2023年第一季度，债市走势进入更加复杂的阶段。一季度一般是配置盘买入的时候，配置盘的意思是大型机构配置买入债券，这种时候债券需求旺盛。

但同时，经济复苏成为越来越明确的事情。疫情达到峰值的速度远超预期，此前预计疫情达峰影响一季度经济，现在来看，疫情迅速达峰对经济的扰动影响变小。一季度中的二三月份，补偿性修复到来，强复苏可期。

配置盘买入利好债市，经济复苏进程超预期利空债市，它们碰撞到一起，谁的力量大一些呢？会将债市引向何方呢？

有利因素1：债市前期大幅调整

不论是配置盘买入，还是经济复苏超预期，都是影响因素。这两个因素都会影响市场，但如果要量化每个因素影响程度有多大的时候，就不得不提及债券市场的本身位置。

如果没有经历2022年11月和12月的债市大跌，如果债券还是在牛市的高位，复苏超预期肯定是大利空，债市会迎来大跌。

可是现在债市已经经历了超预期调整。第一轮下跌主导因素是预期经济转好，第二轮下跌的主导因素是理财产品赎回导致的被动卖出。两轮大跌后，债市已经到了可以反映经济强复苏预期的程度。

以商业银行二级资本债为例，第二轮下跌幅度超过第一轮，现在反弹幅度没有收复第二轮下跌的一半。

经济复苏超预期，债市是会跌，但此前债市已经跌过了，那么现在的敏感性就会弱很多。

从商业银行二级资本债的收益率角度来看，第一轮下跌收益率从2.9%飙升到3.4%，第二轮下跌收益率从3.4%飙升到超过4%。最近的反弹，收益率回到3.7-3.8%一线。

经过大跌后，现在债市的收益率依然较高，这时候迎来配置盘的传统买入高峰期，本着“早买入早吃票息”的原则，较高的收益率无疑会促使机构买入。

有利因素2:货币政策宽松

2022年12月下旬，资金面持续宽松，是债市反弹的重要支持力量。经历了年末因素的波动后，质押式回购利率重新回到低位，显示市场短期资金依旧充裕。

元旦到春节这段时间，一般会有各种动作来维稳资金面，以应对春节长假的资金支出。所以货币政策在1月大概率会维持去年12月末的宽松状态。跨元旦资金面稳定宽松，跨春节资金面也会稳定宽松。

而且1月份，是多数城市疫情达峰后，需要启动经济的时候，这时候也需要货币政策继续给力，托一把。

现在市场都在预期，2023年经济出现企稳后，货币政策会收敛。但这个收敛不是现在，这个收敛幅度也不会太陡峭。

最起码，2023年一季度预期资金面仍然会处于较为宽松的状态。资金面的明显收敛，需要等到经济数据出来，也就是二季度或者年中。

综上所述，货币政策还没有转向，春节前继续宽松，有助于这段时间债市交易性行情继续，反弹继续。

股票先于经济上涨，是债市隐忧

不过也有一点隐忧，那就是股票市场先于经济修复上涨。

1月3日，A股和港股市场迎来开门红，上证指数早盘一度下跌，随后开涨，收盘涨幅0.88%，时隔十个交易日后重新站上3100点。

港股主要指数，也从1月3日早盘的一度大跌，到翻红，到涨幅扩大，恒生指数重新突破20000点。

经济修复后，风险偏好提升是大概率事件，但股票市场可能先于经济修复走强。

这是因为股票市场走势主要是依靠预期，有了经济复苏的预期之后，股票市场可能先于经济数据好转而走强。

股债之间存在着一定的跷跷板效应，市场上的资金就那么多，流向股市多了，自然流向债市就少了。

总结

配置盘买入的利好，遇上经济复苏带来的利空，本身谁的力量大很难说。但市场的位置、央行的态度，决定了谁会更强势一些。

如果你拿着放大镜寻找，会找出很多债券市场的利空，那是没有必要的。

债市已经提前跌过了，所以我们现在并不会看空债市。债市处于较低的位置，已经给予了利空因素“定价”。