市场回顾

利率方面，资金面收敛叠加宽信用预期推升长债利率，整体看长端利率上行快于短端，期限利差走阔，利率曲线陡峭化。临近春节居民取现需求增加，叠加缴税大月，资金面边际趋紧，存单收益率大幅上行；国内CPI同比上行，金融数据表现好于预期，叠加监管要求信贷投放工作适度靠前发力，改善优质房企资产负债表计划等稳地产政策落地，市场“宽信用”预期升温压制债市情绪。整体而言，国债期货下跌，现券利率上行。

信用方面，本周信用债市场继续演绎“估值修复”行情：各久期品种信用利差收敛，其中短久期品种幅度最大，1-3Y品种利率下行5-10BP。反映出“理财赎回负反馈”在结束，信用债市场逐渐回归合理估值。

转债方面，上周中证转债指数周度小幅上涨0.18%，大盘风格占优，消费行情主导，转债涨幅不及正股，估值被动小幅压缩。转债市场日均成交额为451.52亿元，较前周下降12.88%，处于低位，与2022年9、10月水平相当。

热点事件点评​

CPI 同比 1.8%，较 11 月走低 0.2%；环比 0.0%，弱于季节性（历史同期均值为 0.08%）。12月CPI回落主因是猪价油价回落拉低食品项和非食品项。需关注核心 CPI 超越季节性涨幅，12月核心 CPI 同比 0.7%，较 11 月走高 0.1% 。12月 PPI 同比 -0.7%，较上月走高0.6%；PPI 环比0.1%，弱于季节性。其中，有色（0.9%）、黑色（0.4%）环比上涨，农副（-1.8%）、化工（-0.9%）、燃料（-0.7%）跌幅较大。燃料由涨转降，主因国际油价下跌与国内煤炭保供力度加大；化工也与油价强相关。黑色受益于地产强政策。有色则是低库存支撑+促内需政策利好家电汽车销售+防疫政策优化利好制造业开工。

往后看，2023年通胀有隐忧。过去5年，国内通胀经历了2轮周期：一轮是2019年非洲猪瘟冲击猪肉供给，导致终端消费层面CPI暴涨；另一轮是2021年全球油价上涨以及国内煤炭限产政策带来的上游制造业层面PPI暴涨。两次通胀均是由供给侧冲击造成的，而核心通胀则保持稳定，这种稳定来源于央行对货币供应量的持续谨慎。2022年，我国经历了全年的M2快速上行；2023年，随着防疫政策的放松和服务活动的改善，服务通胀预计会出现回升并带动核心通胀回升。海外经验来看，疫情放开后无论是否存在就业缺口，接触性服务业价格上涨是大概率事件。不过相比美联储，中国人民银行在22年年中就提前意识到通胀风险，目前M2已出现回落态势，在货币层面上通胀风险可控。

后市展望​

宏观方面，2022年中美两大经济体分别存在各自问题：美国主要是高通胀引发的货币紧缩，中国主要是疫情防控带来的经济下滑。2023年，这两个问题都出现了不同程度的边际改善：美国通胀压力放缓下美联储加息速度趋缓，中国防疫政策已出现大幅调整。从这个角度看，我们对明年资本市场的预期可以更乐观一些。

债市方面，2023年中性偏谨慎，其中信用债可能会强于利率债。防疫放开带来消费复苏，政策持续发力引发市场“宽信用”预期，通胀隐忧导致货币政策承压，这些中长期因素对利率都是利空，只不过短端存在一定预期差和机构行为因素产生了一定交易性机会。基于中期利率上行的判断，2023年债市策收益来源主要以票息为主，且2022年底的理财赎回潮推动信用债估值进入历史高位，信用债同时具备票息保护和估值修复逻辑，表现会好于利率债。

转债方面，转债的核心本质上依赖于债，增强部分依赖于股。目前的溢价率水平调整到了16年以来50分位以上的水平，相比正股来说性价比略差。当未来股市偏向于小盘股风格的时候，可以在偏股型转债上多做进攻。

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