华福证券有限责任公司陈照林,来舒楠近期对行动教育（605098）进行研究并发布了研究报告《线下场景复苏，客户持续增长确定性强》，本报告对行动教育给出买入评级，认为其目标价位为55.90元，当前股价为36.3元，预期上涨幅度为53.99%。

行动教育

投资要点：

推荐逻辑：1)需求端看，企业管理培训行业有近3千亿市场规模，公司目标客户中小企业的需求占据市场的绝对主体(96.1%)，具有广阔市场空间。供给端看，公司课程重实效，行业内无同一类型竞争者；相比于传统商学院，公司课程学费适中，学制较灵活，面向对象门槛较低，适合中小民营企业的发展赛道。2)短期看好疫情放开下线下场景恢复，22年受损的需求递延补齐，销售人员增长和实效性优势持续发挥作用；3)长期看好公司在产品端口碑建设和销售端管理机制完善下，学员数量持续增长，数字化建设为公司贡献新的利润增长点。

线下培训场景复苏，推动业绩改善。教育需求具有长期存在性，疫情影响短期，但需求会递延补齐。公司20年和22年业绩受到了疫情影响，但疫情好转后恢复迅速，22Q3业绩改善明显，营收同比+21.7%，归母净利润同比+38.1%，均实现转负为正。公司收现比长期维持高位(22Q1-3为95.6%)；22Q3末合同负债为7.44亿元，且即便受停课影响，22年退费率仍低于5%。我们预期随着疫情逐步放开，22Q4承压的需求将会在23年释放，23年合同负债8.2亿、净利润2.0亿的股权激励目标实现可期。

导师+研发+服务齐头并进，高筑实效性口碑。相比同行，公司产品具有显著的实效性优势，市场中无完全一致的商业模式。1)导师选聘严格，均为20年以上的管理经验的千亿/百亿级企业家，兼具理论高度和实践深度；2)课程内容主要由公司的团队进行打磨，对导师的依赖程度低，且会根据市场情况及时进行更新和调整；3)公司全国共有30+分支机构，每个机构配置20-50人团队，每个团队配备8个销售+1个总监，全国各地学习官都会对学员持续监督，长期“陪伴”以帮助学习成果落地。

实效性口碑+销售管理机制，助力未来学员增长。公司销售管理机制涉及培养、考核和激励，包括员工参加培养后必须通过AC证书考试等。在严格的管理机制下，公司人均产值领先行业可比公司。产品端的高实效性优势和销售端的严格管理机制共同发力，随着疫情复苏、销售人员数量增长，公司复购+转介绍率有望维持现有的高水平(85%+)。鉴于复购+转介绍贡献了公司绝大部分客户增长、自行开拓占比不高(22H1销售费用中业务宣传费仅占6.3%)，公司未来学员增长确定性强，我们看好公司营业和利润持续增长。

盈利预测与投资建议：我们选取了A股上市的6家可比公司：力合科创（002243）、创业黑马（300688）、传智教育（003032）、中公教育（002607）、东方时尚（603377）、学大教育（000526），2023年行业调整后平均PE为31倍，行动教育PE(19倍)水平显著低于可比公司，估值优势显著。我们认为，公司是企业管理培训行业领军者，其产品和同行可比公司相比具有显著的实效性优势，契合其目标客户中小型民营企业管理层的主要需求；销售人均产值领先行业，具有较高的销售效率；叠加疫情放开环境下线下场景复苏，公司学员数量和业绩有望迎来大幅增长。预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.1/2.2/2.9亿元，给予2023年30倍PE，对应目标市值66.0亿元，对应目标价55.90元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险；关键业务人员流失风险。

数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国元证券李典研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达96.81%，其预测2022年度归属净利润为盈利1.75亿，根据现价换算的预测PE为24.44。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为54.0。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，行动教育行业内竞争力的护城河较差，盈利能力一般，营收成长性良好。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标2.5星，好价格指标3.5星，综合指标3星。(指标仅供参考，指标范围：0~5星，最高5星)

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