借力ABS

券商多方位“锚定”万亿公募REITs

中国基金报记者 闫晶滢 莫琳

随着基础设施公募REITs持续“上新”扩容，越来越多的金融机构包括银行、券商、保险等正通过多方面渠道积极布局。

“与银行、保险不同的是，券商资管凭借自身优势，从REITs的生产到发行、销售形成了更有价值的产业链。对于保险公司而言，或许更希望将公募REITs作为长期有价值的资产进行投资。而银行也许很希望通过REITs来盘活部分客户的资产。”中信建投证券相关研究人员告诉中国基金报记者。在他看来，券商已经成为公募REITs投融资业务中重要的参与者。

数据显示，截至11月11日，目前已上市及获批的23只公募REITs产品中，有4只由券商资管子公司担任基金管理人，18只由券商及券商资管担任ABS计划管理人，参与度持续提升。

与此同时，近期，公募REITs领域利好政策频出，试点范围扩大、税收优惠等政策支持不断向市场释放出积极信号。多名业内人士表示，公募REITs市场发展即将迈入探索规模化、高质量发展的新阶段，万亿市场值得期待。

ABS领域积淀深厚深度参与公募REITs发行

作为与资本市场联系最为紧密的金融机构，券商凭借优质的项目储备和丰富的行业经验，在公募REITs中大展身手。

在产品发行方面，由于目前业内共有12家券商/券商资管子公司具有公募牌照，可直接担任公募REITs的管理人。目前，国泰君安资管、华泰证券资管、浙商资管三家已抢先试水。

Wind数据显示，截至2022年11月11日，已上市及已获批的公募REITs产品共有23只，其中由券商资管作为基金管理人的产品有4只。其中，浙商资管参与的浙商沪杭甬REIT系业内首批上市项目，发行规模43.6亿元，于2021年6月上市。

国泰君安资管发行国泰君安东久新经济REIT和国泰君安临港创新产业园REIT两只产品，均于上月上市，获得市场好评。华泰证券资管则于近日推出华泰江苏交控REIT，认购倍数创下高速公路REITs新高。

据国泰君安资管相关负责人表示，对于券商及资管公司而言，其开展REITs业务与公募基金等机构存在一定的差异性。公募REITs的发行工作，实质是基础设施资产的IPO，包括了资产筛选、产品文件申报和发行上市等环节，从整个业务流程看更多地是一个类投行业务。

除直接发行产品外担任基金管理人外，证券公司在公募REITs业务中还可以担任ABS计划管理人、财务顾问等角色。凭借资产证券化业务股权业务积累的丰富经验，券商在公募REITs的项目发掘、推进、落地、上市等方面可全方位“保驾护航”。

中国基金报记者根据Wind数据统计，已上市及获批的23只公募REITs产品中，有18只由券商/券商资管作为专项计划管理人，占比近八成。其中，4只券商资管发行项目均同时担任基金管理人及管理人。

“资产证券化类业务本身是券商以及券商资管的主要业务领域，证券公司在ABS领域的多年业务积淀和客户储备将赋予券商及资管更大的展业优势。”国泰君安资管负责人介绍，拥有公募业务资格的券商系资管公司在公募REITs业务中可以担任基金管理人及计划管理人，能够有效进行投资、投行业务的联动，实现一级、二级市场的完美衔接，在现有业务规则下优势显著。

实际上，无论是公募REITs还是ABS，底层资产在证券化后，底层资产的稳定性都与发行人的资质息息相关。公募REITs和ABS一样是依靠底层资产产生的现金流为投资者提供收益来源，对资产的判断能力是维持业务稳定增长的关键，而这正是券商投行的优势和专业所在。

从目前项目情况看，除了券商资管优势明显外，旗下拥有公募基金子公司的券商亦具备先发优势。例如，华夏基金已通过/上市的5只公募REITs，均由中信证券担任专项计划管理人。中金基金的3只公募REITs，也同样由中金公司担任专项计划管理人。

公募REITs持续扩容

万亿蓝海可期

历经近一年半的稳定运行，公募REITs已经对扩大有效投资形成了良好的示范效应。数据显示，已上市的公募REITs共募集资金618亿元，回收资金带动新项目投资额超过3300亿元。近日，证监会更是频频下发政策，推动公募REITs常态化发行。

据了解监管部门将重点从五方面入手，继续推动REITs常态化发行十条措施落地，促进盘活存量资产，扩大有效投资。具体包括：

1、推动更多优质项目发行上市，进一步扩大REITs试点范围，尽快覆盖到新能源、水利、新型基础设施等领域，形成规模效应和示范效应；

2、鼓励符合条件的民间投资项目发行REITs，推动解决民企参与试点存在的困难和问题，尽快推动相关项目落地；

3、尽快推动首批扩募项目落地，推动已上市优质运营主体通过增发份额收购资产，开展并购重组活动，促进投融资良性循环；

4、借鉴境外成熟市场经验，结合国情推动REITs专项立法，完善法治基础，促进市场长期健康发展；

5、优化配套支持政策，推动全国社保基金、基本养老金、企业年金、职业年金等配置型长线机构投资者参与REITs投资，为盘活存量资产提供中长期资金支持。

事实上，已上市的公募REITs产品中，有5只已提交了扩募申请并获受理，分别为华安张江光大REIT、中金普洛斯REIT、富国首创水务REIT、博时蛇口产园REIT、红土盐田港REIT。据悉，5家基金公司正在抓紧筹备存量项目扩募事宜，最快或在年底前落地。

一系列政策利好正在逐一落地，券商相关行业的负责人对该业务的未来充满憧憬。

华泰证券资管相关负责人表示，中国作为基建大国，巨量的基础设施投资和庞大的消费市场为C-REITs提供了坚实的底座。该负责人认为，短期来看，2023年末上市60只、市值1500亿是比较确切的预期，未来3-5年，万亿市场更值得期待。

类似地，华金证券创新资产管理总部总经理杜鹏亦表示，“国内基础设施存量资产规模庞大，百万亿级的资产，而且现在每年有20万亿左右的新增投资，这些都将是公募REITs底层资产来源，预计未来公募REITs市场将达到十万亿级的体量。”

REITs结构设计或将调整

经过将近一年半的稳定运行，市场运行机制不断规范、监管体系不断完善、投资者教育成果显著，公募REITs已经被越来越多的国内投资者认可和接受的产品，不少业内专家认为，是时候进一步扩大试点以满足各市场参与主体对优质资产的诉求，增强城市建设、旧房改造资金的市场化配置。同时，在监管体系不断成熟、实践经验不断积累的基础上，逐渐完善审核尺度和优化注册制度，直至完全市场化。

中信资本房地产部管理合伙人兼联席主管朱瑞生认为，从市场侧来看，将更多类别的资产纳入到REITs基础资产的范围中来，使其成为不动产经营退出的可行路径，可以有效激发市场对固定资产投资的热情，更好地为经济“托底”；也能引导更多的不动产持有者把注意力聚焦在经营上来，不断提升不动产的经营水平和专业化程度。

在他看来，目前我们的公募REITs产品尚处于试点阶段，发行门槛较高、审核较为严格，在国家发改委、证监会和交易所的层层把关之下，现阶段市场上流通产品，无论是基础资产的原始权益人资质，还是标的经营性现金流，亦或是发行承销主体的专业度，各方面基本都是按照较为严谨的标准进行审核的，所以属于特定阶段严格筛选的优质资产，这应当是我国现阶段REITs产品的最显著特征和最明显优势。

但目前试点的范围限定较多，还仅仅集中在基础设施、产业园、保障性住房等方面，相对于整个经营性不动产的规模来说，占比较小，比如核心城市的优质商业、核心位置的办公楼、长租公寓等，都是存量规模更大、社会效益更高、资金需求更旺盛的资产类别。所以业界强烈呼吁下一步尽快将商业不动产纳入公募REITs的试点范围，以满足各市场参与主体对优质资产的诉求，增强城市建设、旧房改造资金的市场化配置。

兴业研究分析师臧运慧也表达了类似的观点。据他介绍，国外公募REITs普遍是公司制和信托制，并进行专门立法规定税收与分红挂钩，结构简单。且国外REITs不动产范围广泛，办公、酒店、零售、公寓、医疗、工厂、物流仓储等，基本都是产权资产。但从实证数据来看，国外REITs底层资产的估值波动性很大，带来二级市场价格波动也很大。相较之下，目前基础设施项目为REITs试点范围是相对谨慎的选择。

他认为，目前国内金融监管制度下，既要做到税收合理、又要实现REITs公募化，国内目前这种“基金+专项计划”的上层构架是最合适的。未来仍然存在REITs专门立法的空间。他向记者透露，REITs专门立法已纳入监管讨论范畴，以改善税收机制，届时结构设计一并有调整可能。

公募REITs火热后分化

券商长期乐观也关注估值

中国基金报记者 刘明 赵心怡

A股市场仍然震荡，发展初期的公募REITs受到追捧，不少券商资管积极参与投资，尤其REITs打新火爆。目前来看，今年已公开发行的11只REITs产品吸引了近万亿资金追捧，由此已获批及成立的公募REITs达到23只，其中20只已上市。上市后，二级市场上，不少券商和券商资管也积极参与，但对于大涨后的部分高估品种，也表露出谨慎态度。

券商积极参与公募REITs一二级市场投资

11月10日，中金安徽交控REIT发布比例配售公告，该基金公众发售初始发售份额为6000万份，配售比例为5.95%；另外网下投资者配售比例为2.94%。虽然比今年前10只的公众配售比例明显提高，但仍然不到10%，资金仍在一级市场发行阶段追捧打新。包括战略配售、网下配售、网上公众配售认购资金合计超600亿元。而11月初成立的华泰江苏交控REIT，发行时更是有921亿资金火热认购，网上公众投资者配售比例不到1%。

不论是一级发行还是在上市之后，券商都在积极参与。以最新发行成立的中金安徽交控REIT来看，发行的战略配售和网下配售，都有大量的券商和券商资管参与。战略配售名单中有光证资管、中金财富证券、招商证券、华金证券资管、华安证券、国元证券等；网下配售机构中包括中泰证券、西部证券、东方证券、山西证券、国海证券、中信建投证券、华泰证券等等。

在REITs上市之后，券商及券商资管也踊跃投资。以交投相对活跃、场内流通市值相对较大的华夏中国交建REIT、平安广州广河REIT、中金普洛斯REIT等来看。今年半年报当中，华夏中国交建REIT的前十大持有人当中，华金证券资管计划、申万宏源证券现身其中；平安广州广河REIT的前十大持有人当中，券商和券商资管更是占据7席，东兴证券、银行证券、中金公司、广发证券、中信建投证券等都持有；中金普洛斯REIT的前十大持有人包括中金公司、华金证券资管和中信证券。

多方信息显示，中信证券、华金证券等都有成立专门投资于公募REITs的产品，在配售名单和REITs中报持有人当中，这两家券商资管产品都有出现，其他券商目前以自有资金投资出现较多。

华发集团旗下企业华金证券创新资产管理总部总经理杜鹏日前在接受中国基金报记者采访时表示，华金证券目前将公募REITs为投资方向的资产管理业务定位为公司的战略业务和特色业务，区别于其他大券商主要在投行端开拓公募REITs业务，华金证券是在投资端切入的，团队近20人专注在公募REITs的投研、市场等工作中。

杜鹏说，在去年公募REITs市场开闸时，就开始参与投资实操，包括一级战配、网下和二级市场竞价、大宗交易等投资方式，以及质押回购等创新交易模式。截至到今年10月末，已设立了12支资管产品专门投资公募REITs资产，从目前业绩来看，远超同期（2021.7至2022.10）上证50、沪深300、中证500等权益指数表现。

杜鹏表示，管理资金均为长期机构资金，契合公募REITs长期投资、价值投资理念，资金规模超过32个亿，区别于大部分投资机构主要是以战配和网下认购投资为主，华金证券这32个多亿里将近80%是在二级市场参与的，应该算是市场里主要的投资机构。根据2022年中报披露，华金证券资管产品已成为华安张江、中金普洛斯、红土盐田港、华夏越秀等9只公募REITs的前十大流通股东。其中，华安张江、红土盐田港、华夏越秀等三只REITs的持仓占比合计都超过10%，按照相关要求也披露了权益变动公告，到现在为止，也是唯一一家触发此类公告的机构投资人。

券商认为资产优质、高分红

利于改善投资组合

多家受访的券商及券商资管认为，优质的底层资产、高分红、与股债相关性低、供不应求等是公募REITs备受市场青睐的重要因素。

国泰君安资管公司表示，一是公募REITs有优质的基础设施资产的支撑。公募REITs的底层资产都已经成熟优质、运营稳定的项目。

二是REITs具有强制分红特点，能够为投资人带来稳定持续的分红回报。基础设施公募REITs的相关规定及产品文件都明确约定了每年分配给投资者的比例不得低于合并后基金年度可供分配金额的90%，且每年至少分配一次。这使得公募REITs投资人能够每年都能够获得资产的运营收益带来的现金分红。

三是公募REITs是良好的资产配置选择。基础设施公募REITs属于相对中等风险、中等收益的投资品，尤其是产权类项目具有良好的抗通胀性。同时，公募REITs与股债等金融资产的低相关性，可以进一步优化和改善投资组合的整体表现，为居民储蓄转化为投资提供了新的金融产品选择。

国泰君安资管公司认为，REITs作为同时具有股和债属性的产品，其预期风险与收益高于债券型基金和货币型基金，低于股票型基金，对追求稳定收益的个人投资者也具有较大的吸引力。

华泰证券资管表示，从中国境内REITs的特点看，中国境内REITs期限长，兼具权益和固定收益属性，具有底层资产盈利能力稳定、现金流预期明确且强制分红等特性；从资产配置角度看，REITs价格走势与股票、债券、大宗商品等传统投资品种走势相关性低，投资逻辑亦不同于传统投资品种，因而可以有效降低投资组合风险，投资者可以将其作为分散化投资的新选择。

从市场供求角度看，国内REITs尚处于发展初期，已上市REITs产品均通过监管严格审核，资产质量优良，且目前已上市REITs产品总规模和流通规模较小，难以满足各类资金的大规模投资需求。

杜鹏也表示，主要是两方面因素导致，一方面是在目前国际、国内经济形势非常复杂的大背景下，优质资产越来越少，不管是对个人还是机构，资产配置难度越来越大，像公募REITs这类资产透明度高、收益来源于底层资产现金流并几乎全部给投资人分派的大类资产就愈发受到青睐。

第二个层面就是目前公募REITs市场运行一年多，整体发行量有限，但各类投资资金配置需求持续提升，出现供不应求的情况，所以带来了当前的火爆局面。

兴业研究ABS及REITs高级分析师臧运慧也认为，一方面公募REITs兼具固收和权益双重属性，定期有相对稳定的现金流分红，这为公募REITs收益提供了基础。同时，目前对首发上市公募REITs仍然存在审批要求，基础设施项目要求现金流分派率原则上不低于4%，在当前的市场环境下，这个现金流分派率使得公募REITs的估值未上市就处于价格低点，一旦上市公募REITs会存在比较大的价格修正空间，这也造成了配售比例很低。

另一方面，二级市场交易相对活跃、流动性强，目前为止已经出现了两轮明显的涨跌，投资者可以通过价格波动和公募REITs份额买卖获得资本利得，操作得当收益也比较可观。此外，臧运慧还提到：“由于处于业务初期，公募REITs规模仍然很小，供需失衡现象仍然存在，这也是公募REITs火爆的原因之一。”

适合有长期稳健资金

短期高估品种也需注意

REITs具有诸多优点，在发行时备受资金追捧，上市之后涨跌也受关注。自去年首批上市以后，有过两轮市场的波动，不过今年以来也出现分化，有的产品出现明显下跌，也有破发出现。数据显示，今年以来3只涨幅超10%，却也有6只跌超5%。有券商资管直言，部分REITs估值处于高位，四季度保持谨慎。

据杜鹏介绍，公募REITs的投资回报主要包括分红收益和资产增值，由于其分红的持续性和资产的长期升值潜力，更需要长期持有以获取其合理回报。公募REITs适合长期投资、价值投资，投资人更多应该关注公募REITs底层资产是否能够持续产生现金流并不断增长，风险主要来源于公司的管理能力及资产的运营水平等综合结果体现出来资产的内在价值与当前市场价格对比是否高估，如果判断高估了，那就相当于提前透支了资产升值的空间，同时一定程度上对应的分红回报也会降低。

杜鹏表示，国际市场基础设施的投资收益非常亮眼，以美国成熟REITs市场为例，平均长期回报率在10%左右，其中基础设施类等资产的REITs回报率更是高于平均水平。相信通过公募REITs投资国内的基础设施资产，也同样可以为投资者提供匹配中国经济发展的、能创造长期收益的投资产品。

国泰君安资管公司认为，对于机构投资者，有利于提升投资组合长期收益水平，优化投资配置，为机构投资提供了一类具备周期防御性的投资品种；对于公众投资人，REITs作为新的投资品类，为居民储蓄转化为投资提供了新的选择，且投资门槛较低，流动性较强，可以满足居民参与基础设施不动产投资的需求。

华泰证券资管表示，中国REITs产品适合有长期资金规划、追求相对稳定收益且想进行多元化资产配置的投资者。

二级市场上，臧运慧表示，到目前为止，REITs已经出现了两轮明显的涨跌，去年11月至今年2月中旬，今年6月至9月都出现了不小的涨幅，但在2月中旬至5月末，10月至今也出现过明显的下跌，投资者可以通过价格波动和公募REITs份额买卖获得资本利得，操作得当收益也比较可观。

中信证券睿驰1号资管计划在今年三季报中表示，REITs市场由6月份解禁压力得以缓释而来的一轮短期上涨转为震荡盘整。随着已上市品种扩募推出和一级新发审核速度加快，REITs 市场需要时间消化前期估值。

中信证券睿驰1号投资主办在季报中表示，与权益市场阶段性底部不同，REITs 当前市场品种数量较少，但也在产权和特许经营权类别上存在分化，尤其是产权 REIT 又回到估值高位，预期需要伴随市场调整或一段时间消化，因此我们对四季度二级市场维持谨慎态度，对一级市场打新策略保持不变，在市场初期一级市场的认购热情短期内不会发生改变。

杜鹏表示，不是全部项目表现都好，个别项目也出现了破发，具体还要结合项目本身的基本面情况来分析，最终的投资需求还是要来源于项目本身。

编辑：舰长