随着多层次资本市场的不断创新，双创及供给侧结构性改革的深化，国有资本已成为国内股权市场重要参与者，而国资背景基金作为国有资本市场化运营的主要载体和专业平台，经过多年实践与探索，积累了一套相对成熟的运作模式。基于此，为系统总结与提炼可复制、可推广的市场化运作模式，继续深化国资基金创新发展，上海国有资本运营研究院依托上海国资基金50人论坛，先后调研了十余家具有代表性的国资背景基金，聚焦“募、投、管、退”全周期的市场化运作模式进行多维度分析。

十条借鉴：他山之石可攻玉

从先进性、针对性和影响力等角度，重点选取航天投资、上汽投资、越秀基金、海通开元和深创投等5家企业，围绕市场化运作机制进行多角度分析，总结和提炼可借鉴的创新做法与特色亮点。

特点1：打造多层次产业投资基金集群

各国资基金均积极打造多层次产业投资基金集群，除部分战略性项目采用公司直投方式外，基金化投资方式已经成为行业主流，5家受访基金控/参股基金数量平均超过65支，打造覆盖不同领域、不同阶段的多层次产业投资集群。比如上汽投资发起设立创业基金、股权基金、证券基金、母基金等60余支基金，包括上汽创投、尚颀资本、上汽颀臻等。越秀基金发起设立创投基金、产业基金、夹层基金和母基金等80余支基金，包括城市更新基金、大湾区产业投资基金、广州国资产业基金、生物创投基金等。深创投控股、参股129支私募股权基金，14支股权投资母基金，不动产基金、定增基金、PPP基金等16支专项基金，合计159支。

特点2：借助金融工具拓展多元化募资

从资金来源看，5家国资基金主要由自有资金和市场化募资两个部分组成，其中各机构均大力通过金融工具拓展多元化的资金来源。一般来看，优秀机构平均自有资本与对外募资规模约为1:2或1:3，自有资金参与度和杠杆能力较高。以深创投为例，其在发起设立基金份额占比一般为25%-40%，其余通过政府以及社会资本筹集。同时，发债和银行授信是当前国有股权投资机构筹集自有资本的重要来源，并充分发挥自身产业和国有背景优势，以自有资本为杠杆，撬动国企、产业龙头以及各级地方政府等外部资金，并申请引导基金资金支持，比如越秀基金积极盘活自身土地资源，通过停车场、产业园、城市更新等周期长、收益稳定的优质地产项目，打通保险和银行等金融机构融资渠道。

特点3：上级母公司分类授权投资权限

投资权限上，除直投业务外，各国资基金上级集团公司大多数以战略管控或者风险管控为主，多数授权子公司/子基金进行项目表决，并给予适当投资权限，投资决策效率较高。比如上汽投资作为上汽集团全资子公司，集团总裁兼任上汽投资董事长，董事会对公司各项投资业务有着充分的授权，为上汽投资适应股权投资市场快速的竞争节奏提供了有力的支持。深创投在分级授权上，投资额1亿以下由投决委决策；投资额1亿元至最近一期经审计净资产的5%由董事会决策；投资额超最近一期经审计净资产的5%（约10亿）由股东会审议。

此外，各国资基金围绕“项目储备-项目立项-项目决策-项目退出”等方面，构建“规范化”的完整业务流程，并明确了不同阶段的负责人及成果交付物，有效兼顾投资决策效率与风险管理要求。值得注意的是，大多数机构均强调独立出具行研意见并进行财务尽调。

特点4：风控强调“独立性”、“前置性”

各受访国资基金投决过程中，风控特别强调“独立性”、“前置性”，风险管理穿透投资决策全流程。具体来看：

一是各国资基金都建立独立的风控部门或者合规审计部门，而且风控部基本拥有公司信息查阅等最高权限，可以随时随地进行风险审查。

二是实行A/B角平行尽调机制，即在项目立项和投决环节，投资经理、风控部和研究部等分别从业务、财务、法律和行业等角度，出具投资建议书、财务尽调报告、法律尽调报告和行业研究报告等材料，共同递交立项委和投委会决策参考，风险管理介入时间大幅提前，覆盖范围进一步扩大。

三是风控部门负责制定公司风险管理体系，明确要求不同阶段、不同部门和不同人员的风险责任，并建立刚性的追责机制，确保风险管理落到实处。比如深创投建立项目倒查机制，对于因重大变故或者创新失败的项目相关参与人员免责，严格追责未尽到勤勉责任和存在道德问题的员工，实现鼓励创新和风险控制平衡。

以海通开元为例，一方面重视投决会作用，在海通证券母公司、海通开元及下属基金管理人三个层面均设立投决会，强调投决会的主导地位；另一方面形成“强中台”模式，中台主要由风控人员构成，包括财务及法务两条线；交叉对投资标的进行不同方面的尽职调查及进一步核查。

特点5：构建激励相容的项目跟投机制

越秀基金、海通开元、深创投等参照国内外领先投资机构经验，建立项目跟投机制，明确要求项目组或者投决委员必须按照单个项目投资金额的一定比例强制跟投，有效对冲因信息不对称造成的投资风险，确保投资项目质量。以深创投为例，其跟投机制分为强制跟投和自愿跟投，凡是对单个股权投资项目投赞同票的投决会常任委员，对单个拟投项目强制跟投1万元；股权投资项目团队强制跟投基金投资总额的1%；项目团队可以在投资项目中自愿跟投，但自愿跟投额度最多不能超过基金投资总额的7.5%；深创投全员均可以在拟投项目中自愿跟投，自愿投资额度最多不能超过深创投投资总额的15%。此外，设立项目损失补偿机制，即团队跟投1%，如项目成功奖励4%，如项目失败额外赔偿公司2%。

特点6：突出“前台细化”、“中台强化”

各受访国资基金在部门设置上专业化分工特征明显。一是各基金前台部门职能不断细化，大多数单设投资者关系部以及不同领域投资部；二是总部层面强调“战略”、“研究”、“风控”和“投后”等中台价值赋能作用，通过单独设立战略研究部、风险管理部和投后管理部，与下属子基金/子公司投资业务形成优势互补的发展模式。

特点7：人员配置“专精化”趋势明显

人员配置上，各受访基金员工队伍呈现“前中台化”、“年轻化”和“专业化”特征。据统计，从规模结构来看，各受访基金平均员工数量40-80人，人均管理规模达到2.5亿元，前中后台比例一般约为3:2:1，前台部门人员占比较高。从年龄结构来看，高管平均年龄要求在40-48岁，中层和普通员工大多年龄分布在30-40以及20-30岁之间，逐步形成梯次化的员工年龄结构。从任职要求来看，前台部门至少需要具备211、985硕士以上学历，以及3-5年以上股权投资或者相关专业经验。以越秀基金为例，股权投资部门博士学历占比50%，其中生物医药组博士学历占比100%。

职级设置上，多数国资基金职级分为管理和专业两大职业序列，前台投资人员向专业序列转变，深创投、上汽投资和越秀基金等先进机构在原有职级管理序列基础上，根据前台员工特点，推行MD（董事总经理）体系，建立绩效考核结果和业绩/能力挂钩为导向的评估机制，实现员工职级和行政职务分离。

特点8：高管团队全面推行职业经理人

上汽投资、越秀基金等机构均已推行高管团队职业经理人制度，实行市场化聘任，不挂靠行政级别，全面实施全任期生涯周期管理（一般3年）、契约化管理和相应权责体系、以及市场化的人事、劳动、分配制度和长效激励约束机制。比如上汽投资全面启用职业经理人制，市场化聘任，实施职业经理人薪酬考核办法。越秀基金则是建立了市场化的薪酬体系、基于战略的平衡计分卡考核体系、“秀七条”人才标准、契约化任期管理、全方位人才盘点等职业经理人管控制度。

特点9：考核强调中长期战略目标融合

企业考核上，上级考核以财务指标和功能性任务指标为主，强调与中长期战略目标相融合。财务指标一般涵盖净资产收益率、资产负债率、主营收入及利润增速等经济效益指标等；功能性任务指标则包括存量资产盘活、集团资产证券化率、战略性产业投资引领等。值得注意的是，由于股权投资具有“前期投资、后期回报”的发展特点，一般给予初创期股权投资机构2-3年的财务指标减免期。

以航天投资为例，对控股基金管理公司团队的考核充分考虑基金运作的周期规律，分阶段进行量化加KPI考核（量化指标占比75%）。具体考核目标包括立项数目、投资额度、重点工作、阶段IRR等，在基金运作的不同阶段量化指标的侧重点及权重不同，考核结果与基金管理公司总经理的薪酬直接挂钩。

员工考核上，大多数基金制定定量和定性相结合、体现“部门有别、人员有别”的精细化、差异化员工考核体系，其中前台以业务指标为导向，中后台以内部协同和管理效率为主。同时，实施较为刚性的末位淘汰制，以1年为考核周期，对于排名靠后的员工进行末位淘汰。

特点10：薪酬兑付充分挂钩业绩指标

薪酬体系上，各受访国资基金，薪酬水平体现差异化和市场化特点，具体来看，前中后台有差异，其中前台绩效、奖金与业绩紧密挂钩，工资与绩效+奖金比例大概1:2，一般可“上不封顶、下不设限”；中后台则相对较为固定，比前台低，工资与绩效+奖金比例大概1:1。

激励机制上，各受访基金激励机制与业绩充分挂钩，激励范围、对象、机制不断创新，大多数机构遵循市场化原则，激励机制与业绩充分挂钩，且在募资、新设基金、承做、退出等业务链条上增设专项激励，全面提高员工积极性。