大家好。最近又有不少政策出来，债市表现依旧强劲，而我所管理的两只纯债基金却在近期再次调降了限购的额度。所以今天我想来聊聊当前大家比较关心的那些问题。

限购

首先是限购的问题，这次将限额调到1000元，最大的考虑还是基于对持有人收益率的保护。经过上半年的演绎，信用债和利率债的收益率都已经到了比较低的位置，接下来在利率债的投资上，更多需要节奏的把握，而信用债则需要更多的去寻找具有信用利差、或者收益率压缩空间更大、性价比更高的资产。因此我们需要更多的时间和精力来寻找这样的资产，所以考虑再三还是降低了基金限额，希望通过这种方式控制一下资金流入的速度，从而为持有人更好地争取投资回报。

宏观解读

再说说宏观。今年一季度经济呈现斜率较高的脉冲式修复，但修复的动能仍集中在政策拉动和积压需求等外生性和补偿性动能，地产销售一般、汽车消费拖累社零、出口回落，通胀及进口数据表明内需不足，市场对经济复苏的斜率和持续性存在分歧。到了二季度，地产数据短暂企稳后再次回落、出口继续下滑，经济数据不及预期。10年期国债收益率一路下行，从最高2.93%下行至2.60%，下行了超过30bp，期间MLF的意外降息也是打开了下行空间，所以今年来债市行情表现一直比较强劲。

但正因为经济数据表现一般，从6月开始市场就在等待政治局会议定调政策方向，7月24日政治局会议对房地产口径出现调整，提到“一揽子化解地方债务风险”、活跃资本市场、促进消费。会议后债市出现大幅调整，十年国债收益率大幅上行。我们当时也跟大家做过解读，债市的急速调整，其实更多是一种情绪的集中宣泄。从政策看，房地产政策的确有所超预期，但并不能理解为转向强刺激，“房住不炒”的大方向并未改变。而且，会议表示要继续积极的财政政策和稳健的货币政策，删除了“精准滴灌”、“合理充裕”等限制性表述。加上下半年MLF到期量巨大，地方债加快发行，从降低实体经济（含城投企业）融资成本、减轻居民房贷压力、保护银行净息差的角度来看，降准降息可期，利率中枢有望进一步下移，债市行情无需悲观。

债市复盘

随后市场的反应与我们的判断基本符合，当时经过3天的急速调整后，利率重新开始了震荡下行的趋势。这里的主要原因在于，从政策基调、政策预期到实际政策出台再到政策效果，都会有预期差：预期和实际出台的政策存在预期差，政策出台和实际的效果有预期差。政治局会议后的确是出了很多的政策，包括降息、存款利率下调、地产金融16条适用期限延长、促进民营经济发展28条、税收方面优惠措施等……但政策出台的力度和节奏还是低于市场预期，同时宽货币政策先行，也就是2次降息，所以债券市场表现较强。债市强劲，市场资金较为宽松，股市表现不佳，居民和机构的资金都更多地进入债券市场，使得今年年初就有的“资产荒”现象更加严重，对债市也起到了很强的支撑作用。与此同时，政治局会议指导的一揽子措施化解地方债务风险已经紧锣密鼓地展开，极大提升了信用债尤其是城投债的信心，估值收益率下行较多。利率债和信用债走势均较强，最近两周债基表现非常抢眼。

后市展望

大家肯定更关心后面的债券市场表现会怎样，这我们就要思考之前债市走强的因素是否会出现变化。（1）目前的政策不及预期：后续政策是否会符合预期或超预期，我们现在预测未来的政策，其实没有什么意义，但增量政策肯定还是会继续出台。（2）包括降息在内的宽货币政策：宽信用需要宽松的货币政策环境，所以宽货币政策应该会继续，降准仍有很大概率，不排除有继续降息可能。（3）一揽子化债：这个是肯定会延续开展。（4）资产荒现象是否持续，尤其是债市的需求力量：这与一、三点都相关，如政策超预期，投资者对股市预期转好，那么避险资金可能会从债市撤出投入到权益市场，但这与政策能否超预期息息相关；通过发行特殊再融资债化解债务风险，这会增加债市的供给，对资金面有抽水作用，但央行大概率会通过加大公开市场操作或降准来维持资金面的相对宽松，这方面无需过于担忧。

所以债市最终还是要回归资金面和基本面的研究。资金面暂时不会反转，基本面取决于政策出台、落地和效果。最近一次的5年期LPR并未和MLF联动，我们推测央行还是更看重银行的息差保护，因为一方面银行维系着国家的金融系统稳定，另一方面目前化解地方债务风险需要银行的大力支持，所以截至当前，今年政策的首要考虑应该还是防风险，那么政策出台的力度和节奏就会相对温和一些。所以我们认为长债没到反转的时点，即使出现回调，回调幅度也会较为温和，会给我们基金经理留足够的时间去调整策略。

总结一下，在经济数据出现实质性好转之前，利率预计会维持震荡，我们会持续观察宽信用的力度和节奏，政策落地的预期差和效果的预期差，从中挖掘债市的交易机会。同时，我们也会保持足够的流动性，来应对政策的逐渐出台和股市起来后的抽水效应，平滑债市可能的调整风险。我们的投资策略仍是严控波动，将投资胜率放在优先位置，也请各位持有人相信，我们会一如既往的努力为大家创造更好的持有体验、争取更多的投资回报。

风险提示：上述观点仅代表长安基金观点，不构成针对个人的投资建议，也不表明本公司对投资做出任何判断或倾向意见。投资人应谨慎投资，并根据风险自担的原则，自行承担投资风险。基金有风险，投资需谨慎。

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