东方证券股份有限公司刘恩阳近期对微电生理进行研究并发布了研究报告《微电生理-U年报点评：收入保持快速增长，高端导管上市后有望贡献增长新动力（300152）》，本报告对微电生理给出增持评级，认为其目标价位为26.65元，当前股价为21.94元，预期上涨幅度为21.47%。

微电生理(688351)

公司收入保持快速增长，业绩符合预期。2022年全年公司实现营业收入2.60亿元、同比+36.99%，归母净利润0.03亿元、实现扭亏为盈，扣非后实现归母净利润-0.11亿元，单Q4收入6842万元、同比+29.89%，疫情影响下仍保持快速增长趋势。分区域来看，国内营业收入同比增长29.88%，三维手术累计超过3万例，累计覆盖医院700余家，公司持续强化国内营销网络建设，大力加强线上线下（300959）学术推广，围绕三维标测系统功能、射频消融产品、冷冻消融产品等共计开展学术活动60场，覆盖全国约200家医院的500余名医生，产品认可度不断提升；国际业务收入同比增长77.04%，其中中东俄非、西欧、拉美市场实现了较快的增速，公司持续推进全球化战略，不断开拓新的国家区域，持续推进海外注册准入，努力扩大产品可及区域，2022年全年共计14款产品在4个海外市场首次获得注册证，其中4款产品获得FDA认证，不断提升公司国际品牌知名度和覆盖度。

持续推进技术创新，高端导管注册取得突破性进展。公司坚持自主创新驱动战略，围绕核心技术进行系统性产品布局、迭代升级及应用扩展，2022年公司重磅产品一次性使用星形磁电定位标测导管、一次性使用压力监测磁定位射频消融导管分别于10月、12月获得NMPA注册批准，率先打破进口垄断，填补了国产空白，在房颤治疗领域具备明显的技术优势。冷冻消融方面，公司进一步优化制冷模块及控制算法设计、完成生产可制造性设计，于12月份完成国内提交注册，预计可于2023年获证。此外，公司持续推进三维标测系统升级换代，有望推出更加智能化便捷化的第四代三维心脏电生理标测系统。值得一提的是，公司相关高端产品临床试验数据优异，安全性与临床应用价值得到进一步验证，与强生主打产品相比，某些产品性能表现更为优异。

心脏电生理市场蓝图广阔，集采有望加速国产替代。心脏电生理术式仍处于快速发展阶段、发展前景广阔，但从竞争格局来看，行业目前国产化率不足10%。国产企业有望凭借技术进步和服务等优势不断加速进口替代，此外，集采降价有望加速国产替代进程。2022年10月，福建医保局牵头全国27个省市启动了电生理集采带量，公司认真研究政策，积极部署应对策略，合理选择报名产品，制定需求量勾选原则，参与投标产品全部中标，为2023年推行房颤消融术式打下了良好基础。公司作为心脏电生理产品领域布局最完善的国产厂商，有望充分享受行业发展的红利。

根据公司年报情况略微调整投资收益等非经营性项目，我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为26、77、133百万元(2023-2024原预测为29、76百万元)，考虑到公司是国内创新技术领先的电生理设备与耗材生产企业，陆续上市产品和在研产品具备核心技术壁垒且研发进度处于同行公司前列，长期发展潜力充足，我们采取DCF估值法给予目标价格26.65元，维持给予“增持”评级。

风险提示

销售及产品推广不及预期，产品研发进度不及预期，带量采购、竞争加剧等导致的价格下滑风险，费用投入超预期，假设不达预期对估值不利的风险等。

该股最近90天内共有10家机构给出评级，买入评级6家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为30.21。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，微电生理(688351)行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、经营现金流/利润率。该股好公司指标0.5星，好价格指标1星，综合指标0.5星。(指标仅供参考，指标范围：0~5星，最高5星)

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