7月9日，《私募投资基金监督管理条例》(下称《私募条例》)正式公布。

作为私募行业首部行政法规，《私募条例》的落地无疑是具有里程碑式的意义，在业内看来甚至堪比2015年私募牌照的发放。

作为一直被《基金法》兼带着提到几句的私募行业，一直到了2012年随着《基金法》的修订，证券私募基金才被纳入监管，而私募股权基金却始终未能纳入。

也正因此，2013年为进一步明确监管要求，解决私募股权创投基金上位法缺失的问题，证监会提请国务院启动制定《条例》。

这一等就是10年。

虽然过程中监管曾经出台《私募投资基金监督管理暂行办法》，一度成为这10年里私募基金运作的指引，但行政法规的缺失一直都是私募行业的“痛”。

其实最近一次《私募条例》的出现是在2017年，彼时市场刚经历了2016年急跌的行情，私募行业频频出现暴雷，监管首次将私募条例拿出公开征求意见，但征求意见稿发布后，却因种种原因迟迟未能正式出台。

此次《私募条例》与2017年征求意见稿已经有了较大变化，毕竟所处的市场环境已然不同，毕竟按照中基协数据显示，截至2023年5月，在中基协登记的私募基金管理人数量超过2.2万家，管理基金数量15.3万只，管理基金规模21万亿元，而这个数字在2017年仅为8万亿元。

尤其是在当中，私募股权基金的占比提升较快，21万亿的规模中，私募股权基金（包含创业投资基金）规模达到15万亿元，成为私募行业绝对的核心，那相关法规的匹配也同样重要。

《私募条例》也因此应运而生。

不过，《私募条例》作为原则性法规，主要强调的是原则性的要求，对行业的冲击远不如中基协发布的171号文。但是在《私募条例》落地后，中基协估计会大量修改私募行业的自律规则，接下来应该会有大量的变动。

但这当中依然有不少地方仍值得业内探讨。

先来说说业内的共识——私募的门槛变高了。

以前的私募行业从监管角度看是比较松的，很多业务几乎没有限制，其他行业不能干的都可以通过私募完成，赚的也不少，所以一度奔私成为很多大佬成名后的最终归宿。

但如今就不一样了，监管彻底拉齐，不说别的，就说如果让私募行业与公募打擂台，还能有“制度红利”吗？人才、风控、系统，哪个能比得上？

而且《私募条例》中更是直接要求，如果因为重大违法被注销，3年内不得注册成为私募管理人；私募无产品管理最多12个月，否则被注销，更是直接将私募的退出风险进一步提高。

这么一来，公募基金经理奔私的成本也就增加了。

要知道，在过去几个明星基金经理合伙就能申请私募牌照，然后凭借名气在渠道拉到资金，去机构做准入，做代销，只要业绩过得去，一般规模起的非常快，很容易资源变现。但实际上看这次《私募条例》中对募集和运作的要求不难发现，监管的意图很清晰，要做私募就好好做，想干轻松的、灰色的、通道的、委外的，都得按照严格的要求来。

就拿这次讨论最大的一条来看：

第十七条　私募基金管理人应当自行募集资金，不得委托他人募集资金，但国务院证券监督管理机构另有规定的除外。

什么意思？市场上有部分从业人员认为监管是希望私募能够自行募集资金，实实在在改变销售模式。

但这是彻底改变行业格局的一个行为，几乎不可能做得到，别说中小私募了，头部私募虽然有覆盖全国的渠道，但你说要求他们不代销，完全依靠自有渠道来直销，也是不可能做到的。

募资一直是私募的短板，首先高净值客户本就集中在以银行私行和信托为主的机构手上，跟对方拼销售团队？拼售后服务？

公募基金发展了这么多年都没能完全摆脱渠道的依赖，对私募基金来说更不可能，最后的结果只能是规模断崖式下跌，这与监管出台行政法规的初衷并不相符。

所以目前行业大多都在猜测监管对于“国务院证券监督管理机构另有规定的”这一表述的空间，是否还能包括“持牌基金销售机构”并不明确，有说法认为一刀切不现实，可能会根据资质、规模、产品类型、客户门槛等重新设置私募代销规则。

由此看来，接下来市场最关注的将会是何时才会有关于私募基金销售行为的规则出台，而中基协又将在何时调整《募集行为管理办法》的相关内容。

值得一提的是，虽然监管约束了“委托他人代销行为”，但是“他人居间介绍募集”仍然是合规的。

不过，也有不同的思路，此次《私募条例》明确政策支持，对母基金、创业投资基金、政府性基金等具有合理展业需求的私募基金，《条例》在已有规则基础上豁免一层嵌套限制，明确“符合国务院证券监督管理机构规定条件，将主要基金财产投资于其他私募基金的私募基金不计入投资层级”。

此前私募基金的投资层级是否需要参照《资管新规》中不得超过2层的要求，实践中有一些争议，在《登记备案办法》实施前后，私募基金最终还是采用了和其他资管产品相同的标准，即为了防范多层嵌套带来的“空转”，原则上应当满足《资管新规》不得超过2层的要求。

也就是说此次在法规层面确定了投向私募的私募产品，可以豁免一层嵌套，这对于当前业内盛行的“募集层/投资层”模式和私募FOF业务来说是一大利好。

什么意思？就是说可以通过私募FOF豁免一层嵌套，再投资于其他私募，那是否意味着可以成立内部FOF，通过募集层与其他代销机构合作？

可行性值得探讨。

但总体而言，现在基金经理奔私的动力会大幅下降，脱离了成熟的平台化运作的公募基金后，要自己努力募资、要自己保证规模、要自己服务客户，做的还都是跟公募一样的业务，享受差不多的监管，何必呢？

而且《私募条例》指出，根据业务类型、规模、持续合规、风控等情况等对私募进行差异化管理；对股权和证券类型私募基金分类管理。

未来私募的出清和分层将会进一步加速，奔私成立的新私募恐怕难以跟老牌私募竞争。换了你，现在还奔私吗？

作者：李沪生 | 智信研究公司基金研究主管

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