来源：融中财经（ID：thecapital），作者：栀子，编辑：吾人

不少美国高科技企业都在向PE/VC寻求私募信贷。

“贝莱德预计大型投资者将加大投资私募信贷和私募股权”“摩根大通、高盛加速入场私募信贷”“KKR建议增配10%私募信贷资产。”几则消息放到一起，传递出一些不容忽视的信号——私募信贷，正成为美元PE巨头们仅次于私募股权和风险投资的第三大私募市场策略。

“市场波谲云诡，没有一种投资可以立于不败之地。”北京某大型PE负责人海勤勤告诉记者，“其实很多大型机构LP都会做私募股权和私募信贷特殊机会两种配置策略。不仅是出于风险分散的考量，在全球经济危机迭起环境下，私募信贷其实是可以获得高于市场平均水准的投资回报的。”

事实上，美国华尔街各大投行也正在加速进军私募信贷领域，尤其硅谷银行事件之后，阿波罗Global Management和高盛资产管理部门都在准备推出信贷基金。而在国内，去年底的时候，就有消息传出春华资本正寻求私募信贷基金筹集3亿美元。

私募信贷介于私募股权和银行贷款之间，为企业提供的资金支持往往较银行贷款更具灵活性，避免了部分初创企业引入私募股权稀释创始人股份的顾虑。与传统私募股权的高风险相比，私募信贷的风险较低，单个项目现金流周转期限也相对较短。

而从投资人或者LP的角度看，私募信贷投资具有一定的抗周期性，与宏观经济相关性较小、收益稳定等特点，尤其在疫情以及全球经济放缓的大背景下，公开市场上风险较高产品的收益或将持续震荡，更多的投资者通过配置私募信贷来分散风险、保证投资收益，未来全球私募信贷市场规模还会继续扩大。

贝恩资本此前接受融中采访时就曾提到，目前私募信贷特殊机会投资在中国相当于20年前私募股权投资的状况。从市场渗透看，从全球尤其是欧美市场来看，自2008年金融危机之后，私募信贷特殊机会投资获得了巨大发展，已经从相对小众的投资和融资策略，发展成为全球公认的策略。但在中国乃至整个亚洲都处于非常早期的阶段，仍是公众刚刚接触到的一种资产类别。“相信中国私募信贷市场的春天就在不远。”

01 外资PE来势汹汹，黑石、KKR跑步入场

私募信贷又称私募债务融资，主要包括直接借贷、不良债、夹层债、特殊机会债和风投借贷等。私募信贷策略一直以来被认为是收益风险比更高的策略，由于私募信贷的特性，往往可以不受或者较少受到市场波动影响，因而广受投资人青睐，作为稳健策略配置的一部分。

今天，越来越多的国际机构投资者正接受私募信贷特殊机会的投资策略，并不断增加这方面的资本配置。根据PitchBook最新发布的全球私募资本募资报告，2022年全球私募信贷资产规模突破1.4万亿美元，私募信贷募资通过159只基金共筹集了2004亿美元，连续三年突破2000亿美元大关。预计到2027年，私募信贷资产规模将达到2.3万亿美元。

其实，在经济下行时期，LP们的风险偏好下降，也更倾向于将资金投资于规模更大且成熟的基金。而这也是为什么自2019年以来私募信贷基金的平均规模逐年上升，2022年1-3季度的平均规模就接近10亿美元。

过去一年，私募信贷领域规模最大的基金就是黑石第四只机会主义信贷基金，规模87.5亿美元。其他规模较大的还包括ICG、Barings、Ares和CVC等老牌资管公司最新募集的信贷基金。当时，黑石信贷业务亚太地区负责人马克·格伦加里表示：“亚洲私募信贷市场将在未来五年内呈指数级增长。”

根据黑石披露，今年一季度总共吸引400亿美元的投资者资本，环比下降5%。其中，房地产和私募股权基金的认购热情有所下滑。但是，随着美联储政策利率的上升，黑石信贷基金却增加了对投资人的吸引力。

此前有报道称，黑石寻求将其亚太地区私募信贷资产扩容十倍，到至少50亿美元，以满足亚洲市场对此类融资需求的不断增长。黑石于2021年开始在亚洲积极布局和投资其私募信贷业务，作为少数几家可以为单笔交易提供超10亿美元的私人贷方之一，正在寻找包括生命科学技术等高增长领域的大规模交易项目。

除了黑石之外，还有不少PE巨头也都盯上了私募信贷。去年5月，KKR宣布旗下首个专注于亚太地区的信贷基金——KKR亚洲信贷机会基金完成筹集资金11亿美元，为亚洲企业提供非银行融资选项。KKR表示，该基金得到了主权财富基金、保险公司和私人投资集团等投资者的大力支持。据报道，主要投资标的在澳大利亚和东南亚。

KKR在2022年年中的宏观经济展望报告中曾指出，投资者应将部分传统的60/40股债投资组合转向包括私募信贷在内的另类投资，在即将到来的经济环境中提高组合回报并降低风险。KKR建议LP逐步将私募信贷资产持有量提升至整体投资组合的10%，利用浮动利率资产来获取更多回报。

贝恩资本也是在去年6月完成贝恩资本特殊机会亚洲基金II募集，超20亿美元。当时贝恩资本亚洲负责信贷和特殊机会投资的董事总经理蔡启华向表示：“伴随新冠疫情对全球经济和金融市场影响，私募信贷市场正迎来前所未有的发展机遇。”

贝恩特殊机会投资是为企业提供的战略性资本解决方案，通常是结合了债务和股权、量身定制的混合型融资方案。从投资标的看，贝恩资本特殊机会投资青睐实体经济企业和融资项目，更接近资产。在国内，投资了包括秦淮数据（与PE共同投出）、中国物流集团、优然牧业等实体经济项目。从投资额看，贝恩特殊机会投资的单个项目平均在小数亿美元，而私募股权在国内投出的单个项目，平均在数亿到几十亿美元。

值得注意的是，贝恩私募信贷特殊机会基金回报率可达到私募股权基金的中等回报水平。而且，相较私募股权四至五年以上的回款周期，私募信贷特殊机会投资的项目平均两至三年就可回款。

02 企业融资缺口是源动力，投资回报是LP掏钱底气

即使面临经济衰退之忧和利率上升，机构LP今年仍将增加对私募股权和私人信贷基金的配置。这几乎是现在美元巨头PE们所面对的新现实。

根据贝莱德最新发布的对200多家资管规模总计15万亿美元的公司的高管和配置经理的调查，目前养老金、家族理财室和保险公司等投资者，平均将其投资组合的24%分配给了私募市场。其中72%表示计划增加对私募股权基金的配置，52%表示将增持私募信贷。

事实上，这份调查是从2022年10月至2023年1月期间进行，在三家地区性银行倒闭引发了2008年以来最大的银行业危机之前。而在硅谷银行事件之后，最近，4月10日，美国全国独立企业联合会也发布一份调查数据，在经常从银行借贷的企业里，9%受访者表示与三个月前相比，现在贷款更加困难，这个比例创下2012年12月以来的最高水平，且中小企业获取信贷资金的难度更大；此外，9%受访企业预计未来三个月信贷状况更加严峻，也刷新过去10年以来最高值。

换个角度讲，现如今，在后疫情时代亚太经济重启的过程中，中小企业和初创企业面临的融资挑战尤为显著。而这些企业的融资需求缺口俨然成为私募信贷市场在亚太地区发展的重要驱动力。似乎也是为了验证这一现象，当前不少美国高科技企业与大型企业都在向PE/VC机构寻求私募信贷以度过偿债风波避免破产。

对于大型企业而言，可以上市或是发行公募债券在公开市场募集资金，也可以无需注册、直接发行商业票据，融资渠道丰富便利。对于中型企业，一方面尚不具备IPO或公开发行债券的条件，但另一方面银行信贷也无法为其募集大规模、长期限的稳定资金，经常需要用到传统私募债权融资。而小微企业，内部融资、风投资金和短期银行贷款是其主要资金来源。

“私募信贷和特殊机会投资填补了传统银行借贷所无法提供的资金解决方案，满足了企业发展历程中的流动性需求，同时也不会稀释企业家所持有的股权。”贝恩资本蔡启华曾公开表示：“这都是私募信贷策略的优势和迷人之处。贝恩资本在私募信贷和特殊机会方面，会继续加大投入，相信中国私募信贷市场的春天就在不远。”自2017年贝恩资本私募信贷进入中国市场以来，总共投出了超过13亿美元。

不过，也有投资人指出，PE/VC机构的态度仍是相当谨慎，因为很多机构都会要求企业拿出估值极高的抵押物或控股权以降低信贷风险。即便企业同意苛刻的融资条件，PE/VC也需要展开较长时间的尽职调查，不会迅速做出放贷决定。

03 越是经济下行越有机会

私募信贷基金是积极管理的资金池，主要投资于私营企业贷款，致力于帮助投资人分散风险，创造稳定的投资回报。大部分私募信贷基金只对合格投资者开放。私募信贷在美国金融市场上存在已久，但真正开始快速发展是在2008年金融危机爆发以后。

一定程度上，中小企业在金融危机之后急需贷款和资金推动自身发展，从而导致对于私募信贷需求的大幅增加。

此外，由于金融危机后美联储实施的量化宽松货币政策导致利率长期走低，大多数机构和个人投资者都希望在传统资产之外寻找回报更高的另类资产。

今天，尽管监管层出台了多种金融支持实体的相关政策，但由于中小企业缺乏抵押物、信用评级较低等原因，往往仍然无法顺利拿到银行的贷款。而私募信贷可以填补这一空白。海勤勤表示，“私募信贷有助于解决中小企业融资难、成本高的问题，以及解决部分中小企业银行贷款短贷长用、使用期限不匹配等问题。同时增加了直接融资渠道，有助于在经济形势和自身情况未明时保持债务融资资金的稳定性。”

前不久，科勒资本发布新一期《全球私募股权晴雨表》也显示，许多有限合伙人LP或将放缓对私募股权投资的出资节奏。相对应的，有三分之一的LP认为，在当前市场环境波动下，私募股权与私募信贷相较于公开市场更具有吸引力。五分之一的LP计划在未来一年内加快部署投资私募信贷基金，另有五分之二的LP将优先直接借贷与特殊机会投资视作有吸引力的投资领域。

换句话说，在经济下行时期，LP的风险偏好下降，也更倾向于将资金投资于规模更大且成熟的私募信贷基金。除此之外，今年国内资本市场还出现另一变化——外资私募队伍部不断扩容。

3月17日，由渣打银行（香港）有限公司全资控股的渣打私募股权基金管理（深圳）有限公司完成登记，机构类型为私募股权、创业投资基金管理人，这也是今年第2家成功登记的外资私募。此前不到一个月，壹桃私募基金管理（上海）有限公司正式完成私募基金管理人资格登记，是今年首家登记的外资私募。由黑桃资本全资控股，黑桃资本是新濠国际主席兼首席执行官何猷龙和新濠博亚娱乐有限公司管理其私人投资的家族办公室。

自2017年以来，外资私募在中国市场已经走过6个年头。中国资产对这些外资PEVC的吸引力与日俱增，这是毋庸置疑的，而外资加大投入布局中国市场的趋势也不会改变，但还是需要克服一些本土化难题，而无论是私募股权还是私募信贷，始终都是需要为LP和企业负责的。

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