【兴证固收.信用】一级发行回落，关注后续经济回暖对债市的潜在风险 ——信用债回顾（2023.02.27-2023.03.03）

作者：兴证固收研究 来源： 头条号 45503/15

投资要点一、一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降本周信用债共发行2746.56亿元，较上周3258.40亿元环比下降；同时偿还量环比上升，本周信用债净融资364.35亿元，较上周1249.25亿元环比下降。分产业债和城投债来看，本

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投资要点

一、一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降

本周信用债共发行2746.56亿元，较上周3258.40亿元环比下降；同时偿还量环比上升，本周信用债净融资364.35亿元，较上周1249.25亿元环比下降。分产业债和城投债来看，本周产业债发行规模1239.32亿元，较上周的1482.82亿元环比下降，本周产业债净融资规模环比下降，为-188.77亿元；本周城投债发行规模1507.24亿元，较上周的1775.58亿元环比下降，城投债本周净融资规模环比下降，为553.12亿元。

分主体评级看，本周AA+、AA等级信用债净融资均为正；AAA、AA-及以下等级信用债净融资为负；分企业性质看，本周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为-137.5亿元、576.99亿元和-75.14亿元，分别较上周环比变化-133.50亿元、-719.39亿元和-32.01亿元。

分地区看，本周一级信用债发行主要分布在江苏、北京、广东等地区；整体来看，本周各地区信用债发行总量较上周有所下降，净融资总量较上周也有所下降，信用债发行和净融资变化幅度较大的地区除发债大省外，新增云南等地区。

信用债投标上限-票面利率越高，意味着发行贴近投标下限，体现投资者情绪较高；信用债认购倍数越大，意味着有效认购数越大，同样体现投资者情绪较高。从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看，本周产业债认购热情有所上升、城投债认购热情有所下降。

本周信用债一级市场的信用债发行成本环比上升，加权票面利率为3.94%，而上周为3.82%；本周与上周信用债一级市场的信用债发行期限环比基本保持不变，加权发行期限均为2.31年。

二、二级市场：本周信用债收益率表现分化

本周信用债收益率表现分化。本周除1年期AAA、AA+、AA等级，3年期AAA、AA+等级城投债收益率上行外，其余各等级各期限城投债收益率均下行，其中1年期AA-等级下行最为明显（14.61bp）；除5年期AA+、AA、AA-等级中票收益率下行外，其余各等级各期限中票收益率均上行，其中3年期AAA等级上行幅度最大（5.03bp）。信用利差方面，本周除1年期AAA、AA等级，3年期AAA等级城投债信用利差走阔外，其余各等级各期限城投债信用利差均收窄，其中1年期AA-等级收窄最为明显（15.87bp）；除1年期AAA、AA、AA-等级，3年期AAA、AA等级城投债信用利差走阔外，其余各等级各期限中票信用利差均收窄，其中5年期AA-等级收窄幅度最大（6.60bp）。等级利差方面，本周，各等级各期限城投债等级利差均收窄，其中3年期AA-等级收窄最为明显（16.00bp）；各等级各期限中票等级利差均收窄，其中5年期AA-等级收窄最为明显（6.01bp）。

信用利差历史分位数方面，对于城投债，当前（截至3月3日）各期限、各等级城投信用利差分位数水平表现分化，1、3、5、7年期AAA等级和1、3年期AA等级城投债信用利差处于2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其余各期限各等级城投债信用利差均处在2012年以来的历史3/4分位数之上；对于中票，当前各期限、各等级中票信用利差大多处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其中除3、5年期AA-等级中票信用利差处于2013年以来的历史3/4分位数之上，1年期AAA、AA等级信用利差处于2013年以来的历史1/4分位数之下，其余各期限各等级中票信用利差均处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间。

本周资金利率表现分化。本周短端资金利率下行，中期资金利率上行。短端资金价格方面，R001较上周五下行18.44bp，R007较上周五下行53.33bp。中等期限方面，3M SHIBOR较上周五上行5.00bp，本周上行4.30bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展10150亿元逆回购操作，有14900亿元逆回购到期，央行本周实现净回笼4750亿元。

关注后续经济持续回暖对于债券市场的潜在风险。上周公布的2月PMI各分项指标全面提升，处于近几年相对较高水平。包括从结构来看，生产、需求、价格、库存、预期等方面均有明显改善，一定程度上指向了春节后经济修复进程稳步进行，经济复苏的方向也表现得相对清晰。与此同时，当前市场对于经济阶段性修复的预期多数已经price in，可以看到上周包括信用债在内的债市受PMI数据的冲击有限。而接下来，投资者预期以及情绪后续的变化更多将集中于经济修复的节奏上。换句话说，后续投资者应更多关注在基本面修复的高频数据验证及两会期间的政策信号。但从整体策略来看，经济回暖对短期债券市场带来的潜在风险下，建议投资者把握好久期、杠杆和仓位。

从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交占比的总体水平较上周略有下行，占比中枢在46.2%左右（上周为52.2%左右）。低于估值成交中，城投债占比较上周有所下行。分主体评级来看，当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债，本周低于估值成交的AA+及以上高主体评级城投债占比较上周有所下行。从本周低于估值成交的产业债行业分布来看，主要分布在房地产、综合、建筑装饰等领域，且以AAA及以上优资质主体债券为主；从本周低于估值成交的城投债地区分布来看，主要分布在贵州、天津、四川等地区，其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在贵州、重庆、山东等地区。分行政级别来看，本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市、园区平台。

风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期

报告正文

风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期

分析师声明

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《【兴证固收】一级发行回落，关注后续经济回暖对债市的潜在风险 ——信用债回顾（2023.02.27-2023.03.03）》

对外发布时间：2023年3月4日

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黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003

罗 婷 SAC执业证书编号：S0190515110001

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研究助理：杨雪芳

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