让美国通胀率回到既定目标，需要比美联储或市场目前预期高得多的利率，并且衰退风险也比预期更大，此外还有疫情和俄乌局势引发的相关供给冲击

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文｜《财经》特派记者 金焱 发自华盛顿

编辑｜苏琦

全球经济处在一个供给冲击所导致的滞胀局面，全球市场则受到地缘局势和增长前景不明的双重夹击，黄金、原油和有色金属在内的大宗商品价格近期都呈现出短期波动飙升的局面。国际货币基金组织（IMF）总裁格奥尔基耶娃日前称，该机构下个月将下调2022年全球经济增长预期，以反映俄乌局势的影响，同时一些国家恐将陷入衰退。

在接受采访时格奥尔基耶娃表示，2022年的全球展望仍将显示经济扩张，但不如先前预期的强劲。虽然美国有“相当强的基本面”，但那些从疫情中复苏较弱的经济体势将因为俄乌局势所产生的影响而面临更大的冲击。她表示，金融环境收紧对许多国家来说将是“巨大冲击”。大约60%的低收入国家目前正处在或即将陷入“债务困境”，高于地缘政治危机前的30%。格奥尔基耶娃表示，IMF四分之三的贷款可用于帮助各国应对风险。

在美联储领衔下全球央行的加息大潮滚滚而来。美东时间3月16日，美联储会后宣布，联邦公开市场委员（FOMC）决定将政策利率联邦基金利率的目标区间上调25个基点，升至0.25%到0.50%。美联储从新冠肺炎疫情开始以来的“开足马力”到“松油门”，再到开启2018年12月以来的首次加息，预示着政策的全面转向。

全球最大的资产管理公司贝莱德全球固定收益首席投资官（BlackRock Chief Investment Officer of Global Fixed Income）里克·里德（Rick Rieder）对《财经》记者指出：美联储联邦公开市场委员会3月16日会议开启了美国货币政策紧缩的新时代，就在量化宽松进程结束一周后，美联储正式着手明确加息，并发出未来（可能夏季的某个时候）缩减资产负债表的信号。这些政策行动叠加意味着在经历了两年非常宽松的金融环境之后，在疫情进入尾声之际，对更加正常化的金融条件强有力的预示，并比许多人预期得更加鹰派。

里德指出，美联储在其声明和经济预测摘要中强调了地缘政治的高风险、经济增长和通胀的风险，这使得美联储如今面临的挑战之一是在更加高企的通胀和潜在的更低水平的经济增长之间走钢丝。

美联储主席鲍威尔日前表示，美联储已做好准备，一旦判定有必要通过大幅加息来降低通胀，将会加息0.5个百分点，令加息幅度大到足以刻意放慢经济增速。“如果认为在一次或多次会议上加息（0.5个百分点）是合适的，我们会这样做。”鲍威尔3月21日向位于华盛顿的全国企业经济学家协会（National Association for Business Economics）的讨论中做出这一表态。鲍威尔多次强调，美联储官员在应对疫情和乌克兰冲突的影响之际面临着不确定性，他称官员们准备将政策转向更具颠覆性的方向。

美联储加息的方向如何演进，将直接影响新兴市场国家，也可能对美国金融市场自身带来冲击。

开启加息抗通胀之役

此次加息的时间和幅度均符合市场预期。今年以来美股持续走弱，形势动荡，市场情绪低迷。那些尚未盈利的科技公司的股票成为今年遭受打击最严重的股票之一。市场近期的回调已经消化了紧缩预期，美国主要股指在鲍威尔开始讲话后回升，并在当天收高。标普500指数由跌转涨，日涨幅达2.2%，高于会议声明公布前1.2%的涨幅。纳指涨3.77%，报13436.55点，和标普均创3月3日以来收盘新高。道琼斯指数上涨518.76点，涨幅1.5%，至34063.10点，创2月18日以来收盘新高。

中概股并未经历大盘的波动，全天保持上行，中概ETF KWEB和CQQQ分别收涨近40%和26%。多只热门中概股两位数大涨，拼多多和京东继续成为纳斯达克100指数走高的领头羊。世纪互联、知乎涨超80%，金山云涨超72%，欢聚涨超66%。

美联储决策者的加息预期普遍较去年12月时更为激进，多数联储决策者预计，3月之后，今年联储将在剩余六次会议上合计加息六次，明年在此基础上还可能加息三次。在明确今年将多次加息后，投资者消化加息预期，美国国债收益率盘中加速攀升，基准10年期美债收益率一度升破2.2%，对利率更敏感的2年期美债收益率日内升幅更是扩大到10个基点以上、逼近2.0%，均创将近三年来新高。虽然美联储展示鹰派倾向，但并未有更激进的意外行动，美元指数在美联储决议公布后先曾短线重上99，后迅速跳水失守99，刷新本周三日内低位。

会议对通胀的评价明确提到能源价格上涨这一影响因素，称：“通胀仍高企，反映了疫情相关的供需失衡、能源价格上涨和更大范围的价格压力。”

市场普遍相信美国通胀风险已经大于半个世纪前。花旗集团前全球外汇主管、深数宏观（DeepMacro）联合创始人兼CEO杰弗瑞·杨（Jeffrey Young）对《财经》记者指出，现在的情形让人们想起上世纪七八十年代的美国大通胀，快速通胀被证明比政策制定者预期得更加顽固，对于其背后的推手美联储也没有准确的判断。鲍威尔可能会发现自己处于棘手的境地，但与那时比起来，现在美国的变化都是一些坏消息——人口老龄化、对通胀的社会容忍度非常低、经济增速很低。这些确实让人们担心经济衰退的可能性。

鲍威尔否认了明年经济衰退的风险，强调当前美国经济和就业市场依然强劲且适当减少需求有助于就业市场更加平衡。本次声明对经济的评价比上次有所改动，主要在通胀和疫情方面。上次声明中有关新冠疫情方面提到，经济发展路径继续取决于疫情的变化；疫苗接种的进展和供应制约的缓解料将支持经济活动和就业持续增长，以及通胀下降；经济前景面临的风险犹在，包括来自病毒新变种的风险。本次声明中，这些说辞通通删除。市场对此普遍理解为，新冠疫情在货币政策上的影响正式结束。

鲍威尔强调，美联储会瞄准价格稳定目标做出行动，且美联储有足够的工具来应对通胀。评级机构穆迪公司（Moody’s）旗下穆迪分析首席经济学家马克·赞迪（Mark Zandi）对《财经》记者指出，促使美联储采取行动的是令人痛苦的高通胀、乌克兰危机以及由此导致的石油和其他大宗商品价格的飙升，这些又加剧了高通胀。通胀预期也面临越来越大的不受约束的风险，如果发生这种情况，通胀将更难回落至美联储的通胀目标。

杰弗瑞·杨指出，对于通胀的广度、量级和增长速度而言，消费者和企业对未来通胀的预期正在上升，或者越来越多证据表明出现工资-物价螺旋式上涨，劳动者为应对物价攀升而要求涨薪，进而导致企业继续上调产品价格。那么利率到底要提高到什么程度？

在过去一年多里，通胀率上升到了近8%，即40年来最严重的水平，在这种情况下，市场人士倾向于认为美联储最近的行动过于谨慎，行动太少、太迟。一位不愿具名对冲基金经理对《财经》记者指出，美联储的模型是否仍适用于现在的情况还有待观察，中期看，美联储对通胀的容忍会加大经济滞胀的风险。美国货币紧缩可能成为贯穿2022年的主要宏观风险点。

第二只靴子的落地难题

美联储在评述经济相关事件时添加了有关俄乌局势的措辞，称俄罗斯对乌克兰的行动“造成巨大的”经济困难，“美国经济所受到影响有很高的不确定性，而在近期内，冲突及相关事件可能对通胀制造了新的上行压力，可能也给经济活动施压。”

在考虑下一步行动时美联储官员面临的重要挑战包括，要以多快的速度将利率提高到预期中的既不加速也不减缓增长的“中性”水平？随着不断上升的通胀压低实际或经通胀调整的借贷成本，该中性水平是否已上升？美联储是否以及何时需要将利率上调至中性水平以上来刻意放缓增长？

3月初，鲍威尔已提前给市场发出信号。在美国国会众议院金融服务委员会听证会上他表示，3月会按照原定计划加息来遏制通胀，由于俄乌冲突引发金融市场动荡，希望避免增添不确定性，支持以25个基点的加息幅度开始提高利率，而非50个基点。

因此，美联储公布的利率决议已被市场预期，在加息25个基点的消息公布后，美股市场利空出尽，经过了各种不确定性的干扰后，市场似乎度过了最恐慌的时刻。

美联储将今年GDP预期下调1.2个百分点至2.8%，今年核心PCE通胀预期上调1.4个百分点至4.1%。点阵图显示，75%的官员预计今年还将加息六次，近七成官员预计，若今年共加息七次，明年将加三次。目前，市场普遍预期联邦基金利率到2022年底将升至略低于2%的水平，到2023年底则将升至2.75%。同时，大多数美联储官员认为，未来几年内没有必要将利率提高至3%以上。

鲍威尔暗示，由于就业市场火爆，职位空缺达到创纪录水平，并且工资也以多年来最快速度增长，他对于通胀上升之势可能持续的担忧加大。他说：“劳动力市场非常、非常紧俏——我认为，已紧俏到了不健康的程度。”

美国金融体系从未如此高度金融化。自2020年疫情以来，美联储将其短期基准利率降至接近零，并实施了史无前例的购债计划，两年里买入了接近6万亿美元的美国国债和抵押贷款债券。截至美东时间3月9日，40.25亿美元的美国国债购买是其最后的美债购入操作，美联储至此结束了长时间运作的资产购买刺激计划。

美联储的购债计划包括了超过580次购买美国国债和1200次购买抵押贷款支持证券的操作，2020年3月疫情以来，美联储每月购买至少800亿美元的美国国债和400亿美元的房产抵押贷款证券，最初是为了稳定金融市场，后来是为了压制长期利率。

整个购债规模让美联储之前三次量化宽松计划的总和也相形见绌，使得美联储的资产负债表规模扩大到前所未有的8.4万亿美元，相较疫情前，美联储持有的此类证券已增加超过一倍。此轮购债规模和往期比较，所有这些都是在美联储政策利率实际为零的时候所实施的，以保持收益率下行压力。

鲍威尔表示，美联储可能在5月3日-4日的下一次会议上敲定缩减其9万亿美元资产组合的计划，并在之后不久实施。缩表框架将与2017年至2019年的缩表类似，“人们会觉得很眼熟”，不过进展速度会更快，在紧缩周期中开启的时间点也会比上次“早得多”，细节将在三周后发布的会议纪要中公布：“资产负债表框架完全关乎将通胀预期锚定在2%。在做出有关利率和资产负债表的决策时，我们将关注市场和经济的更广泛背景，将使用工具来支持金融和宏观经济稳定。”

在美联储改变政策思路之际，面对已成事实的通胀抬升开始加息，第一只靴子落地，但如何应对美国高通胀持续的状况，政策制定者会不会遇到无从选择，不得不加快加息步伐、以更大的力度去逆转过去量化宽松政策的效果？这使得第二只靴子以何种方式落地变得更引人关注。

全球经济掣肘

美国劳工部最新数据显示，在截至3月19日的一周，首次申请失业救济人数减少了2.8万，至18.7万人。这是自1969年9月以来的最低水平。持续领取失业救济人数减少了6.7万，至135万人。这是所谓的持续申请失业救济人数自上世纪70年代以来的最低水平。鲍威尔此前称就业市场“极其紧俏”，并指出薪资正以很长一段时间内的最快速度增长。预计裁员率目前仍然很低。一旦迫近的美联储加息发挥作用，就业市场可能会受到一些影响。

就业市场的经济数据帮助巩固了美联储将更积极地采取措施抑制通胀的预期。尽管2月耐用品新订单因发货量放缓而意外下降，但对商品的需求依然强劲。此外，衡量3月商业活动的指标也攀升至八个月来的高点。美国房地产市场的状况应有助于制定货币政策，房价上涨似乎还没有降温的迹象。

美联储的目标是要让经济实现软着陆，通胀下降，失业率保持稳定。但目前美国面临的窘境是，通胀率比美联储的目标高得多，很多指标指向劳动力市场比以往软着陆时期紧俏得多，但美联储启动加息时的实际利率（名义利率经通胀因素调整后）要低得多，实际上远低于零水平。美联储已把2022年美国经济增长的预期从之前的4%下调到了2.8%。对美国今年通胀的预期从之前的大概2.6%左右提升到了4.3%左右。美国经济在超速运行，美联储已把油门踩到底。很多经济学家指出，可能的情况是，要让通胀率回到美联储2%的目标，需要比美联储或市场目前预期高得多的利率，并且衰退风险也比预期更大。

奥密克戎病例的激增推迟了支出从商品转向服务的“再平衡”进程，同时造成了供应链再度中断的可能性。若全球抗击疫情方面进展显著，供应链压力将显著缓解，然而近期新的病例又在不同国家出现激增。

俄乌地缘政治冲突的升级导致石油暴涨，天然气等大宗商品价格给一系列行业带来了生产挑战。同时，考虑到这两个国家是小麦、加工镍、化肥的最大出口国，木材、精炼铜、钢、氨和钛的第二大出口国，铝、煤和燃气轮机的第三大出口国的重要出口国地位，能源之外的其他行业也因此感受到了供应链压力。与去年相比，供应链受到干扰的规模更大、范围更广、持续时间更长。

债券投资者预期直到2024年底美国通胀率都将保持在3%以上。更高的预期通胀率使得实际通胀率更难下降，并削弱了美联储货币紧缩政策的效力。自去年12月以来，债券收益率已大幅上升，但预期通胀率也在上升，因此实际收益率仍远低于零水平。美联储官员预计联邦基金利率目标将在明年达到2.8%的峰值。如果通胀率高于3%，实际利率就会为负值。

日前公布的一项调查显示，欧元区本月企业成长强于预期，不过物价以创纪录速度上涨，可能增加欧洲央行升息的压力。日元兑美元连续下跌多个交易日，跌至自2015年12月以来的最低水平122.40日元。日本央行预计将保持其宽松的货币政策，与全球大多数央行形成鲜明对比。

欧元区企业报告的成本出现了自1998年该调查开始收集数据以来的最大增幅。3月衡量成本的分类指数从2月的74.8升至81.6，远高于2021年11月76.0的前最高水平。受此影响，企业上调了产品价格。标普全球首席商业经济学家克里斯·威廉姆森（Chris Williamson）表示：“这场冲突加剧了因疫情相关因素而产生的现有物价压力，这将不可避免地传导下去，在未来几个月推升消费者价格。”欧盟委员会日前公布的一项调查显示，俄乌冲突也打击了欧元区的消费者信心。该月度调查显示，消费者3月初的信心出现下降，已降至接近2020年初疫情暴发时的水平。标普全球称，在俄乌局势突转的最初几周，欧洲汽车制造商等受到的冲击最为严重。冲突导致一些在乌克兰制造的零部件短缺，迫使欧洲多地的部分工厂停产。不过这些供应阻力似乎正在缓解。

金融服务巨头DeVere集团创始人兼首席执行官尼格尔·格林（Nigel Green）对《财经》记者表示，在俄乌冲突爆发、各种制裁实施作为回应之前，疫情引发的供应链问题，原材料、能源、制造零部件和消费品都以20世纪80年代以来最快的速度飙升。地缘政治的恶化使情况更加严重。国际供应现在处于临界点，它反过来又对全球生产产生负面影响，从而影响产出、投资和就业。随着企业将成本转嫁给消费者，家庭不可避免地会削减其他支出。在这样的背景下，发达经济体不得不承认，由于持续的供应链中断和自20世纪70年代以来所未见的高通胀，2022年发达经济体面临经济衰退的可能性越来越大。预计发展中国家将受到能源和食品价格上涨的影响，以及发达国家为控制通货膨胀而提高利率引发的金融紧缩。鉴于其与俄罗斯和乌克兰的经济联系以及对俄罗斯能源的依赖，欧洲经济面临衰退的威胁最高。

日前，达拉斯联邦储备银行发布的一份报告称，俄罗斯能源出口的持续停滞，可能会对全球经济造成可怕的影响。世界没有简单的方法来取代俄罗斯的化石燃料，破坏也不仅限于能源产品，关键的食品和大宗商品价格也面临同样的情况。这份报告指出，如果俄罗斯的大部分能源出口在2022年剩余时间里退出市场，全球经济衰退似乎不可避免，这一放缓可能比1991年的衰退持续的时间更长。