今年4月，新力控股遭港交所摘牌，成为内地赴港上市房企首例。进入5月，曾被外界称为川籍“地产一哥”的蓝光发展也将锁定退市，或成为今年首家被踢出A股的房企。

值得关注的是，曾经的千亿房企蓝光发展，为何会走到退市的境地？展望未来，蓝光发展又该何去何从？

*ST蓝光股票将被强制退市

继新力控股之后，曾经的川籍“地产一哥”，蓝光发展也走向了将被强制退市的命运。

5月9日，*ST蓝光（600466）以0.40元/股收盘。蓝光发展发布关于收到上海证券交易所监管工作函的公告称，截至当天，*ST蓝光股票已连续20个交易日的每日股票收盘价均低于1元，根据《上海证券交易所股票上市规则（2023年2月修订）》（简称《股票上市规则》）第9.2.1条的规定，*ST蓝光公司股票已经触及终止上市条件。

据上交所监管工作函信息，蓝光发展公司股票自5月10日开市起停牌，上交所将在此后15个交易日内召开上市审核委员会审议会议进行审议，并根据上市审核委员会的审议意见，作出相应的终止上市决定。至此，蓝光发展很可能成为继新力控股之后第二家面临被退市局面的房企，也将是A股首家被退市的千亿房企。

“面临退市的公司没有退市整理期，风暴来得更直接。这类公司想要自救，只能在重组完成和恢复经营之后，再走重新上市途径了。”中国企业资本联盟副理事长柏文喜如是说。

“总体来看，这一轮行情下，房地产企业要活下来，需要具备两个基本条件：一是强烈的求生欲望，二是强大的求生能力。”亿翰智库研究总监于小雨认为，基本上被强制退市的企业，后面翻身的机会很小，或者说恢复正常经营的可能性很小。企业自身或企业家推动企业恢复意愿不强，加上前几年加杠杆的原因带来的风险都在此刻暴露，想回转也比较难。因此，退市之前是对企业的一种倒逼，即倒逼企业加速解决自身债务问题。

诸葛数据研究中心高级分析师陈霄分析称，蓝光发展一旦被退市，将面临更为严峻的挑战，失去资本市场的支持，后续融资难度升级，加上销售端失力、高额负债压顶、债务重组久无进展，都将为蓝光发展披上迷雾，有可能会让公司加速走上“绝境”。

净资产为负值，蓝光发展“披星戴帽”

实际上，从时间线梳理可见，蓝光发展面临强制退市的风险业内早已有所预料。

早在今年4月份，蓝光发展首次收盘价低于1元，并且经过多个交易日仍无力回调。不仅如此，根据上交所相关规定，最近一个会计年度经审计的期末净资产为负值，即符合对股票实施退市风险警示的情形。因此，随着蓝光发展年报披露结束，便提前“锁定”退市。

4月27日，蓝光发展发布的年报显示，2022年，蓝光发展实现营业收入约193.04亿元，同比下降4.04%；归属于上市公司股东的净利润约-249.42亿元，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约-242.06亿元。截至2022年末，蓝光发展拥有总资产约1323.27亿元，归属于上市公司股东的净资产约-238.70亿元，同比减少1858.96%。

负债方面，截至4月4日，蓝光发展累计到期未能偿还的债务本息金额合计420.55亿元（包括银行贷款、信托贷款、债务融资工具等债务形式）。

由于“公司2022年度经审计的期末归属于上市公司股东的净资产为负值”触及《上海证券交易所股票上市规则》相关规定的对股票实施退市风险警示的情形，蓝光发展股票交易被实施退市风险警示（*ST）。其股票于4月28日停牌一天，自5月4日开市起复牌并实施退市风险警示，股票简称由“蓝光发展”变更为“*ST蓝光”，日涨跌幅限制为5%。

资料显示，ST股一般都是对出现财务异常或出现其他异常的上市公司进行特殊处理，而*ST股票是在ST股基础上再进行一次特殊处理，表明这家上市公司股票存在终止上市风险。

“蓝光发展连续20个交易日收盘价低于1元，2022年期末净资产也已归为负值，这触发了两个退市条件。截至当前，20个交易日已满，等待上交所在15个交易日内给出最终的裁决。”诸葛数据研究中心高级分析师陈霄分析称。

值得一提的是，对于如何争取撤销退市风险警示，4月28日，蓝光发展曾在其公告中提出以“保项目交付，保民生需求”作为现阶段经营首要目标，对到期债务进行展期以及全面开展债务风险化解整体工作等措施。

过度使用杠杆，“高光”仅维持两年

回顾蓝光发展的过往，从年销售额破千亿元到负债超400亿元，仅用了短短三年时间。

蓝光开启加速度，是在登陆资本市场之后。2015年，蓝光发展完成借壳迪康药业上市，上市后股价曾一度突破13元/股，并构建起生命健康、文旅、教育、互联网、智能等多元化的产业布局，力争摘下房企单一标签，逐渐形成“人居”到“生命”，提供创新解决方案的综合型企业。

2019年是蓝光发展重要的一年。2019年10月，蓝光发展旗下蓝光嘉宝服务在港交所主板挂牌上市，构筑起“A+H股”双资本平台。同年，蓝光发展销售额首次超过千亿，正式迈入“千亿俱乐部”。不过，到了2020年，蓝光发展虽保持千亿销售，但并未实现1100亿元的销售目标。

近年来，蓝光发展为冲规模而过度使用了财务杠杆，在追求高规模中忽视了流动性稳健与现金流安全问题。2018年12月出版的《蓝光进化论》一书从侧面进行了佐证。该书在文中表述称，在蓝光集团2017年工作总结会议中，管理层表示，2018年-2020年，要在资本经营方面做到跨越式发展，在上市公司内部强化股权投资和资本运作，让这一部分成为蓝光未来第一轮增长的新动力（300152）。其中，关于杠杆方面，主要体现在六方面：资本杠杆、时间杠杆、并购杠杆、经营杠杆、文旅产业杠杆、人才杠杆。

“高光”过后，蓝光发展高速成长背后隐藏的资金问题开始逐渐显现。2021年7月8日，蓝光发展发布公告称，“受行业、融资环境等叠加影响，自2020年年末至今，公开市场再融资受阻，经营性现金流回速放缓，公司流动性出现阶段性紧张，加之部分金融机构提前宣布到期，导致公司部分债务未能如期偿还。”

“蓝光发展作为四川地区最大的房企，曾强势入围千亿俱乐部，成为行业内著名的黑马之一。在这一轮楼市调整期中，许多从前爱玩高周转、高杠杆的房企都过得十分艰难，但也没到濒临退市这一步，蓝光发展除了杠杆率过高，还存在布局分散、拿高价地过多等问题，遭遇市场反转、去化不力就马上出现流动性困难和资金链断裂，说到底还是企业战略管理和运营策略不够严谨周密所致。”柏文喜分析称。

保交楼排首位，引入战投、债务重组均有难度

事实上，在陷入资金紧张局面后，蓝光发展也开启了“自救”之路，但收效不大。蓝光发展、蓝迪共享先是将其持有的成都迪康药业100%股份转移至汉商集团（600774）及其子公司汉商大健康名下，交易作价为9亿元。此举意味着蓝光发展从此退出 “地产+医药”双轮驱动战略中的医药板块，专注地产主业。随后，蓝光发展将嘉宝服务64.6203%股份转让给碧桂园服务下属全资子公司碧桂园物业香港，交易总价为48.465亿元。

2021年，在被外界爆出流动性危机后，蓝光发展进一步出售资产，加速资金回笼，但这些努力并未取得实质性进展。2022年以来，蓝光发展在化解债务方面也没能等来解救其困境的“白武士”。今年4月23日，蓝光发展发布澄清公告称，公司目前尚未与债权人签订任何具有法律约束力的重组协议。

值得一提的是，由于控股股东蓝光集团以其所持的公司股票作为担保品的股票质押交易违约，已被相关金融机构进行违约处置。截至2023年4月22日，蓝光集团的持股比例已降至11.72%。目前蓝光集团仍拥有上市公司的控制权。不过，蓝光发展在其年报中表示，根据蓝光集团的债务情况，后续存在司法拍卖的风险较大，不排除蓝光集团持股比例进一步降低，导致公司控制权发生变更的风险。

而一旦退市，蓝光发展下一步该何去何从？对此，同策研究院研究总监宋红卫分析称，目前来看，蓝光发展的境遇仍然艰难，融资环境没有趋好，手里可利用的资产越来越少，当前应该加快项目销售和存量资产处置，避免到期债务违约，如果连续违约，债务人冻结资产，其资产将会大幅缩水，有可能会资不抵债而破产。

不过，在于小雨看来，破产清算对于购房者、债权人、投资人等相关方来说，都是损失较大的，从目前的外部环境来看，预计保交楼问题未解决之前，企业不能破产。“蓝光发展后续发展方面，预计首先还是保交楼，再是其他。因为无论是引入战投还是债务重组，对照蓝光发展的基本面来说，都有一定的难度，或者说需要花费的时间更久。”

蓝光发展在其2022年年报中表示，在保交楼方面，通过系统性梳理，制定“一项目一策”，将保交付项目分成三类。第一类是对于单项目资金资源可覆盖未来经营性及金融性支出，实行单项目封闭式运行；第二类是对于单项目资金资源仅可覆盖交付前经营性支出，优先保障项目经营性刚性支出，确保项目交付；第三类是对于单项目资金资源难以覆盖交付前经营性支出，通过引入垫资代建方、申请司法重整、申请纾困资金等方式优先保障交付前新增刚性经营性支出，确保项目交付。报告期内，公司通过开发项目资金的封闭运行及其他措施已使多数项目复工建设，并实现项目交付36个。