增长动力 — 消费驱动内需从税收收入构成来看,消费税下滑幅度远超增值税和个人所得税,由此不得不引发对消费市场的担心。社零数据下滑,主要是受石油及相关商品价格大幅回落和前期低迷的汽车销售拖累,而居民日常使用的粮油食品类、服装类、日用品类商品增速稳定,因此总体来看,消费降级预判并不符合实际,消费对GDP的贡献率有增无减。从国民经济核算最终消费支出构成可以看出,消费支出对象主要分两类,一类是居民部门,一类是政府部门。近四年来,居民部门消费增速稳步上升,而导致社零增速显著下滑的主要是政府机构、事业单位等非居民部门,主要与当前地方政府与国企面临的去杠杆压力有关。若2019年房价高企,产能过剩及环保攻坚战的目标达成不利,那么非居民部门消费行为对社零仍将构成较大压力。
但根据招商证券宏观研究团队观点,靠土地购置费推动的房地产投资对GDP增长没有意义。2018年扣除土地购置费后的房地产投资增速自3月以来持续负增长。2018年房地产企业融资受到较大冲击。为了维持企业现金流,房地产企业加快周转,在销售增速回落的情况下,新开工面积增速反而回升,再利用预售制度提前回笼资金。从统计制度的角度看,项目开工就意味着前期购地的土地成交款就能以土地购置费的名义计入房地产投资完成额。但是在房价约束下,新房、二手房成交价倒挂,房地产企业又放慢项目进度这导致房屋施工面积增速在5%以下徘徊,房屋竣工面积和待售面积增速持续负增长。但房地产投资放缓利于引导资金转投实体制造业,使得经济增长结构更加稳固。
金融信贷 — 货币政策去杠杆经济活力离不开资金流动性,M2是广义货币供应量,而M1是重要的流动性和经济活跃度指标。M1 M2剪刀差自2018年2月转负,意味着M1增速小于M2,企业和居民选择将资金以定期的形式存在银行,微观个体盈利能力下降,多余的资金开始从实体经济中沉淀下来,经济运行回落。 并且从历史规律可以看出,M1M2剪刀差一旦转负,持续周期往往较长,并伴随着经济增速放缓及资产价格走低。
中央在2015年底提出“三去一降一补",在2016年中开启去杠杆进程,2017年以金融去杠杆为主,2018年则是转向实体结构性去杠杆:去非标、降国企负债率、遏制地方政府隐性债务等。结构性去杠杆,对金融和经济产生了多方面的影响。首先是导致非标规模萎缩和社融增长放缓,其次,广义信贷的收缩进而导致实体流动性趋紧,企业生产活动跟随成本上升及需求回落而有所放缓。截止2023年02月,工业增加值累计同比增长2.4,比上一期增加0.9百分点百分点,工业企业利润延续2017年的回落趋势
金融信贷 — 汇率与进出口国际收支平衡严重依赖于国际资本的流入,外资流入对人民币汇率及境内资产价格的影响有不可忽视的作用。除了与贸易与劳务收支紧密相关的经常项之外,以外资买股买债资金为典型代表的资本项下近年来也有持续的资金入账,这主要得益于我国资本市场开放政策,境外央行等配置型资金仍将继续增持人民币债券,且FDI资金流入也略好于预期。 但后期随着美联储进入加息周期,资金成本的提高或者中美利差的收窄将使得国际资金回流发达国家经济体,从而对国内的流动性和汇率施压。人民币汇率的走势一方面取决于中美两国基本面预期的此消彼长,一方面来自央行的干预意愿。2018年,美元指数大幅走强,虽然同期人民币受到的冲击有限,但新兴货币汇率纷纷大幅贬值导致中国的外需环境随之恶化。 全球经济增速下滑后,资金往往回流美国支撑美元上涨。而人民币汇率弱势与强势之间转换则主要决定于美元指数为代表的篮子货币的走势,一旦美元指数冲高回落,则人民币可能摆脱弱势出现阶段性走强。此外,一年期人民币NDF对人民币走势有较好的领先作用。
政府财政 — 税收与财政国内层面,自2018年下半年开始逐渐执行的减税降费政策在数据中的展现非常的明显。进入2019年以来,增值税,个人所得税以及企业所得税的税收收入增速均出现大幅下滑。变化之力度也展现出了政府逐渐使用起税收的财政政策的决心。配合今年在地方政府专项债上的发力,虽有重回基建拉动经济发展之嫌,但整体上会更有利于财政政策效果的展现。
国际层面上,中美贸易纠纷已经从“摩擦”升级为“贸易战”,其对经济层面的影响作用不言而喻。关税,在这场战争中也充当着急先锋的作用。双方互相征收高额关税,也比较明显的影响了进出口金额的增长。
政府财政 — 地方政府2018年中央政治局会议确立的六个“稳”目标,并要求“把补短板作为当前深化供给侧结构性改革的重点任务,加大基础设施领域补短板的力度”,通过财政扶持基建投资会是今年的主要刺激举措之一。但是,地方政府和国有企业的去杠杆目标、房地产市场管控等约束仍然存在,因而财政支出扩张幅度、进而基建投资回升力度也都相对有限。在财政政策发力的大背景下,整体经济的运行更需要关注地方政府的财政健康程度。收入支出占比所体现出的财政自给率则是重点关注的指标之一。在此数据层面,对于新一线以及经济欠发达地区应当格外关切。
发行城投债也是地方政府融资的重要手段。老生常谈的地方政府债务问题也可以从城投债的信用利差中窥见一二。过高的信用利差以及较为孱弱的当地经济发展趋势,很有可能成为风险问题的指向标。注:以上数据均来自于wind财富就藏在数据里,大家有时间多读几遍!