文/慧净

10月12日，百亿私募女基金经理李蓓，抄底A股，刷屏网络。

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10月12日，上证指数开盘2976.72点，随后跌破2950整数点位，最低下探至2934.09点。

午后，李蓓观点进一步在金融圈发酵。随即，一股神秘的力量重磅出手，托起大盘收盘在3025.51点，全天上涨1.53%.

乐观背后，我们需要一份冷静，需要一丝克制！

有多少人，能够想象到2022年的第一个交易日（跳空高开3649.15点）会是今年以来、截至今日的最高点？

又有多少人，能够清楚地计算出这到底是A股历史第49次3000点保卫战，还是第50次3000点保卫战？

我们能够知道的是，A股第一次站上3000点是在2007年2月，至今已经15年。

但是，无论A股市场经历了多少轮的3000点保卫战；无论A股经历了多少次的风风雨雨。

不可否认的是：这个市场成就了诸多神话。

比如民间派的炒股养家、赵老哥、92科比。

又比如机构派的张坤、冯柳、李蓓等。

李蓓，最为耀眼！

从早期2017年的低调离婚，到近期2022年的高调征婚；5年来，李蓓自带网红光环，身上充满话题与争议。

对此，李蓓回应到：“多关心经济，少关注八卦”。

李蓓，人气爆棚，产品业绩也爆表：

私募拍拍网数据显示，李蓓累计收益率298.86%，年化收益率33.81%.

2022年7月，中国基金业协会显示，李蓓执掌的半夏投资产品规模更新为100亿以上。

李蓓，正式成为国内首位百亿级女掌门私募基金经理。

李蓓为代表的女性基金经理撑起了中国金融市场的半边天，这也是中国金融市场包容、开放、多元化的象征。

李蓓管理的“半夏宏观对冲”基金净值，截至9月30日，今年来收益为-3.04%，沪深300指数收益为-22.98%，超额收益为25.90%.

数据来源：私募排排网

李蓓今年来的绝对收益是负的。

但是，我们知道但斌、林园等大佬的产品都已经在不断地临近产品警戒线、止损线。

因此，李蓓的业绩在行业内，算是表现优秀的。

李蓓曾公开场合说过，半夏能够取得这样的超额收益，归因于：公司在2021年底基本上就接近清仓；以及，今年5月左右开始轻仓试错，7月左右逐渐减仓。

9月底，轻仓、甚至空仓接近一年的百亿基金，突然开始抄底进场，这个信号，值得市场关注！

李蓓对于进场抄底解释道，虽然市场仍存在进一步下跌空间，但当前踏空的风险已经大于被套的风险，值得左侧逐渐入场。

并且，进一步阐述了为什么未来将是新的一轮A股牛市。

1.从估值来看，当前A股市场各主要指数，无论以PE、PB，还是风险溢价衡量，都已经处于历史最低估值区间附近，即便下跌到历史最低估值，也仅有10%左右的下跌空间。

2.从情绪来看，当前私募基金仓位仅50%多，处于历史最低水平附近，保险公司股票仓位也在历史低位附近。机构情绪低迷。散户情绪同样低迷，融资余额和融资买入占比，都跌破4月低点。

3.从流动性角度，国内货币增速持续走高，利率维持低位。中国实现了非常难得的一点：货币政策的自主性。不用被迫跟随美国加息，兑一篮子货币的汇率，依然保持了稳定。因为货币政策和利率自主，资产价格就有了自主性的可能，不用跟着美国跌。

4.企业盈利的下滑正在兑现，三季度很有可能就是基本面最差的阶段，是盈利最差的一个单季度业绩，也就是利空正在出尽。

5.美国本轮衰退，大概率以软着陆形式实现，需求不会大幅下滑。国内消费地产的双重企稳回升，足以抵消出口下滑的影响。

然而，李蓓的作业并不好抄！

尤其是散户，更不容易抄好！

主要有两个原因，分别和大家进行解释：

首先，解释第一个原因，李蓓作为职业投资人，她清楚地知道自己的能力圈，抄底时并不会满仓梭哈。

然而，散户往往选择性忽略这一基本事实。

李蓓曾对自己的投资体系进行过简单阐述，她认为每一轮熊市，都会经历四个阶段：

第一阶段：少数投资者对经济和企业盈利的前景能否维持产生怀疑，过高的估值或信贷的收紧驱动产业资本的减持，边际减仓驱动的下跌。

第二阶段：经济和流动性的趋势性恶化，伴随一些长期的制度性的担心，使得投资人系统性普遍性的主动避险减仓。

第三阶段：带止损线的资金，带杠杆的资金，资产管理的资金，因为止损、爆仓、赎回，被迫抛售。

第四阶段：大部分投资人信心依然脆弱，盈利依然下行。但市场不再趋势下跌，转为震荡企稳。

请注意，按照李蓓的投资体系，市场大概率是处在第三阶段和第四阶段的反复摇摆区间。

一方面，市场上并没有出现大规模地、系统性地止损抛售行为；

另一方面，市场在盈利下行企稳阶段往往是漫长而反复；正所谓，反弹不是底，是底不反弹。

最后，李蓓自己也坦言，在左侧，我们会控制A股的总净仓(含期货期权)在60%以内。只有当右侧趋垫形成之后，我们才会转为直接加仓股票和股指期货。

接下来，解释第二个原因，李蓓抄底并不是直接加仓买入股票和股指期货，而是通过特殊的非线性的投资工具进行抄底。

这句话的意思是，不直接加仓买股票，而是用沪深300etf期权，中证500etf期权，雪球期权，香草期权等特殊的非线性的投资工具进行加仓。

李蓓对此表述为，“如果指数震荡阴跌几个月，下跌10%左右见底，基金净值大概率不会下跌，还可能是小幅上涨。”

这里，请注意几个关键词:“指数震荡”、“阴跌几个月”、“下跌10%左右”、“基金净值可能小幅上涨”，这几个词是“且”的关系。

这也就是说，这几个条件必须是“同时成立”，否则结论“净值小幅上涨”失效。

比如，指数不震荡，出现了小幅上涨；比如，指数下跌大于10%，到了20%；比如，指数没有阴跌几个月，而是阴跌1个月；等等。李蓓都有可能出现小幅亏损。

据此推断，李蓓的半夏投资策略概率上应该是用了较多类似雪球的期权。

雪球期权，通常敲出价格为发行价100~110%，敲入价格为发行价的90~70%，每日观察敲入事件，每月末观察敲出事件，敲出时合约终止并结算收益。在出现敲入且到期仍未敲出需要承担与底层资产等比例亏损，其他所有情况下该产品购买方会获得12~20%不等的年化收益。

数据来源：中金公司研究部

7月8日，我们在《你以为的安全投资，可能开始出问题了》（点击回看）讲过雪球期权：

今天，以李蓓为例进行说明，把以上证指数为底层资产的雪球期权的几种情况进行分解：

我们假设，李蓓在上证指数3000点进场，并且约定一年内，上涨指数在3000~2700点区间震荡，获得年化收益12%。

第一种情况，不跌不涨；

比如，上证指数真的在接下来一年内稳定在3000~2700点震荡。

意思是，接下来几个月，上涨指数每天都不跌破2700点，且每月月底时，都保持在3000点以内。那么，李蓓将获得超过可观的收益。

第二种情况，不跌，反而上涨；

比如，上证指数并没有在接下来一年内稳定在3000~2700点震荡，而是第一个月月底就站稳了3000点以上，那么李蓓获得1个月的雪球收益为(12%/12)*1=1%，并且雪球合同结束。

意思是，以后上证指数上涨多少，都和李蓓没关系，她只能拿1%走人。

因此，对于李蓓而言，显然是第12个月月底，上证指数站稳3000点以上，最有利。因为，可以拿到12个月的雪球收益(12%/12)*12=12%。

这就是李蓓说的，“震荡几个月”的话外音：大盘越早上涨，李蓓盈利越少；越晚上涨，李蓓盈利越多。

第三种情况，下跌之后，继续下跌；

比如，上证指数在12月1日这一天跌破了2700点，并且之后再也没有在任何一个月底（比如12月月底，2023年1月底，2月底等）站稳3000点；那么这一笔交易将出现亏损。

这也是李蓓强调“下跌10%左右最好见底（3000点*0.9=2700点）”的意思。因为，继续下跌，她的风险敞口将加大。

第四种情况，连续下跌之后，行情困境反转；

比如，上证指数在12月1日这一天跌破了2700点。

虽然，之后继续下跌或者震荡等；但是，合约结束前的某一个月底（比如2023年7月底）又再次站稳了3000点以上，那么李蓓仍将获得相应收益。

换句话说，上证指数如果某一天跌破2700点，但是，之后某一个月的月底超过了3000点，那么，李蓓同样是获得相应的收益（收益计算方式参考上述第二种情况）。

因此，雪球产品在金融市场的一个特点就是：

市场小涨小跌，区间震荡，而且还要长时间的区间震荡，它获得较高的年化收益率（10%、18%、20%等），性价比极高。

然而，市场快速爆涨，投资者获得收益率并不高；深度地下跌，则可能是负收益率。

最后，把李蓓的表述结合起来看：

“虽然市场仍存在进一步下跌空间，但当前踏空的风险已经大于被套的风险，值得左侧逐渐入场。如果指数震荡阴跌几个月，下跌10%左右见底，基金净值大概率不会下跌，还可能是小幅上涨。”

大白话就是：

1.市场虽然接近底部区间，但仍然会继续下跌，没有人知道底在哪里；

2.为了不踏空，我们愿意吃套，打算左侧抄底；并且，会控制仓位，逐步建仓40%~60%的仓位；

3.但是，考虑到尾部风险或者是波动性风险太大，我们没敢直接买股票，而是买了特殊的非线性投资产品（概率上是类似雪球的期权）；

4.我们对市场的预判是“阴跌几个月”，而不是迅速大幅上涨（或反转），我们希望最好是在10%的区间窄幅（比如：3000~2700点）震荡越久越好；

5.如此以来，一年以后，即使市场依然低靡，我们也能获得12%的收益，大于市场下跌10%的亏损；我们的净值也可能小幅上涨。

6.假如市场真的继续下跌，我们将出现亏损，鉴于风控，我们可能会被迫抛售。

有一个问题，我们普通投资者，尚未建立完善的投资体系，又没有特殊的非线性投资工具，该怎么办？

小散户，大多是“无限火力”，有工资收入等；

大散户，火力更猛，除了工资以外，有房租收入、有生意分红等；

那么，就充分利用好“无限火力”，做好资金管理，逐步定投即可。

总结一下，我们需要保持克制，不要看见李蓓抄底，就脑子发热，就满仓干!

这种行为，是韭菜行为，极其危险，容易被割！

（免责声明：本文为叶檀财经据公开资料做出的客观分析，不构成投资建议，请勿以此作为投资依据。）