（报告出品方/作者：信达证券，王舫朝、冉兆邦）

一、复盘：市场下行拖累，但券商财富管理韧性较强

随着我国居民收入的不断提高，家庭财富的稳步累积，国内的财富管理需求也随之显著增 长。2017 年至今，公募基金规模持续上升，从 2017 年 1 月底 9.14 万亿元增长至 2023 年 3 月底的 26.04 万亿元，私募基金规模同样保持高增速，从 2014 年的 1.49 万亿增长至 2022 年的 20.28 万亿元。财富管理旺盛的需求为券商提供了新的利润增长点。2016 年至 2021 年，上市券商的代销金融产品收入连续五年正增长，由 28.93 亿元增长至 165.25 亿 元，CAGR+41.69%，占经纪业务收入/总营收的比重从 2016 年的 3.0%/0.9%增长至 2021 年的 11.9%/2.6%。 2022 年，受市场下行影响，公募基金和私募基金规模增速有所放缓，股混类公募和私募 证券投资基金规模下滑。年内新发非货基金规模同比下降 49.6%，排名前 100 的机构市场 代销保有总量下滑 3.8%。受此影响，券商代销金融产品收入出现下滑，据券商年报显示， 上市券商代销金融产品收入为 123.62 亿元，同比-25.2%，占经纪业务/营业收入为 5.4%， 1.3%，同比下滑 6.5pct/1.3pct。

尽管受到基金市场新发规模下滑拖累，但相较其它主体，券商 2022 年财富管理表现韧性 较强，市占率逆势上升。从基金业协会披露的公募基金代销保有规模来看，2022 年一季度 至年末，券商非货/股+混基金代销保有规模逆势上行，同比提升 15.3%/10.6%至 1.44/1.26 万亿，市占率同比提升 2.1pct/3.0pct 至 18.0%/22.2%。

在保有规模超过百亿的券商中，中信证券、中信建投、中金公司、申万宏源、浙商证券增 速亮眼。 五 家 公 司 一 至 四 季 度 非 货 / 股 + 混 公 募 基 金 代 销 保 有 规 模 分 别 增 长 31.7%/27.5%/29.0%/69.1%/5.7%和 21.8%/25.1%/34.3%/39.3%11.1%，我们认为这主要 得益于几家券商出色的买方投顾能力，用户黏性显著优于行业平均水平。

我们预计，市场β上行将带动经纪修复，新发规模低基数效应或将持续演绎。进入 2023 年后，新发基金规模呈现环比好转趋势，一季度新发基金规模同比+0.77%，2023 年 3 月， 新发基金规模达到小高峰，同比+19.1%，环比+63.0%，虽然新发基金规模有所回升，但 增量贡献主要来自债基，基金市场风险偏好仍待进一步修复。

券商财富管理申赎收费占比仍较高，“买方”模式转型空间仍大。券商代销金融产品收入 主要包括申购与赎回费用以及以客户维护费为代表的尾随佣金。2022 年，券商代销金融产 品收入和代销保有规模分化，部分券商保有规模扩张而代销金融产品收入降低，我们认为， 这主要是因为券商传统的“卖方”模式下对产品代销环节的申赎收费依赖性较高，而 2022 年新发基金受经济周期影响较大所致。与申赎费不同，客户维护费在经济短期波动下韧性 更强，2022 年，全市场公募基金客户维护费 413.16 亿元，同比实现 1.3%的正增长。

二、线上流量端迎来发展机遇，专业化内容扩容或成重要推手

2.1 线上流量端迎扩容机遇，加大线上布局或已成为行业共识

新规或将重启，有望引导券商三方导流进入规范化发展阶段。据 21 世纪经济报道，自 2020 年 8 月，证监会关于《证券公司租用第三方网络平台开展证券业务活动管理规定（试 行）》公开征求意见以来，时隔三年，证券行业三方导流新规或即将重启。我们认为，证券 公司通过三方互联网平台开展证券业务活动有利于提高获客能力和服务效率，但当前仍存 在合规问题，包括第三方平台可能违规利用为证券公司提供信息技术服务的机会，违规开 展证券业务、非法截留开户投资者数据、利用优势地位开展竞争性报价，损害投资者利益 等。2022 年 2 月，证监会在对十三届全国人大四次会议第 1029 号建议的答复中提到“证 监会将适时推动证券公司租用第三方网络平台开展证券业务活动相关规定的制定出台”，我 们预计随着相关政策有望落地，券商三方引流有望逐步迈向合规可控的发展正轨。互联网 平台与券商之间的流量合作将有望推动券商线上获客持续扩容。

我们预计，头部互联网公司有望加入导流行列，有望推动券商线上端流量格局重塑。据 21 世纪经济报道，目前券商数字金融部等部门已开始向蚂蚁财富、腾讯自选股、京东金融等 互联网平台询价，但具体还在等待证监会出台相关细则。我们预计新规有望出台，或将引 导券商与互联网第三方平台的合作更加透明化、阳光化。

尽管券商行业业绩承压，但加大信息技术投入，提升线上 APP 能力建设或已成为行业共 识。2019 年至 2021 年，券商行业信息技术投入逐年上升，年同比增速 21.3%/28.7%。尽 管受 2022 年市场行情下行困扰，券商业绩普遍承压，但券商信息技术投入仍呈整体上升 趋势。根据已公布的上市券商年报推测，上市券商信息技术投入同比增长 14.40%。从上 市券商 2022 年年报来看，头部券商华泰证券、中金公司、中信证券信息技术投入保持领 先，中小型券商华林证券信息技术特色明显，信息技术投入占营收比重高达 35.1%，远超 行业平均。绝大多数券商在年报中提及财富管理业务时，都同时提到了金融科技赋能。其 中，海通证券、国泰君安、华泰证券、华林证券、招商证券、中泰证券等都在年报中强调 了积极布局线上端，加大对自身理财 APP 的投入。

2.2 积极拥抱 AIGC，陪伴式投顾或成主流

投顾规模持续增长，券商财富管理优势或在于“顾”的能力。近年来，券商高度重视财富 管理领域的人力资源布局，券商线下渠道和投顾能力继续稳步推进，行业投资顾问人数自 2010~2021 年连续 11 年上涨，投资顾问在全部从业人员中的比重从 1.9%提升至 19.8%。 2022 年，尽管面临行业限薪和市场下行等不利条件，券商投顾从业人员仍然呈现上升趋势。

中金公司已在金融科技领先布局，投顾平台和 IP 构建成为投顾能力提升的重要抓手。1） 加速投顾平台建设，赋能投顾团队。2022 年，中金公司投顾平台 E-SPACE 焕新，ESPACE 连接中金内部如中金研究、投研投管、首席信息官办公室等强大的投研、服务能力， 通过投资模型、大数据分析，让投顾了解每一位客户的收益预期和风险承受能力，再通过 科学的大类资产配置模型辅助投顾，引导客户实现资产配置。在专业投研体系+金融科技能 力的助力下，投顾得以为客户提供更优质、专业的服务。2）应用“虚拟人”技术，以人 格化产品构建专业金融服务 IP。2022 年 10 月 18 日，中金财富首位数字员工 Jinn 正式在 中金财富微博、抖音、小红书等多个官方平台亮相。数字员工 Jinn 兼具真实的外表、活泼 的性格、丰富的金融知识，以及能与用户双向实时互动的功能等，依托中金财富财富管理 体系以及自身大量专业的金融知识储备，Jinn 可以同时担任品牌大使、智能客服、数字顾 问等多种角色。通过由表及里的人设 IP 打造和多平台联动运营等，Jinn 能够像金融 IP 一样， 陪伴用户成长，出现在用户日常生活娱乐、理财知识学习等多个场景。

AIGC 的优势在于内容生产，与券商财富管理具备丰富的协同空间，海内外券商已加大对 AIGC 领域的布局打造陪伴式投顾服务能力。1）截至 3 月 24 日，已有 10 家券商宣布成 为百度“文心一言”首批生态合作伙伴。证券业与百度“文心一言”的合作行动，标志着上述 诸多券商有望优先获得领先 AI 技术的加持，也标志着对话式语言模型技术在国内财富管理 场景的首批着陆。目前，券商同“文心一言”的合作集中于财富管理领域，在产品研发、标 准制定等方面，尝试探索应用场景包括数字化内容生成、智能化客户服务及内部运营管理， 目标是为客户提供更智能的财富管理服务。

2）摩根士丹利已经通过 GPT-4 来组织其庞大的金融知识库。摩根士丹利维护着一个拥有 数十万页的知识内容库，涵盖投资策略、市场研究和评论以及分析师见解等，这些信息主 要以 PDF 形式呈现，投资顾问们浏览并学习这些知识需要耗费大量的时间。如今，GPT-4 有能力将所有这些内容资源，整合并解析为更可用和更易获取的展现形式。自 2022 年开 始，摩根士丹利开始探索如何利用 GPT 的嵌入和检索功能来高效地利用其知识库系统。该 模型将为一个面向内部的聊天机器人提供信息阅读与输出能力，该机器人可以对知识库进 行全面搜索，并有效地解锁摩根士丹利关于财富管理的相关知识，GPT-4 最终能将所有“库 存知识”转化为一种“更加可用和可操作的格式”，并将之有效进行输出。

我们认为，AIGC 助力内容生产环节打通，未来有望全面提升投顾、产品销售、运营管理 能力。AIGC 本质上是一种 AI 赋能技术，能够通过其在内容生产方面的优势广泛服务于各 类内容的相关场景及生产者，与财富管理存在协同效应。我们认为，AIGC 有望从三个方 面赋能券商财富管理：一是通过投资模型、大数据分析能力，能够让投顾了解每一位客户 的收益预期和风险承受能力，帮助投顾完善产品筛选方法与评价模型，搭建一体化、高效 智能的策略系统和动态风险管理系统，促进财富管理产品体系的升级；二是通过互联网、 大数据分析技术，券商能够便捷、迅速地得到准确的客户画像，从而可以进行精准化营销， 大大降低获客成本和营销成本，辅之以售后智能服务和个性化投资建议，优化用户体验， 提高客户好感度和忠诚度，实现科技赋能营销和数字化展业；三是有利于券商集中运营管 理平台，建立高速、安全、稳定、专业的一体化运营管理系统，有助于降低内部管理和跨 平台协调的成本，又能提升自身的服务效率。

三、券商具备三大优势扩容方向，有望把握居民财富转移趋势 下的长坡厚雪

伴随资本市场改革的持续推进，基础制度建设逐步完备，我们认为，资产质量提升后的权 益市场有望成为承担居民财富保值增值的蓄水池。在出入端，注册制有望全面提升直接融 资体系的效率，促成优质资产的上市发行，并通过建全更完善的退市制度，打造优胜劣汰、 有进有出的良性循环；在存量端，中国特色估值体系的提出有望通过深化国企改革、提高 运营效率，带动产业链做大做强，进而为权益市场提供大量可供投资的优质资产。券商财 富管理有望充分受益于其在资本市场的独特地位，实现长期成长。

3.1 券结基金—券商与公募基金的利益绑定，推动做大产品规模

弱市环境下，新发券结基金份额占比持续增长。 2019 年 1 月 30 日，中国证监会下发《关 于新设公募基金管理人证券交易模式转换有关事项的通知》，明确新设公募基金管理人采用 新交易模式的试点工作已经正式转为常规，要求新设立公募基金管理人管理的基金新产品 应采用新交易模式，并且鼓励其他公募基金管理人发行的新产品采用该模式。2022 年，尽 管新发基金市场下行拖累，但从新发份额占比来看，券结基金仍延续了自 2017 年以来的 结构性提升，2022 年发行的基金中使用券结模式发行的基金份额占比首次突破 10%， 2023Q1 新发行基金中券结模式下基金份额 499.2 亿元，占比达到 18.25%。

我们认为，券结模式有望推动券商在财富管理产业链中影响力提升。从传统的银行结算到 券商结算，其差异主要表现在结算主体、交易指令监控有无、是否有保证金/备付金、交易 速度等方面，在券商结算模式下，券商不再是只承担“通道”的角色，券商还要对产品的 交易行为实时验资验券，并承担起对公募基金异常交易行为的监控职责。有利于券商进一 步整合自身资源，带动业务联动，加强管理人的服务粘性，形成托管、销售、交易、结算、 研究一站式的战略合作模式。

从基金公司角度看，主要使用券结模式的基金公司当前仍多集中在初创期，与券商深度合 作推动券结产品落地，有助于建立长期战略合作关系，持续做大保有规模。 2022 年，使 用券结模式占全部发行基金的比例超过 50%的基金公司共 25 家，除中泰证券资产管理有 限公司成立于 2014 年外，其余 24 家全部成立在 2017 年之后，在非货公募中的平均排名 为 127 位（共 195 家）。通过券结模式，缺少知名度的初创型基金公司与券结券商深入绑 定，通过券商丰富的客户资源和销售渠道，打造爆款产品。此外头部机构当前亦保持对券 结模式的持续关注。2022 年末，招商基金、南方基金、工银瑞信基金券结基金规模 159.0/126.3/113.2 亿份，分别占其非货基金份额规模的 2.8%/2.4%/2.8%，位列公募基金 中 9-11 名。

从证券公司的角度看，券结基金规模增长与渠道、研究等能力联系紧密。券结模式免除佣 金分仓 30%的限额规定，开户交易券商可获得 100%交易佣金。在此条件下，拥有出色渠 道和研究能力的券商有望获得先发优势，或将推动财富管理业务集中度提升。以 2022 年 券结规模前两名中信证券和广发证券为例，两家券商分别拥有 260/320 家线下营业网点， 具备广泛的销售渠道，同时，两家券商并都拥有优秀的研究团队，中信证券连续蝉联业内 分仓佣金第一，广发证券则获评 2022 新财富最具影响力研究机构第一名。另一方面，券 结模式或将推动券商与其基金子公司的业务协同。以中泰证券为例，其券结基金主要为自 身旗下资管和控股基金子公司的产品。 此外，券结模式有望提高券商公募托管业务水平。相较于传统的结算模式，券结基金使用 券商作为托管人的比例更高，或将通过开辟托管业务实现在收入端的贡献。

3.2 基金投顾—投顾与投资者利益绑定，券商具备牌照优势

基金投顾开启了买方投顾的变革之路。2019 年 10 月基金投顾试点启动，监管对新业务的 管理办法、规范、指引不断优化，助力基金投顾长期规范发展。基金投顾的核心价值在于 改变“基金赚钱，基民不赚钱”的现状，帮助投资者实现资管机构的超额收益和避免投资 行为造成的期望损失。一方面，整体来说资管机构投资收益相对个人投资者更好。盈利户 数占比高出个人客户近 5 个百分点，平均收益率则超越个人客户 2.35 个百分点。

另一方面，基金投顾是分散化资产配置，有利于投资者坚持长期投资。根据 2019 年证监 会发布的《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》，投顾组合中单 个基金的份额比例不能超过 20%。而如公募基金投资个股所占基金资产比例上限是 10%， 因此单个股票投顾组合的底层股票资产或超过五十只，波动风险化解有利于投资者坚持长 期投资，避免“追涨杀跌”。

券商具备牌照优势，展业持续推进。就证券公司而言，截止 2022 年底，共有 60 家机构获 批基金投顾试点资格，其中 29 家券商中 20 家已开始展业。从 2022 年已披露数据来看， 头部券商展业情况较好，或成为部分券商弯道超车的抓手。中信证券累计签约规模超百亿 元，签约客户数近 14 万户。部分具有特色的中小券商同样表现出较高成长性，如国联证券 授权资产规模达 68.80 亿元，签约总户数达 24.03 万户。对于中小型机构，与大型机构直 接竞争难度较大，如何根据自身优势进行差异化战略定位成为关键。

财经大 V 加入持牌机构，推动部分券商投顾规模快速提升。2021 年 11 月，多地监管部门 下发通知明确只有持有基金投顾牌照的机构才能从事相关业务，东方证券、华宝证券等券 商充分发挥自身产品研究能力，主动吸纳大 V 或吸纳基金大 V 及其产品组合，以强化自身 品牌效应、优化服务能力，推动了基金投顾规模的快速增长。如华宝证券引入并管理大 V “揭幕者”的十年定投成长投顾组合、大 V“韭菜投资学”旗下的久聪系列组合、大 V “股市药丸/我叫佐罗”旗下的银河战舰、稳如泰山组合等。 2021 年 11 月，东方证券正式开展基金投顾业务，并在 2022 年 1 月引入管理 200 亿基金 组合的财经大 V“银行螺丝钉”，将“银行螺丝钉”作为买方中介的服务模式。截至 2022 年末，东方证券基金投顾业务共推出了“悦”系列和“钉”系列两个产品体系，共 13 只投资组 合策略，规模约 149 亿元，服务客户约 16 万，客户留存率达 83%，复投率达 71%。公司 基金投顾业务买方服务模式逐步成熟，客户服务体验良好，规模增速明显。

产品与服务方面，部分头部券商已形成领先的财富规划与综合解决方案体系。i 形成覆盖各 类层级客户的全方位服务体系，致力于提供差异化、定制化服务。2019 年，公司推出专为 高净值客户服务的“中国 50”，为客户量身定制单一资产配置计划；2020 年推出针对大众客 户的“A+基金投顾”，为投资者提供全策略、全场景的一站式买方投顾服务；2021 年，推出 为高净值和富裕客户服务的“微 50”，打造行业领先的低门槛配置产品；2022 年上半年，再 次推出“公募 50”，从“投”与“顾”两端满足更广大投资者的财富管理需求。通过中国 50、微 50、公募 50 等买方投顾实践，陪伴客户穿越周期。公募 50 目标盈、定投红绿灯等服务升 级，微 50 一键调仓功能重磅上线。2022 年财富管理业务的产品保有量超 3,400 亿元，较 上年增长超 10%；买方投顾产品保有量稳定在近 800 亿元，进一步巩固了公司在财富管理 模式和规模上的领先地位。

3.3 ETF 基金—被动投资下的优质配置工具，券商卡位交易端

ETF 是由一篮子股票、债券、商品或其他资产组成的分散投资组合，以便投资者通过其参 与股票、债券、商品或其他金融市场投资。与普通共同基金相比，具有以下三个特点：1） 交易型：即在二级市场交易，可以像股票一样低买高卖；2）开放式：可以在一级市场进行 申赎，ETF 可以用一篮子证券来进行申购，并且可以用 ETF 份额来赎回一篮子证券；3）指数基金：如果使用指数里面的成分股进行申购，那么 ETF 基金就可以复制指数的走势。 另外，ETF 具有成本低、流动性高等优势。与交易股票相比，在二级市场交易时 ETF 基金 的成本更低，主要是由于 ETF 基金交易免收印花税（0.1‰）和过户费（0.02‰）；与普通 共同基金相比，ETF 适用 T+0 交易制度，流动性更高，同时基金运作费也更低。根据基金 年报中公布的数据，以基金净值为权重，2022 年市场中股票型基金加权平均管理费率约为 0.81%，加权平均基金托管费率约为 0.16%，而股票型 ETF 管理费率仅为 0.47%，基金托 管费率约为 0.10%。

海内外 ETF 配置需求近年来持续增长，我国 ETF 起源较早，近年整体规模保持较快增速。 从全球来看，ETF 资产是成熟市场中表现较为出色的一类资产配置。2021 年末，美国 ETF 资产规模 7.19 万亿美元，五年 CAGR23.3%，在 34.16 万亿市场基金（包含共同基金 和 ETF 基金）资产中占比 21.1%。我国最早一只 ETF 基金是华夏基金于 2004 年底发行的 上证 50ETF，2005 年 2 月在上交所上市交易。2006 年，市场上成立了分别跟踪上证 180 指数、深证 100 指数、中小企业 100 指数、上证红利指数的四只 ETF 基金，ETF 类型从 综合/规模类拓展到了风格类。2018 年以来，我国 ETF 规模保持了较快增长，截至 2022 年，我国 ETF 基金资产净值规模 1.45 万亿，五年 CAGR 达 34.7%。

境内 ETF 规模与标的市场规模的比值有所上升，但仍远低于海外水平。截至 2022 年，从 ETF 规模与标的市场规模的比值来看，境内股票 ETF 占 A 股流通市值的 1.26%，债券 ETF 占境内交易所债券市场总规模的 0.29%，但远低于美国 2020 年水平（8.25%和2.26%）。 从基金跟踪标的类型看，ETF 基金的类型包括股票、债券、商品、跨境和货币型，股票 ETF 占主导地位。2023 年 4 月底各类型 ETF 基金规模分别为 11540.67 亿元、470.60 亿 元、231.01 亿元、1663.95 亿元、2582.52 亿元，占比分别为 69.99%、2.85%、1.40%、 10.09%、15.66%。

规模类股票型 ETF 在我国 ETF 市场中始终占据领先地位，是 ETF 市场中的“中流砥柱”。 2018 年至 2023 年 4 月底，规模类 ETF 规模由 2498.38 亿元增长至 5491.00 亿元，复合 年均增长率为 19.93%，在股票型 ETF 中规模持续领先，受到投资者青睐。目前规模类 ETF 主要集中在七大市场主流综合指数，分别是沪深 300、中证 500、中证 1000、上证 50、上证指数、科创 50 和深证成指，其中跟踪中证 500 指数的 ETF 数量最多，共有 28 只，总规模达 703.20 亿元。 近几年的结构化行情使行业主题 ETF 的发展走上了快车道。2018 年至 2023 年 4 月底， 行业类 ETF 规模由 167.57 亿元增长至 1861.93 亿元，复合年均增长率为 74.32%，主题 类 ETF 规模由 632.06 亿元增长至 3748.40 亿元，复合年均增长率为 50.80%。行业类 ETF 和主题类 ETF 合计规模占股票 ETF 规模的比重达到 48.76%。

近年来，投资者对于非货币型 ETF 基金的投资热情在不断提升。2017 年，非货币型 ETF 基金日均交易额为 51.65 亿元，2022 年提升至 715.43 亿元，复合年均增长率为 69.16%， 增速远超市场总体情况，占总市场日均交易额的比重由 1.13%提升至 6.99%。

股票型 ETF 仍贡献了主要的交易额，但近两年占比有所下降。2017 年至 2021 年，股票型 ETF 日均交易额由 20.65 亿元提升至 422.18 亿元，复合年均增长率为 112.63%，占总非 货型 ETF 比重由 40%提升至 82%。2022 年以来，受新冠疫情、国际政治经济环境复杂等 因素带来的影响，投资者对于股票型 ETF 的投资热情增长幅度略有下滑，但日均交易额仍 呈现逆市提升的态势。 收益波动较小的债券型 ETF 和多元化投资的跨境型 ETF 受到追捧。2023 年 1-4 月，规模 占比为 2.85%的债券型 ETF 贡献了 17.63%的日均交易额，规模占比为 10.09%的跨境型 ETF 贡献了 23.83%的日均交易额。

相比于其他金融机构，券商在 ETF 基金交易和配置方面具有天然优势：一方面，ETF 作 为场内基金，无论是在一级市场进行申购赎回还是在二级市场进行买卖交易，投资者均需 满足在券商开通 A 股账户的条件；另外一方面，拥有场内基金做市商资格的券商可以更为 便捷地将投资者引向 ETF 基金货架，并提供更为专业的投资建议。截至 2023 年 4 月底， 上交所基金市场做市商共有 30 家，其中主做市商 18 家，一般做市商 12 家，参与的 ETF 基金产品共有 467 只，占所有 ETF 产品数量的 59.19%。 头部券商 ETF 基金交易贡献较突出。根据同花顺统计数据，中信证券 2022 年交易 ETF 基 金 371 只，占总交易基金数量的比重为 8.05%，产生的佣金费用收入合计 6669 万元，占 总佣金比重为 4.93%。华泰证券 2022 年 ETF 交易佣金比重高达 10.39%，位居行业第一， 申万宏源 ETF 基金交易数量占比为 9.17%。

四、遥望与展望：“规模+效率”，券商财富管理发展之路

4.1 他山之石：摩根士丹利是财富管理转型的成功案例

财富管理业务是摩根士丹利业务增长的主要驱动力之一，收入占比持续提升，公司成功实 现财富管理转型。金融危机以来，财富管理业务逐渐成为公司收入的支柱。2022 年公司财 富管理业务收入为 244.17 亿美元， 占总收入比重从 2008 年的 31.7%提升至 45.5%。

坚持做大规模，扩大客群覆盖，丰富财富管理内涵。摩根士丹利的财富管理扩容历经多次 并购。1）收购摩根士丹利美邦，提升线下客户覆盖，实现规模效应。2009 年公司支付 27 亿美元与花旗银行成立合资公司 MSSB，随后逐步收购 MSSB 股份，并在 2013 年获得全 部股权。2009 年，公司投顾、网点数、客户资产规模跃升，全球代表由 8400 名增至 18000 名，线下网点由 500 个增至 895 个，客户资产规模增加了 185.71%至 1.56 万亿美 元。公司成为全球前三的财富管理机构，西部和东北地区业务布局得到加强。2）收购 Solium capital 和 E-trade，布局企业财富客户及线上客群。2019 年 2 月，摩根士丹利以 9 亿美元收购了初创企业员工持股计划管理机构 Solium Capital，获取了大批来自优质企业 的年轻高潜客群，从相对标准化的智能投顾服务做起，伴随这些客户成长并逐步加深专业 经营。2020 年 2 月，摩根士丹利宣布收购互联网券商 E-Trade（亿创理财），进军大众金 融理财服务。E-Trade 是电子券商和线上银行领域的先驱，它向客户提供全套的线上银行 服务，包括证券账户、支票和高收益储蓄账户，公司拥有 520 多万个账户，其零售客户资 产超过 3600 亿美元，收购之后，摩根士丹利客户资产规模进一步扩张。

高度重视信息技术对业务的变革、引领和融合，持续加大金融科技投入，为财富管理服务提质增效。CEO JamesGorman 于 2018 年 6 月表示，摩根士丹利将每年花费 40 亿美元投 资科技，该费用是公司 2017 年 103 亿美元预算（不包括人工费用）的 40%，占 2017 年 营业收入（379 亿美元）的 10.6%。美国 CIO 杂志曾对不同规模公司的 IT 投资进行了调研， 结果显示，小公司（年收入少于 5 千万美元）一般花费年收入的 6.9%；中型公司（年收入 5 千万美元~20 亿美元）一般 IT 投入 4.1%；大型公司（年收入 20 亿以上）一般 IT 投入 3.2%。摩根士丹利每年 IT 投入远远高于与公司统一级别的其他公司。除此之外，在人员 投入方面，公司在财富管理领域设置了首席信息官、首席数字官、首席数据和分析官等。

1）技术和应用方面，摩根士丹利在云计算、大数据、人工智能、生物特征等现代科技领 域全面铺开。公司的金融科技技术布局包括生物特征识别、语音识别和来电识别防止诈骗、 财富管理、借贷、云计算、支付、大数据、监管科技、AI 等领域。根据 bankingtech 网上 公布信息，2018 年 Banking Technology Award 的最佳应用中，摩根士丹利是入围奖项最 多的公司。在财富管理领域，借助金融科技能力，公司搭建了财富管理业务平台 Next BestAction、财富管理计划 Goals PlanningSystem。NBA 系统”即“下一步最优行动系 统”，其具备了提供投资建议、提供操作预警、辅助解决客户日常事务的功能，是摩根士丹 利财富管理业务的核心平台以及投资顾问的主要工作平台，平台上的分析预测、人工智能、 大数据等技术大大提高了投资顾问与客户的沟通能力；而“GPS 系统”即是“目标规划系统”， 其根据生命周期理论这一原理，提供了涵盖客户不同生命阶段的财富管理服务，服务内容 包括了基于不同的人生目标提供个性化的财富规划、帮助客户抵御市场风险，实现财富增 值、科学打理财富并合理分配使用，实现对客户整个生命周期中财富的管理。

2）坚持人性化、有温度的投顾服务，寻求科技辅助投顾之路。摩根士丹利虽然一直在将 机器学习、预测分析、工作流等现代信息技术应用到财富管理领域，但摩根士丹利坚信， 尽管机器人投顾盛行，但客户仍然需要人性化的、有温度的客户服务。摩根士丹利在财富 管理领域的金融科技应用紧紧围绕解放投资顾问、提升客户服务体验开展。根据公司的经 验，很多客户在与投顾沟通时往往会谈及复杂的生活话题，而摩根士丹利认为这也是投资 顾问应该专业回应的职责，也借机发现商机。摩根士丹利的调查显示，不仅年长的客户， 82%的千禧一代也希望更多的人工投顾服务。因此，摩根士丹希望借助机器学习、预测分 析等现代信息技术帮助投资顾问更迅速、更敏捷、更高效的服务客户，追求机器和人工的 平衡，从而达到最佳服务效果。如前文所述，2023 年，摩根士丹利与 OPENAI 开展合作， 将其包含数十万页涵盖投资策略、市场研究和评论以及分析师见解的知识和洞见的内容库 与 GPT 技术相结合，赋能其投资顾问。此项尝试将有望有效地释放摩根士丹利财富管理累 积知识，提升投资顾问的服务能力。

4.2 国内券商的借鉴及展望： 充分把握资本市场独特地位，实现财富管理转型

依托自身独特地位，以差异化产品为抓手做大财富管理规模。当前财富管理领域已形成了 银行、券商、第三方机构为核心的竞争格局，如前文所述，我们认为券商凭借自身独特地 位，在包括券结基金、基金投顾、ETF 等在内的产品上具备优势，有望以此为抓手，把握 财富管理长逻辑，开拓业务内生或并购增长的广阔空间，持续提升财富管理客户资产规模、 市占率。 持续投入布局线上端，实现客户数量及资产扩容。美国头部证券公司摩根士丹利和嘉信理 财在基础客群增速放缓后，均选择了以并购零售经纪商的形式继续扩容基础客户规模。当 前部分券商在社交类 APP 中主要以投资者教育、品牌形象传播等方式吸引粉丝关注，部分 券商宣传效果较好，已具备一定规模潜在客群。如抖音平台中，东吴证券两大 IP“东吴小 清”和“小清聊财经”在该平台已拥有超 100 万粉丝。我们预计，随着三方导流相关监管 政策有望逐渐明晰，券商线上渠道的能力布局将有望重塑流量端格局。

持续提升产品力和投顾能力，提供以客户需求为中心的服务。财富管理业务从销售产品为 主导的“卖方”时代逐步走向以客户需求为中心的“买方”时代，核心竞争力主要在于产 品体系和投顾能力。如中信建投证券基金投顾策略涵盖货币增强、纯债、固收+、股债平衡、 纯股等多种策略，可以匹配各种风险偏好，满足客户在流动性管理、财富保值增值、追求 绝对收益、追求相对收益等方面的多种需求。中信建投“蜻蜓管家”注重投资者体验，围 绕投资陪伴的服务主旨，为投资者带来时刻可感知的贴心服务，产品重点布局一是以客户 为中心的服务理念，二是投资端和投顾端的团队及服务内容，三是开放的财富管理生态圈。 坚持先进科技赋能，实现买方模式转变。亦如前文所述，我们预计，AIGC 在内容生成领 域的强大能力将显著驱动财富管理产品营销、智能投顾平台建设、虚拟投顾等领域的“内 容”整合。券商在资本市场研究、投资策略等内容方面具备传统优势，但这些大量的信息 分布在许多内部网站上，主要以 PDF 形式呈现。借助生成式 AI 的能力，有望充分整合其 为更易获取和展现的方式，赋能直接或间接的投顾服务。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」