上市券商频频融资的背后，盈利能力未见明显增长，反而是ROE连年出现下滑，低效融资被市场诟病。而证监会对头部券商巨额配股公开表态的罕见举动，引发市场对包括配股在内的再融资政策是否调整的遐想。

方斐/文

在2022年最后一个工作日，又见券商以“配股”形式在资本市场融资补血。2022年以来，已有8家上市券商家通过定向增发、配股、可转债等方式完成再融资，上市券商融资步伐明显加速。

据统计，国金证券、长城证券通过定增分别募资58.17亿元和76.16亿元；兴业证券、东方证券、财通证券以配股形式分别募资100.84亿元、127.15亿元、71.72亿元；中国银河、浙商证券发行可转债募资78亿元、70亿元。

作为典型的资本密集型行业，融资渠道畅通对证券行业的重要性不言而喻，净资本不仅决定证券公司行业地位、盈利能力，还有助于保障其稳健经营、防范和化解风险。在券商行业竞争进一步加剧的情况下，资本实力是决定券商竞争地位、盈利能力、发展潜力的关键因素，券商需要保持与业务发展规模相匹配的资本规模，因此不排除后续将有更多券商开启融资计划。

但从长远利益来看，券商频繁融资是否充分考虑了资金利用效率和市场承受能力两个重要因素？

融资加速与业绩放缓的背离

按历史经验来看，券商在抛出配股计划后，由于每股收益稀释，短期内可能引发投资者资金出逃，从而造成股价下跌。数据显示，以往券商配股的认购率往往达到90%以上——兴业证券和东方证券配股认购率分别为96.53%、89.96%。

2022年以来，上市券商融资步伐加速。根据Wind数据，2022年已有8家上市券商通过定向增发、配股、可转债等方式完成再融资；其中，已有4家券商成功实施配股，认购总金额达到522亿元。

实际上，对券商行业而言，券商再融资并不是问题的关键，市场更看重的是所募资金的使用效率。2022年，A股头部券商融资规模动辄就超200亿元，从以往经验来看，一般券商在发布配股计划后，由于ROE稀释，短期内可能引发投资者资金出逃，进而导致个股下跌，并在一定程度上制约整个券商板块的活跃度。

从2022年全年来看，券商板块整体下跌幅度超过20%，跑输同期上证指数。有分析认为，券商融资的目的是为了扩大生产或服务规模、提供更多的产品或服务，以获得更多的利润回报股东，如果融资不降低企业的ROE，那就对市场而言就是正面的、积极的影响，反之就是负面的、消极的影响。

根据巴菲特的论述，如果公司一美元的留存收益能创造大于一美元的价值，那留存收益就是值得的。换个角度来看，就是留存收益不能降低ROE，否则就应该分给股东。留存收益再投资与股权融资再投资在本质上是一样的，只要再融资不降低ROE，就是为企业和股东创造价值。

我们来看一下中国券商的盈利能力，随着券商商业模式逐步转向重资产化，行业ROE弹性下降导致β属性随之减弱，在这一点上头部券商也不例外，同样面临着“重资产业务拖累业绩”的问题。

从券商行业整体来看，2022年前三季度，41家上市券商共计实现营业收入3710.4亿元，同比下滑21%；实现归母净利润1021.2亿元，同比下滑31.2%；合计年化ROE为6.2%，同比下降3.9%。

在此背景下，上市券商积极补充资本的诉求无疑是在为未来发展拓展空间，为提升ROE未雨绸缪。但市场更关心的是，券商频频融资的背后，盈利能力未见明显增长，反而是ROE连年出现下滑，这样低效的融资意义何在？

监管罕见表态引市场关注

尽管近年来券商融资已不新鲜，但值得注意的是，针对近期有上市证券公司公告实施再融资一事，证监会罕见发声令市场颇为意外。

证监会表示，关注到有关上市证券公司再融资行为。证监会一直倡导证券公司自身必须聚焦主责主业，树牢合规风控意识，坚持稳健经营，走资本节约型、高质量发展的新路，发挥好资本市场“看门人”作用。作为已上市的证券公司，更应该为市场树立标杆，提高公司治理质效，结合股东回报和价值创造能力、自身经营状况、市场发展战略等合理确定融资计划及方式，董事会和股东大会要统筹平衡，审慎决策，切实维护各类投资者特别是中小投资者合法权益。同时，证监会也会支持证券公司合理融资，更好发挥证券公司对实体经济高质量发展的功能作用。

证监会还表示，将深入学习宣传贯彻党的二十大和中央经济工作会议精神，着力建设中国特色现代资本市场，引导树立“合规、诚信、专业、稳健”的证券行业文化，审核中将充分关注上市证券公司融资的必要性、合理性，把好股票发行入口关。

头部券商配股在前，证监会表态紧跟其后，这种罕见的动作究竟释放了何种监管信号，引发市场强烈关注。

以往案例显示，证券公司发出配股预案后，往往会引发股价大跌，但监管极少公开干预，由此可见此次证监会发声确为罕见。由于券商再融资计划往往由董事会提出，经由股东大会审核后，再报证监会审核，因此，市场猜测发行人此次配股是否会在证监会干预下进行配股额度调整，目前来看仍存在变数。此前华南某券商的定增金额就在监管干预后进行了缩减，在证监会公开发声后，监管对于证券公司配股再融资额度也存在窗口干预的可能性。

值得注意的是，证监会此次公开表态明确称“审核中将充分关注上市券商融资的必要性、合理性，把好股票发行入口关”，并呼吁已上市证券公司再融资行为应审慎决策，基于此监管信号可以推断，由于中小投资者对券商频频配股的反对声音较多，从保护中小股东利益的角度出发，券商确实要注意融资的合理性和审慎性。在此基础上，证监会提出需要平衡各方面的利益，这是否意味着未来包括配股在内的再融资政策是否会调整，也是市场关注的重点所在。