如果有独立上市的可能性，云智能集团将会是最大的看点。

3月28日晚，阿里巴巴（BABA.N、9988.HK）宣布了史上最大的组织架构调整，拉动美股盘前涨超10%，并最终收涨14.26%至98.40美元。

港股方面，3月29日阿里巴巴股价同样飙升，涨幅达12.23%，收于94.55港元，成交额超百亿港元。阿里健康（0241.HK）和阿里影业（1060.HK）也在消息面的提振下分别上涨5.17%和5.15%。

在公告中，阿里巴巴称此举是为了“推动各项业务变得更加敏捷、让决策链路变短、让我们更快地响应市场变化，通过抓住各自市场和行业机遇，进一步释放阿里巴巴集团各项业务的价值”。

公告里更重磅的表述是：除了淘宝天猫商业集团未来仍将继续由阿里巴巴集团全资拥有外，每个业务集团都将有独立融资并寻求单独上市的可能性。

当然，阿里巴巴并没有在公告中具体说明哪些业务板块最有希望上市，以及将会选择在何地上市。据媒体报道，张勇在公司内网回应这个问题时说了八个字：成熟一个，上市一个。

花旗分析师Alicia Yap认为，阿里巴巴的这个调整早于市场的预期，每个业务部门还需要一段时间才能进行单独融资或上市，而且控股集团是否会保留在业务部门的股份也是未知数，但投资者会重新评估每个业务部门的价值。

“这对股东来说是非常积极的，”持有阿里巴巴股份的Great Hill Capital主席托马斯·海斯（Thomas Hayes）告诉《巴伦周刊》，“这将使‘各部分之和’的估值能够更快地实现，因为在IPO或分拆给股东时，增长更快的业务部门最终将被市场赋予更高的估值。”

考虑到各个交易所的上市准入要求，张勇的说法某种程度上是一种较为清晰的表态。根据阿里巴巴所调整的六大业务集团及历年财报（注：阿里巴巴财年截至3月31日），或许我们可以找出谁将率先独立上市的蛛丝马迹。

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1、云智能集团

云智能集团包括云、AI、钉钉等业务，对应阿里巴巴云业务部门，结构调整后将由阿里巴巴集团董事长兼首席执行官张勇兼任首席执行官。

在收入端，云业务是阿里巴巴增速最快且最具持续性的部门，其在总营收中的占比也在逐年提升，2022财年是阿里巴巴营收占比第二高的业务。

利润方面，从2018财年至2021财年，阿里巴巴云业务的亏损不断增加；积极的信号是，2022财年云业务亏损大幅收窄。

这也是市场十分需要看到的信号，因为自2022财年开始，云业务正在取代电子商务成为阿里巴巴的核心增长点。这也在一定程度上意味着，如果有独立上市的可能性，云智能集团将会是最大的看点。

最新的业绩公告透露了阿里巴巴在云业务上的雄心。2022年，随着沙特阿拉伯、德国、泰国、韩国及日本数据中心的设立，阿里云已经在全球28个地区和86个可用区提供运算服务。

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2、本地生活集团

由俞永福担任首席执行官本地生活集团，此前是阿里巴巴的本地生活服务部门，涵盖了高德、饿了么等业务。

此前，作为阿里巴巴“核心商业”的一部分，本地生活服务的收入和经营利润并未在财报中进行单独披露。但是，若以2020财年为观察起点便不难发现，本地生活服务虽然有着不逊于云业务的营收增长，却同时伴随着与收入近似的亏损规模。

对此，阿里巴巴给出了乐观的指引：饿了么业务效率的改善将带动本地生活服务业务的亏损持续收窄，而疫情的稳定和旅游出行需求的回升将令高德的使用需求和飞猪的出境旅游业务得以恢复。

事实上，本地生活集团在各自的细分领域一直都面临着激烈的厮杀——饿了么VS美团（未来也许还有抖音及微信）、高德VS百度地图、飞猪VS携程……一方面，这对于本地生活集团将是一场持久战，另一方面，其竞争对手中不乏上市公司，也代表着这部分业务并非完全没有成功上市的可能性。

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3、国际数字商业集团

国际数字商业集团即阿里巴巴的国际商业业务，未来将由蒋凡掌舵，旗下业务包括Lazada、速卖通、Trendyol、Daraz、Alibaba.com等。

国际商业业务的营收及增速都颇为稳定，但两个不容忽视的趋势是，其经营亏损的持续扩大，以及其在阿里巴巴收入的重要性正在被云业务取代。

近年来，中国跨境电商的征途不乏成功案例。前有Shein低调完成海外扩张，后有拼多多海外版Temu高调狂飙。相比之下，阿里巴巴的国际商业业务水花并不大。

比如主攻东南亚市场的Lazada，一直受到Shopee的压制，截至2022年12月31日，Lazada每单仍未实现盈利。而针对南亚市场的Trendyol和土耳其市场Daraz，阿里巴巴更多扮演的是投资方角色。

速卖通有望成为国际数字商业集团的亮点所在。通过与菜鸟合作加强跨境配送能力，速卖通在重点国家的跨境配送交付时间得到显著改善。这里释放出的信息是，阿里巴巴亦无法绕过物流这一最关键、最基本的要求，阿里巴巴跨境电商的成与败，取决于本地化物流的建设和跨境物流的疏通。

另外还有一些未必紧要、但不得不提及的挑战，如地缘政治冲突、交易数据隐私、海外增值税政策变化等。

4、菜鸟集团

菜鸟集团继续由万霖担任首席执行官。截至2022年第四季度，菜鸟业务的收入同比增长17%至230.23亿元人民币。

从收入端来看，菜鸟的成长性并不弱于云业务，不过其最大的挑战或许来源于外部：除了顺丰控股与京东物流外，“三通一达”与菜鸟的营收规模相当，足以见得国内快递行业的竞争仍未结束。

与此同时，以诸多同业公司为参考，菜鸟集团的独立上市和估值有了更为具体的想象力。

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5、大文娱集团

由樊路远执掌的大文娱集团是阿里巴巴的数字媒体及娱乐业务，包括优酷、阿里影业等业务。其中，阿里影业已经在港股上市，3月29日的市值为137亿港元。

这是阿里巴巴相对收入增长最慢的业务部门，也是在阿里巴巴内部存在感相对比较弱的部门。在截至2022年12月的季度业绩公告中，数字媒体及娱乐业务的篇幅最少，仅一句“于12月份季度，优酷日均付费用户规模同比增长2%”，传递出了少量有价值的信息。

不过自2019财年并表后，数字媒体及娱乐业务的亏损不断收窄，也让部分市场观点对该业务的抱有期待。

6、淘宝天猫商业集团

之所以将淘宝天猫商业集团放在最后，是因为它已经被确定了将留在阿里巴巴集团内，因此这背后所需要探讨的问题是，在前述五大业务一一独立出去后，它还能否支撑阿里巴巴现有的估值水平。

有一个可参考的案例是京东集团-SW（9618.HK）。2020年6月和12月，达达集团（DADA.O）和京东健康（6618.HK）分别在纳斯达克和香港上市；2021年，京东物流（2618.HK）也完成了赴港IPO。

但受到整体市场行情的影响，这三次上市对京东股价的影响不尽相同。前两次，京东股价随之而涨，轮到京东物流时则出现了下跌，不过跌幅不大，仅为0.14%。

截至3月28日美股收盘，阿里巴巴市值达2605亿美元，港股3月29日市值重回2万亿港元。组织架构的调整，对阿里巴巴股价来说是一剂利好。在经历了三个月的反弹后，阿里巴巴美股、港股于1月底双双开启回调，截至3月27日分别从高位下跌28.57%和27.45%。

托马斯·海斯认为，阿里巴巴的做法也有利于其更好地应对监管环境的变化，因为相较于“一个庞然大物”，“六个小部门”不太容易成为枪打的出头鸟。

专注于企业分拆和交易的The Edge Research创始人吉姆·奥斯曼（Jim Osman）表示，阿里巴巴“向其他大型科技公司发出了一个积极鼓舞的信号，让它们也可以探索并考虑拆分自己的细分市场，以创造价值”。

他告诉《巴伦周刊》：“如果分拆取得成功，阿里巴巴将成为企业集团创造价值的典范。”

阿里巴巴官网显示，将于3月30日就新的组织和治理结构举行沟通会。

文 | 《巴伦周刊》中文版撰稿人 林一丹

编辑 | 彭韧

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