红周刊 特约 | 叶葛格

就券商股而言，经营稳健、资本实力强及政策优势明显的龙头公司值得关注。短期而言，带有互联网金融属性的证券公司受益于AI热度持续、市场回暖等因素下，股价高弹性十分突出。中长期而言，券商估值影响因素与盈利能力息息相关。

近期市场热度整体提升，非银板块出现回暖，券商指数涨幅靠前。Wind统计，截至4月13日今年券商指数上涨8.42%。但或许机构配置还在低水位，四季度公募持仓显示，证券II超低配幅度排名第五，低配幅度为-1.06%。

近年来资本市场持续深化改革，北交所开市平稳运行，深交所主板中小板合并，科创板增量改革，三地交易错位发展。然而，证券板块估值尚未充分反映修复预期，截至4月13日收盘，证券指数PB（LF）1.40倍处于2019年以来较低分位。4月14日，券商板块也在午后异动，红塔证券涨超5%，信达证券、中金公司、华林证券、首创证券等跟涨。

从基本面看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线，中国结算下调股票类业务最低结算备付金缴纳比例、中证金下调券商转融通保证金比例，合计释放资金约400亿。虽然一次性盈利增厚有限，但持续强化了监管对于优化券商资金使用效率，促进行业集约经营、完善长期ROE导向。同时金融产品代销情况的边际改善将助力龙头标的估值修复。

低基数叠加高弹性

券商板块一季报业绩可期

从业务角度，券商业务分为轻资产业务和重资产业务，前者是指主要依靠券商牌照实现利润的业务，对资本依赖程度较低；后者是指更多依靠资产负债表的扩张获取利润的业务。

根据中证协发布的数据，2022年受多重超预期因素冲击，证券行业自营、资管、经纪业务均受到冲击，经营业绩短期承压。全行业证券公司营业收入同比下降21.38%，净利润同比下降25.54%，加权平均净资产收益率为5.31%，较2021年下降2.52个百分点。

去年受权益市场震荡影响，财富管理行业处于短周期底部位置。2023年居民财富向权益投资迁移或迎来拐点。根据央行23Q1储户调查，一季度居民防御性储蓄明显减弱，而投资意愿快速抬升，升幅超过消费。

具体看，一季度18.8%选择“更多投资”，环比提升3.3个百分点。3月偏股基金和储蓄型保单销售均明显改善，4月首周日均股基成交额超1.3万亿，居民储蓄迁移开启，基金销售、证券经纪和保险业务有望持续受益。叠加股市beta，非银板块有望再次开启超额收益阶段，互联网券商和大财富管理主线值得关注。

种种迹象显示券商股业绩有望“否极泰来”：去年一季度股市下行导致的低基数，结合4月以来市场成交量放大到1.2万亿元，强化了行业经营数据层面边际催化。

板块有可能在一季度投资业绩增长驱动下取得较高业绩弹性。4月9日，东方证券率先披露业绩快报，归母净利润同比增速高达526%，主要原因是自营同比高弹性。股市+债市共同驱动，一季度自营投资收益同比大幅增长。

而同比高增长可能是券商一季报普遍情况。根据测算，中性假设下，大型券商Q1净利润增速集中在20%-40%区间，部分中小券商净利润较22Q1或有1-5倍增长，投资端是核心影响因素，全面注册制有望驱动业绩回暖。

人工智能高速发展带来期权价值

近期，以ChatGPT为代表的生成式AI应用快速破圈，带动对行业相关应用领域关注。受益于AI热度持续，互联网券商在市场回暖下彰显高弹性，然而它们或在一季度业绩上较传统券商弹性略低。

根据艾瑞咨询预测，预计AI产业将保持高速增长，2026年我国核心产业规模将超过6000亿元，人工智能带动AI+相关产业规模将超过2万亿。证券公司可以在智能投顾、风险管理、交易执行等多个场景给予应用。智能投顾上，可以利用AI技术为客户提供个性化的投资建议和资产配置方案；风险管理上，利用机器学习进行大数据分析，更准确地识别和预测潜在风险；交易执行上，通过算法交易提高交易速度和效率，降低交易成本。

与此同时，尤其互联网券商具备AI商业化孵化落地的土壤：一方面平台能提供大量高频数据训练化的场景，另一方面能通过为投资者提供智能投顾等服务，解决投资者痛点，促使投资者付费。

以东方财富为例，FinTech为其主营业务，也是互联网券商和基金稀缺渠道商。公开数据统计，当前公募基民规模近一亿人，行业整体规模26万亿元，非货规模15.5万亿元，全部基金产品1.07万只。公司2022年非货基销售规模1.2万亿元，四季度非货基规模5845亿元，目前已研发金融数据AI智能化生产、多媒体资讯等多个人工智能平台。

另一巨头同花顺AI产品布局范围最广，应用较为成熟，兼具互联网流量平台、技术驱动的领先公司等特质。以AI储备为亮点，具备一定稀缺性；财富趋势受益于新证券IT投入指引、国密改造项目逐步落地、改革深化下券商业务扩容及升级需求，同时C端业务增势良好；在高质量客户基础上，指南针券商开户引流进展顺利，炒股软件销售主业与券商业务在市场向上周期中贡献高弹性。

目前AI直接相关收入规模不大，但应用基本嵌套到各个产品上面，例如交易终端、炒股软件、运营软件等。未来预计更多是在一些可落地或者商业化场景里面，通过它们去收费。而AI为代表的新产品可能有非常大爆发力，盈利预测很难进行精确前瞻，其对于股票而言是期权价值。

当前市场交易和投资活跃、低估值高性价比及一季度业绩增长兑现在即共振下，券商板块业务及弹性值得关注。中长期来看，财富管理细分领域中的优质企业仍存在较强竞争优势和壁垒。选股层面，聚焦受益于资本效用释放且估值具备吸引力的头部券商；一季报业绩具备高弹性的特色券商；受益于AI主题、市占率持续提升的互联网券商及金融资讯服务商。

（本文已刊发于4月15日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）