来源：东方ic

近日，证监会启动了不动产私募投资基金试点，并发布了试行版本的备案细则。此举被商业地产业内人士称为“里程碑”事件。事实上，不动产私募投资基金在中国并不是新鲜事。只是此前有关部门针对此类基金的管理，一直按照私募股权基金管理人及私募股权基金要求执行。

据悉，本次不动产私募投资基金的设立也是“房地产第三支箭”的延续。2022年11月，证监会发布了优化调整房企股权融资“5项措施”（即“第三支箭”），其中不仅提到了“恢复涉房上市公司并购重组及配套融资”相关举措，还提到了“积极发挥私募股权投资基金作用”，而本次试点的开放便是上述举措的配套政策。

有资深商业地产业内人士对36氪表示，本次试点细则可以理解为，对不动产私募投资基金设定较高的准入门槛，但对于符合规定的试点内基金稍放宽管理要求。总的来说，这是“少数人的游戏”。

针对申请试点的不动产私募投资基金，细则中明确表示：需主要出资人及实际控制人最近两年未发生变更；主要出资人及实际控制人不得为房地产开发企业及其关联方；具有3个以上的不动产私募投资项目成功退出经验等。此外，细则还对申请者实缴资本、投资本金首轮实缴募集资金等做出较为严格的要求。市场普遍反馈，业内能够符合全部条件的管理人并不多。

针对“出资人不得涉房”一点，外界有传言称，这将是监管层对于此前房地产行业明股实债的规范，但上述业内人士对36氪表示，这种说法不严谨。“早一轮的私募基金条例（作用到不动产类基金上）其实更加严格，现在设立试点是为了给不动产私募投资基金更好的牌照，管理反而更加弹性。”从监管的角度来说，此时出台细则，并不是为了解决明股实债问题。

其同时也表示，“不得涉房”的限制非常必要。“历史上很多开发商（通过私募）做关联交易，最后（不动产私募基金）成为对房企输血的一个资金通道了。”不仅如此，目前房地产行业仍在回暖过程中，如果不做出有效隔离，企业风险也易通过资金端再度传导至金融市场。

不过，细则中同样提及，不动产私募投资基金的投资范围包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房）、商业经营用房、基础设施项目等，并未把商品住宅排除在外。

不动产私募投资基金虽然可投资于存量商品住宅，但对其范围有着明确限制——存量商品住宅，即五证齐全、已经实现销售或者主体建设工程已开工的住宅项目。这也意味着，不动产私募投资基金可以对资金短缺的已预售楼盘起到纾困作用。

不过，有接近监管层的业内人士对36氪表示，在评估试点申请时，有关部门并不会对投向存量商品住宅的类别特别青睐。“他们希望的是疏通整个不动产的金融循环，监管是普适性的。”

高和资本执行合伙人周以升认为，设立不动产私募投资基金共有三个意义：纾困、存量盘活、促进房地产行业转型。其中，第三点更为长远。以往房地产企业的扩张多依靠加高杠杆，而不动产私募投资基金的设立则能够引入股权投资盘活存量，使行业整体融资结构更加合理。

房地产“第三支箭”刚刚发布时，证监会发言人曾明确表示，房地产股权融资调整优化五项措施是为了“支持实施改善优质房企资产负债表计划”。从这个角度来看，从债权到股权的转变，确实有利于负债出表。

从细则中可以看出，监管层对于自然人投资者的参与较为慎重。例如，有自然人投资者的不动产私募投资基金，自然人投资者合计出资金额不得超过基金实缴金额的20%。全部为机构投资者的基金，对于管理者在管不动产投资本金的要求更有弹性。

周以升表示，刚刚放开试点申请的不动产私募投资基金，在交易结构设计的股债比、担保条件、扩募等方面的限制，都比普通私募股权基金更为宽松。

事实上，有关不动产私募投资基金的探讨早有进行。早在2022年2月，国家发改委便召集了多位央企、国企以及金融机构相关负责投资人士，对Pre-REITs基金的设立进行过探讨。有参会人员对36氪表示，Pre-REITs本质上就是不动产私募投资基金，只是其底层资产涉及的范围与公募REITs试点范围一致。彼时，其适用范围还未扩大至商品住房和商业经营用房，但监管层的鼓励态度已经十分明确。

上述接近监管层的人士告诉36氪，目前有关部门已经开始接受试点申请，且从提出方向到本次细则落地政策落地，整个流程效率很高。可以预计，不动产私募投资基金的第一批试点或将很快落地。

作者｜詹方歌