“陷在过去TMT的黄金岁月出不来了。”

前阵子投中网《5轮融资30多亿的独角兽宣布倒闭》发布后，一位硬科技投资人这样评价软银、老虎环球Mega fund。

“TMT时代的王者，坚持用TMT思维投资别的行业，‘一切为股价（估值）服务’的美式职业经理人文化，也是致命的。”

放在国内以制造业、硬科技为主题的一级市场，这话说得一点错也没有，这位投资人也强调了该前提，不过国外的科技倒不分“软硬”，目前软银、老虎基金面临的主要困境，主要行业内热钱的减少，导致以估值为核心的游戏玩不下去了，募资环境一瞬间从天堂到地狱，闪崩。

6月16日，SEC更新了2份备案文件显示，老虎环球的新基金（Tiger Global Private Investment Partners XVI，PIP 16）完成首关，共从361个LP处募集资金近27亿美元，合平均每个LP出资约750万美元。

来源：SEC

这支新基金从去年10月开始启动募集，原定目标从最早的80美元到60亿美元，再减到50亿美元，如今时间已经过去了8个月，连原计划的一半都还没募到，并且老虎环球在去年募集之初就强调，首关投资者可以获得1.75%管理费的优惠。

看来这点来之不易的“小利”，并不足以打动LP。

另外，员工大比例出资也是老虎环球的特色之一，上一支基金老虎环球员工共计出资15亿美元，占募集总额的12%，此前据外媒报道，员工对新基金的出资可能也面临缩水，承诺至少向 60 亿美元的基金投资5亿美元，或略低于总额的9%。

更坏的消息是，老虎环球还不是最惨的。

根据PitchBook的数据，美国风险投资基金在今年第一季度仅筹集了120亿美元，与去年同期相比下降了73%。

有些与老虎环球齐名的Mega fund也面临募资窘境，拥有28年历史的TCV，拥有Airbnb、字节跳动等知名投资案例，第12支私募股权基金仅筹集了14亿美元，较最初的目标55亿美元减少约75%。

PE巨头Insight Partners在最新一封致投资者的信中表示，由于上市公司市值的急剧下降，影响了其所投资的初创企业估值，因此未来计划放缓投资频率，将正在募集的新基金目标规模，由200亿美元降至150亿美元。

Insight Partners这支新基金从去年6月开始募集，截至目前已经过去整整一年，仅筹集了约20亿美元，较150亿的最新目标仍相去甚远。不过好在Insight Partners更多是主动调整其策略，手里仍有超过100亿美元的“弹药”，比老虎环球“稳健”一些。

Crunchbase数据显示，2022年，Insight Partners参与的风险投资和私募股权融资数量下降了1/5，从243笔减少到199笔，总额下降到144亿美元。

我在《老虎基金揭开了VC的一种恐惧》中写过，老虎环球在2021年初开始募集上一期基金（PIP 15），目标规模为100亿美元，到该年10月份，首关规模即达到88亿美元，并且此时已经完成了该基金1/3的投资，这支基金最终超募了27%，规模达到127亿美元。

然而这支老虎环球迄今规模最大的基金，用了仅仅一年多时间就录得20%的账面亏损（截至去年12月，扣除管理费后）。

2022年，老虎环球将Portfolio的估值减记33%，失败的投资包括FTX等，也就是说仅一年时间，老虎环球旗下组合的估值被抹去了230亿美元。

我曾将老虎基金的策略形容为“一场名副其实的金钱游戏”，募集的钱只是“存货”，走“薄利多销”的路子，案子贵一点不怕，投资企业的质量拉低一些也不怕，只要周转的够快，照样能获得不错的IRR（内部收益率）。

在流动性泛滥的周期，IRR既可以成为Mega fund募资的工具，也可以是忽悠不懂行的LP的话术。而现在，国外奉行长期主义的LP，与国资LP奇迹般地在同一个频率共振了。

过去一年的加息紧缩周期中，资产价格大幅下降，没人再去关注有点“虚”的IRR，而是都将注意力放到了更加实际的地方，大型养老金、捐赠基金削减了私募股权的资产配置比例，国资LP越来越强调DPI。

财务上常讲“软资产，硬负债”，放在PE/VC上，可能就是“软估值，硬周期”了。

在已故掌舵人大卫·史文森的带领下，35年间，耶鲁大学捐赠基金的规模从10亿美元暴增到300多亿美元，走出了一条陡峭的收益曲线，不光开创了大型机构的权益投资时代，还让VC/PE得以登堂入室，可以说作出了领先了一个时代的示范。

到了“大流行”时代，低息环境叠加史无前例的放水，拿现金或类现金被视为昏庸的选择，LP在权益方面的配置，特别是VC/PE比例越来越高，比如加拿大养老金的2022年报显示，在数千亿美元的在管资产中，投资于私募股权比例高达32%，这一比例在此前是不可想象的。

泛滥的流动性只是条件之一，要将所有主流机构都裹挟到以估值为中心的金融游戏中，精神层面的信仰不可或缺。

从马克安德森宣布“软件吞噬世界”以来20多年，世界的创新与经济增长将全部希望寄于数字化、信息化，从舆论和财务上给予无条件的支持和信任，如果全球化持续到现在，说不定中国的投资依然还是“硬”不起来。

不信你看老虎环球，就算投资组合出现了大比例的估值降低，PIP 16将依旧主要投资于被低估的早期创业公司，方向包括企业服务、金融科技以及消费品，另外人工智能、机器学习、自动化等方向也在列。

除此之外，老虎环球在危机之下摒弃了此前大开大阖的投资方式，根据其致投资者的一封信，PIP 16将转向早期投资，给出的平均投资规模降至3000 万美元，根据Crunchbase的数据，今年截至5月只完成了21笔交易，而在2022年上半年，这个数字是158笔。

有意思的是，老虎环球特意向LP宣布，已经在ChatGPT的母公司OpenAI中建立了“有意义的”头寸，意图不言自明，还是强化Portfolio在LP处的信心。

手段当然也不止OpenAI，当下全球科技公司IPO数量、股价低迷，虽然老虎环球向LP乐观地表示，旗下不少公司都在等待合适的IPO时机，但还是试图通过S基金，出手持有的一些明星公司股份，比如Stripe、SheIn、字节跳动、Databricks等，显然面临流动性压力。

当然，过去老虎环球也一直非常关注退出，自2003年成立以来，老虎环球向LP募集资金大约400亿美元，已经向LP分配了超过300亿美元，在过去两年给LP分配了约10亿美元。

在去年的那篇《老虎基金向LP发了一封“罪己诏”》中，老虎环球展示了PIP 1 - PIP 14共13只基金的业绩，2015年之前成立的10只基金，LP目前都已回本，头四只基金已经完全退出，一期基金TVPI最高，超过10倍，而四期基金只有1.7倍。14只基金平均IRR达到35%，扣除管理费后的IRR为27%（现在肯定更低一些）。

因此老虎环球现在确实相当惨，不过我认为只一期基金的失意，还没法彻底否定其过去的业绩，更遑论进一步否定Growth的投资策略，“往早期卷”只是当下经济周期下，一种特殊的、不经济的状态，借用Insight Partners给投资者报告的一句话，“估值的急剧下跌，以一种很极端的方式重设了市场。”

什么叫重设市场？我的回答是，甭管VC还是PE，以后只要是买方，统统设个首席宏观经济学家的岗位，并且预警阈值设置的低一些，不管什么周期，左手大手笔募资，右手经常性提示风险，这就自洽得很了。