2022年，证券行业营收下滑21%，净利下滑26%；自营业务净收入占比下滑至近10年的最低值，自营业务承压是券商业绩普降、ROE明显回落的主因。

方斐/文

2022年，上市券商经营业绩在连续三年回升后出现回落，根据中国证券业协会的统计，受多重超预期因素的影响，2022年，证券行业实现营业收入3949.73亿元，同比下滑21.38%；实现净利润1423.01亿元，同比下滑25.54%，在连续三年回升后出现回落，短期业绩承压。

根据各公司合并财务报表，2022年，43家单一证券业务上市券商实现营业收入4904.52亿元，同比下滑23.55%；实现归属于母公司股东的净利润1272.48亿元，同比下滑33.67%。

根据中国证券业协会的统计，2022年，证券行业经纪、自营、投行、资管、利息、其他业务净收入占比分别为32.6%、15.4%、16.7%、6.9%、16%、12.5%；2021年经纪、自营、投行、资管、信用、其他业务净收入占比分别为30.8%、27.5%、13.9%、6.3%、12.7%、8.8%。

2022年上市券商的经营业绩普降，头部券商整体呈现出较强的韧性，仅个别公司的业 绩降幅较大。中小券商业绩下滑的幅度更为显著，超过半数公司的业绩降幅超过行业均值；同时，中小券商的业绩分化现象也更为明显，并分列归母净利增速的两端。

自营业务承压 券商业绩普降

2022年，券商自营业务净收入占比出现较大幅度回落，并降至近十来的最低值。从2022年43家单一证券业务上市券商合并利润表各分项主营业务收入的同比变动来看，投资收益（含公允价值变动收益）普遍出现较大幅度下滑，平均下滑幅度达到 51.39%，自营业务承压是上市券商业绩普降的主要因素。

2022年，证券行业归母净利排名行业前5位（CR5）、前10位（CR10）证券公司的集中度分别为 43.34%、68.29%，较2021年明显提高，仅次于2018年，达到近十年来的次高位。2022年行业盈利能力集中度在2018年后再度明显提高，主要基于以下两个因素：

第一，近年来，头部券商特别是以中信证券为代表的龙头券商持续受益于全面深化资本市场改革、打造“航母级”券商等政策红利，各项业务开展的广度及深度得到进一步拓展及深化，抗行业周期的能力较中小券商明显增强，行业盈利能力集中度整体呈现提高的态势。

第二，2022年股、债二级市场均出现不同程度的波动，特别是权益类方向性自营业务的开展难度较大，承压较重。近年来，头部券商特别是以中信证券为代表的龙头券商凭借良好的客户基础大力发展场外衍生品等非方向性业务，取得了积极进展，业绩韧性进一步增强。

2023年一季度，自营业务显著回暖带动上市券商经营业绩明显改善。根据各公司合并财务报表，一季度，43家单一证券业务上市券商实现营业收入1348.92亿元，同比回升 38.53%；实现归属于母公司股东的净利润429.7亿元，同比大幅回升85.45%。

尽管2023年一季度自营业务显著回暖，但其他各项业务尚待改善。根据各公司合并财务报表，一季度，43家单一证券业务上市券商实现投资收益（含公允价值变动收益）527.63亿元，同比实现显著扭亏。经纪、投行、资管业务手续费净收入以及利息净收入同比分别下滑16.74%、24.67%、2.39%、17.83%。一季度，上市券商虽然自营业务显著回暖，但其他各项业务同比仍有不同程度的下滑，经营业绩改善的成色有所不足。

在收入结构方面，投资收益（含公允价值变动收益）占比快速回升至绝对高位水平；经纪业务手续费净收入占比明显回落，但仍为上市券商第二大收入来源；投行、资管业务手续费净收入及利息净收入占比在10%以下。由此可见，自营业务是2022年及2023一季度证券行业经营业绩波动的最大变量。

2022年以来，自营业务整体经营环境不佳，在权益类自营业务方面，2022年受多重超预期因素冲击，权益类二级市场整体表现较为弱势，虽然年中出现较为有力度的反弹，但三、四季度再度回落，全年跌幅明显。2022年权重、价值、成长、中小市值品种呈现普跌，行业权益类自营业务高度承压。2023年一季度，各权益类指数虽有分化但同步企稳反弹，行业权益类自营业务的经营环境明显回暖。

在固定收益类自营业务方面，2022年固收类二级市场前三季度震荡冲高后于第四季度出现快速回调，造成理财资金短期集中赎回，进而导致各固收指数的调整幅度进一步扩大，并将年内涨幅尽数回吐；其中，十年期国债期货指数下跌0.53%，中证全债（净）指数上涨0.06%。2022年债券行情在年底出现明显波动，四季度行业固定收益类自营业务剧烈波动。2023年一季度，各固收类指数在2022年年底的相对低位窄幅震荡，行业固定收益类自营业务的经营环境有所企稳。

2022年及2023年一季度，上市券商自营业务收入出现大幅波动。2022年，43家单一证券业务上市券商合计实现投资收益（含公允价值变动）887.21亿元，同比大幅下滑51.39%；剔除对联营企业和合营企业的投资收益后，上市券商合计实现自营业务收入777.2亿元，同比大幅下滑55.57%。

2022年，43家单一证券业务上市券商自营业务总规模（包括权益、固收及衍生金融资产）为 54173亿元，自营业务平均投资收益率为1.43%。由于近年来头部券商大力发展非方向性业务，在2022年股、债市场均出现明显波动的情况下，头部券商自营业务的降幅优于行业，平均投资收益率也能维持在相对高水平；部分中小券商虽然也发力非方向性业务，但业务规模无法达到头部券商的水平，非方向业务的收入仅能部分对冲方向业务收入的波动，造成其自营业务收入出现较大幅度波动，平均投资收益率出现明显回落，2022年自营业务收入出现亏损的8家公司中，有7家是中小券商。

2023年一季度，43家单一证券业务上市券商合计实现投资收益（含公允价值变动）527.63亿元，同比显著扭亏；剔除对联营企业和合营企业的投资收益后，上市券商合计实现自营业务收入495.08亿元，同比显著扭亏。一季度，43家单一证券业务上市券商自营业务总规模（包括权益、固收及衍生金融资产）为58723亿元，自营业务年化平均投资收益率为3.37%，较2022年明显回升。

在去方向性的影响下，头部券商自营业务收入的波动性依然较大，但相较中小券商明显下降，2023年一季度年化平均投资收益率稳中有升。中小券商的自营业务则呈现出强波动性，一季度自营业务收入实现扭亏的公司绝大多数是中小券商，且年化平均投资收益率整体高于头部券商。

根据各公司合并财务报表，截至2022年年底，上市券商自营资产配置以债券等固定收益类金融资产为主，除中信证券、中金公司外其他上市券商固收资产配置占比均在50%以上，固定收益二级市场行情的波动对上市券商自营业务以及整体经营业绩的影响较为显著。

头部券商持有的股票/股权资产占比明显高于中小券商，其中，中金公司、中信证券、华泰证券股票/股权资产占比以及衍生金融资产占比显著高于其他上市券商，预计主要由中性的场外期权业务所带动，侧面反映了场外期权业务的高集中度。

虽然当前上市券商自营业务结构中股票/股权资产占比相对较小，但绝对额依然可观，且持有的其他金融资产中包含一定比例的权益资产，权益二级市场行情的波动依然与上市券商的整体经营业绩呈现高相关性。

目前，中国场内衍生品市场整体发展仍较为滞后，为满足机构投资者日益增长的对冲需求，监管放行了以场外期权及收益互换为代表的场外衍生品，交易规模近年来呈现快速增长态势。场外衍生品是客需业务，券商对持仓证券进行对冲，在没有信用风险的前提下，开展场外衍生品业务不承担市场波动风险，收入稳定。近年来，以场外期权一级交易商为代表的头部券商利用场外衍生品业务探索自营业务的去方向化，取得积极成效，并且明显平抑了自营业务以及整体经营业绩的波动。