中国ZJH主席易主席近日表示，需要对中国特色现代资本市场的基本内涵、实现路径、重点任务深入系统思考。要把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。

简单言之，易主席表达了两点遗憾：

（1）对上市主体中的GYQY表达了遗憾。太不争气了，也不做估值管理。

（2）对投资者不能慧眼识珠的糟糕眼光表达了遗憾。

遗憾归遗憾，GYQY在资本市场上，无论从PE值，还是PB值，的确都低到离谱。以宇宙无敌银行工商银行为例，它的PE值是4.26，PB值是0.49。问题是，这还是A股的价格，如果是港股的价格，它的PE值则是3.23，PB值则是0.40。

我们随便拿低估值特色的香港上市的一家著名的MYQY银行恒生银行来比对。恒生银行同期的PE是22.89，而PB则是1.33。同样都是港股，恒生银行PE是工商银行的7.08倍，PB是工商银行的3.325倍。

对于大盘股，从来都是真金白银砸钱说话。在钱面前，谈情怀就是一场笑话。

问题是，GYQY这么低的估值，也不是今天才有，这么几十年过来，大家也都习惯了。所以，千万不要用阴谋论这种理论来套用GYQY低估值的不合理现状。

问题是，真金白银的钱，砸出来的GYQY低估值，发生的根本性原因是什么呢？

1、政企分开和政企不分的临界点

现代公司法中，公司存在的根本或者主要出发点就是为股东利益最大化而努力奋斗。这个出发点决定了公司存在的价值，是公司市场化的保障。

然而，GYQY有其市场化的因素，也就是通过经营行为获取利润，保障国有者利益；同时，却还有保障民生的政治内涵。也就是GYQY既有市场化的要求，也有保障化的需求。

倘若GYQY完全转向市场化，忘记了保障的功能，则形成了与民争利，忘记了GYQY的初心。所以，GYQY的政治化功能不能放弃，政企不应该分开。

问题是，GYQY的所有者是个集体概念，是全民。全民的情况下，就会存在所有者缺位的尴尬。在所有者缺位的情况下，GYQY的董监高代行了信托人和托管人角色，也就是其角色功能太过多元。当角色功能太过多元的情况下，就是发生信托人谋取私立的情况。因而，为了有效监管董监高，就必须采用政企分开的配置手段，对董监高进行有效信托考察。

于是，政企分开和政企不分开的双重自我矛盾，使得GYQY经常会在一件事情上反复来回做试验，这既浪费了时间、也浪费了金钱。

2、看得到的天花板

企业的生产经营需要试错，需要在跌跌荡荡中成长起来。

GYQY的考察标准，有国有资产保值、增值的要求。这就注定了GYQY的董监高，不可能进行高风险的、创新型的产业转型。它们需要寻找一个稳妥的投资模式。

究其与MYQY存在的区别，在于信用高、稳定。一旦偿债不能，有国家兜底。而MYQY则不存在这个兜底因素。

所以，GYQY的融资借贷的资金成本相对于民营企业来说，是非常低的。

这就决定了它们很容易走入一条路径依赖的道路：躺平。

也就是通过低廉的资本成本，走供应链金融的方式，脏活、苦活让MYQY做，自己提供给这些MYQY资金借贷，形成资金二道贩的生财途径。再或者，GYQY成为垄断型、资源型企业。

问题是，资金二道贩的生财途径，受约束于整体社会经济收益率水平的，它不可能高于整体社会经济收益率水平。倘若高于这些，那么干脏活、苦活的MYQY就没有利润，当然也就没有动力从GYQY那边通过供应链金融的模式借钱。

可以看到的现实是，最近三十年来，国家的整体社会经济收益率水平，一路出于下降态势。国家经济成熟到一定阶段，那么收益率下降这是一种恒常的现象。

一旦社会经济收益率下降到不可容忍的地步，比如1%左右，那么GYQY利用资金优势获取供应链借钱收益的躺平路径成为不可持续，那么我们很容易看到这种模式的天花板。

3、技术与走出去问题

可能有人说，倘若国内的天花板看到了，那就鼓励GYQY走出去。毕竟，在国内以实现保障为目的，那么到了国外市场，就可以充分参与竞争，发挥市场的效能。

比如说，最近几年，就有大基建、高铁、电力走出去，效果也不错。

继续强调，GYQY有保值、增值的业绩考察。倘若我们的技术、成本没有充分的优势，GYQY的董监高是难以作出走出去的决策的。

大基建、高铁、电力之所以能走出去，已经历经了多年技术沉淀，具备技术优势。但是，这些企业走出去的同时，事实上是并非靠技术获取溢价，相反地，是通过底标中标，或者采用国开行贷款附加采购中国产品、服务的合作方式。这就造成了一种较为奇特的现象，这类企业走出去的时候，经济的附加值没有体现，反而成为为外国人民谋福利的一种方式。相比在自己过度内，其服务价格反而高企。

4、控制权溢价问题

一般我们在做上市公司收购的时候，会根据30日均值上浮15%-30%订定收购价格。上浮15%-30%的部分，就是控制权转让对应的溢价。

所以说，股票的价格，往往包含着控制权或者参与经营权。

问题是，GYQY，几乎是水渗不入。如果没有GZW的批复，或者更高领导的意见，基本没有可能从资本市场上收购，从而达到控制或者参与经营的空间。

既然一种股票，控制或参与经营的可能性没有，那么这种股票的价格自然也就不会包括这方面的因素。

更进一步，如果这种股票没有控制或参与经营的空间，只能靠分红来获取股票利益。

问题是，GYQY的分红率，最多介乎45%，不像其他MYQY一样，突然有特别派息，让投资者获得意外惊喜。更多的GYQY，长期依赖分红率是很低的，比如30%，甚至因为绩效不好，长期没有分红。持有这类股票就很痛苦，看不到盼头、看不到预期。

说到底，股票的估值，并不是对现有财报的反映，而是体现一种预期、一种盼头。财报再好看，没有盼头，能有好价格吗？

说到底，市场是有自己的规律的，不会因为表决心，市场的决定机制就会因为决心发生根本性的变化。