构的出手一定会变多，许多机构放缓投资节奏根本上还是因为募资端的不利。

弹药不足，自然要谨慎出手。

自2018年《资管新规》落地后，银行“钱源”关闸，创投圈开始陷入“钱荒”。同时，2013年设立的基金陆续到期，但受到资本市场低迷、企业上市破发及《减持新规》影响，形成退出“堰塞湖”。而退出不畅又加剧了市场募资难问题。

过去10年间，我国私募股权投资基金的退出总额仅相当于募集总额的20%左右。我国私募股权投资基金完整退出比例不高，能给出资人带来正向现金流的基金少之又少。

自2018年至今，母基金成了投资机构IR们的“香饽饽”。

从2018年开始，中国母基金行业同样面临金融监管加强、银行保险资金受阻的客观情况，投融资规模都有一定收缩。2019年至2020年上半年，中国母基金行业基本延续了之前的政策环境，由于2020年初新冠疫情的冲击，受到经济环境影响，在下行的经济周期之下投融资相比之前又有了进一步收缩，行业近乎冰冻。不过，从2020下半年起，随着各项政策利好，母基金行业出现了“回春”之势，尤其是进入到2021年，各地方母基金设立出现高潮。但新设的母基金主要是政府引导基金，事实上，“募资难”长久发生在市场化母基金身上，尤其是民营市场化母基金。

对市场化母基金而言，募资比直投基金更难。据母基金研究中心此前发布的《2022年上半年中国母基金全景报告》可以看出，2022年以来，政府引导基金设立数量大幅增长，而市场化母基金设立数量仍较为低迷，且以央企、国企发起设立的市场化产业母基金为主，民营市场化母基金寥寥无几。

因此，尽管遍地开花的大规模新设引导基金给人民币基金的募资带来不少活水，但GP募集社会化资本面临着不小挑战，除市场化母基金外，险资、银行理财子、家族办公室、上市公司等在VC/PE行业中作为LP的出手实属少数。

在此背景下，各地引导基金成为各投资机构最主要的募资对象，就连头部机构也纷纷和各地政府合作设立相关基金。

此外，在投资赛道方面，受国内部分行业监管趋势变化的影响，硬科技类赛道十分火热，这也影响着许多投资机构投资策略的转变，带来投资圈一场新的洗牌。

投资放缓、募资不畅，退出端亦不顺利。近一年来，通过IPO退出的不确定性正在急剧上升。中概股IPO数量连续多月趋近于零；港股IPO数量也大幅下降，许多公司跌破发行价；A股IPO数量虽然继续保持领先，但破发率极高——据普华永道发布《2022年中国内地和香港IPO市场表现及前景展望》指出，2022年，上海交易所、深圳交易所的IPO融资额分别名列全球第一和第二位。然而，IPO企业首日上巿收巿价与上巿股价差别的百分比，139家集中在20%-50%，56家集中在50%-100%，低于0%的较去年显著增加，87家跌幅在-50%至0%。

在这种市场环境下，不少公司IPO退出的账面回报率已经为负。锁定期结束进入减持高峰期后，新上市公司的股价还将面临进一步下行的压力，投资机构通过IPO退出的平均实际回报率还会下降。

美元基金迎来“寒冬”
2022年，受地缘政治风险的增加、中概股在美股承压等因素影响，美元基金的募资也迎来了寒冬。此前美元基金背后令人羡慕的“长钱”LP们，正在谨慎出手，甚至逐渐离开。

美元基金向美元LP募资受阻，越来越多的机构开始发力募集人民币基金。然而，这也并非易事：在募资方式上，人民币LP与美元LP完全是两套话语体系。并且，很少有人民币LP会愿意出手投资没有人民币基金业绩记录的美元VC。

除募资遇冷外，美元基金的投资同样受阻：美元基金的典型原则是投人，最好是投资曾证明过自身成功的连续创业者，但是这一投资逻辑在硬科技领域却难以简单复制。许多美元基金由于资金属性、资源不匹配等原因，对硬科技项目不仅“看不懂”，还“投不进”。受中概股等因素影响，许多硬科技企业更加审慎地选择投资人，在融资上更倾向于人民币基金。

“投不进硬科技”，“难募集人民币”，美元基金进入到大洗牌的时代。

02 2023，曙光已现

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在我们看来，近一年来投资行业面临的宏观大环境方面的一系列变化，如政策影响赛道调整等，虽然让一些投资机构暂缓了投资节奏，但对整个股权投资行业来说其实是一件好事：这是一段让大家静下心来思考，到底该培育什么样的价值，以及如何培育价值的机会。追逐风口带来的估值提升不是长久之计，投资机构到了该回归理性的时刻。

股权投资本就是一项穿越周期的事业，去伪存真，资本只会青睐真正的价值所在。追逐风口已经不再是赚钱的途径，只有深耕行业、真正具备发掘且培育好项目能力的投资机构，才会笑到最后。潮水退去后，股权投资行业正回归到一个更长期视角，更稳健、更可持续发展的状态。

展望2023，VC/PE行业发展的曙光已现，迎来充满希望的一年。

募资端，以母基金为首的各类LP正在加大投资布局力度。

母基金设立正在遍地开花，多地纷纷通过对现有存量优化整合或新设立的方式，成立了大型综合性母基金，百亿级、千亿级母基金频现，并筹划构建涵盖天使投资、创业投资、产业基金、并购基金等的投融资矩阵，为企业提供覆盖种子期、天使期、初创期、成长期直至IPO的全生命周期服务。

并且，母基金行业进一步精细化发展，引导基金对绩效考核、市场化管理等做出更专业化的要求。多地省市引导基金都在探索市场化运作的决策机制，逐步弱化政府干预，例如择优选取投研能力强的管理人，放权给专业的市场化管理团队运作引导基金，提高管理效率和专业能力，同时简化冗余的手续流程。同时，多地开始在引导基金管理办法中设置或出台相关政策建立让利机制，对投资机构募投管退各环节予以奖励。

除母基金外，险资做LP已然火力全开，参与了多支母基金与基金的设立，险资投资VC的要求也被大幅放宽；银行理财的闸门也已经向股权投资行业打开，据我们不完全统计，银行理财子公司出资做LP，已投超130亿元；上市公司、企业家新贵正在扎堆做LP……在募资端，VC/PE行业正在面临着关键性发展机遇。

投资端，投资节奏正在逐渐恢复。

随着各地防疫政策的优化和利好经济举措的出台，投资人开始“报复性出差”。此前，由于无法到现场尽调，许多项目的投资推进困难，叠加不确定性较强的大环境，机构出手谨慎。不过，在当前全国复工复产有序推进、经济复苏活力正在持续显现的宏观背景下，投资人的日常工作节奏正在恢复正常，创业企业的发展前景也日渐明朗。在此背景之下，2023年，投资机构的投资节奏将逐渐恢复。

退出端，新的业态正在不断涌现。

全国股权投资和创业投资份额转让试点已在北京和上海开展，其他各地政府也纷纷出台支持政策，并提出探索设立私募股权二级市场转让平台试点。随着市场的完善，长期来看，我国S基金未来的信息披露、撮合机制、流动性、估值会更加成熟友好，让更多的机构投资人了解并进入S基金行业，共同促进这一行业的发展。这也将进一步畅通股权投资行业的退出渠道。

此外，近期，政策层面释放的退出利好不断：据北京市地方金融监督管理局11月17日消息，近日，中国证监会正式批复同意，同意北京市区域性股权市场开展并启动认股权综合服务试点，全国首个试点落地北京。对投资机构而言，拿到认股权就可以在企业未来进行股权融资时，行权成为企业股东，或将认股权转让给第三方，进行变现。投资机构拿到认股权，就相当于持有了一个风险“缓冲垫”。这对于早期投资和天使投资的退出来说，相当于多了一份保险。

11月18日，证监会与工信部联合发布了《关于高质量建设区域性股权市场“专精特新”专板的指导意见》，“政府投资基金所投资的企业，私募股权和创业投资基金投资的中小企业”在优先引导进入专板的企业范围内。对于投资机构而言，一方面，在投资标的筛选上获得更优质的选择；另一方面，在退出方面，所投企业若进入专板，将在股权融资方面获得更多支持，且被投项目的承接转让也将获得撮合支持，在退出方面迎来利好。

凡是过往、皆是序章。对VC/PE行业而言，即将迎来的2023年会更好，将进入到更加健康有序发展的阶段。如何在迭代的过程中，发现价值甚至培育价值，这是投资机构能不能超越周期的关键。如果GP们能调整自己的投资策略、锤炼自身的专业能力、搭建系统性的平台，让能力和时代适配，必然会迎来更好的发展前景。

拥抱创新、拥抱未来，不忘初心、砥砺前行，充满希望的2023年，正在到来。