理财产品破净潮之后，大量资金选择离开。客户赎回导致理财规模下降，理财为了应对赎回，不得已大量卖出债券。

而理财是债券的重要持有方，它们的卖出，又进一步压低了债券的价格。这导致理财产品重仓的品种，进一步下跌。

看起来，这是一个恶性循环了。但先别着急，其实在理财大肆卖出的时候，也有人在接盘。我们把接盘方也加进这个循环里，就发现游戏没那么简单。

银行自营接盘利率债

近期理财产品出现回撤后，很多人对银行很不满。有人表示，“再也不买理财了，还是存款保险”。资金赎回后，转手存了定期。

银行损失了理财客户，转手拿到客户的定期存款后，可能就去买入债券了。定存一年的利率在1.5-1.8%之间，十年期国债的利率为2.92%。好像，银行赚的更多了。

12月5日到9日这一周，银行自营盘承接了870亿元债券。所以，理财子公司为了应对赎回卖出债券。银行自营则趁着市场调整买入利率债，其实买入并持有债券也是银行的主营业务，这种操作也没问题。

只不过这个债券的坑，是银行的理财子公司砸的。抄底的却是银行自营盘，到最后银行赚得更多了，这肯定是合法合规的，但总觉得怪怪的。

银行没有买入信用债，是因为买入信用债需要占用较高的资本。银行买入债券，需要占用资本并需要满足复杂的资本考核，而利率债资本占用率低。所以银行买信用债“不经济”。

保险机构接盘二级资本债和永续债

保险机构，在这轮债市下跌中也有自己的想法。保险是超长期投资，在债市下跌的时候，不仅在抄底而且在调整持仓结构。

保险机构卖出了一部分存单，买入银行的二级资本债和银行的永续债，抄底的同时，拉长资产的久期。

说实话，我觉得保险机构现在的投资部门会很开心。四十天前，招商银行永续债收益率不足3%；现在，招商银行永续债的收益率为4.05%。这可是招行的永续债呀，超长久期的优质资产，价格砸了一个大坑。

从信用利差角度来看，也很明显。40天前，十年期国债收益率为2.65%，当时招行永续债收益率减去十年期国债收益率为0.35%；现在十年期国债收益率为2.937%，招行永续债减去十年期国债收益率为1.113%。

利差从0.35%到1.113%，不过一个多月的时间，从一个极端到另一个极端。利差走阔到历史极值的水平，说明行情走势的极端。而极端行情通常都是不会持续太久的。

稳定的机构在抄底

想抄底，得有底气。我们看抄底的机构是大银行、是保险机构，都是负债端特别稳定的机构，都有着长期投资的资本，所以他们可以在市场大跌的时候抄底，布局未来。

相比起来，基金也好、理财子公司也好，其实业务端都没那么稳定。如果客户赎回，那么他们也只能被动卖出，即便卖出已经非常有价值的资产、心里在滴血，也没办法。

有些理财产品和债券基金，在此前牛市的时候习惯了加杠杆博取利润，那么现在就需要卖出更多来应对赎回。

从银行自营盘、保险机构敢于抄底的角度看，如果是长期投资，此时其实是比较好的买点。正应了，“别人贪婪的时候我恐惧，别人恐惧的时候我贪婪”。熊市买入，牛市不追高。

但理财这种有着到期日的产品，设计上有着缺陷，并不适合长期持有。而且理财超过业绩比较基准的时候，管理人拿大头，也让低位抄底的价值大大降低了。

城投债被晾在一旁

我们说了，银行在接利率债，保险机构在接银行二级资本债和永续债，熟悉债券的朋友可能看出来了：城投债呢，谁在接？

事实是，城投债没大有人愿意接，这是一件比较尴尬的事。关于城投债的风险，大家心里都有一杆秤，此前城投债涨的厉害的时候，这个隐患不大。现在需要卖出的时候，城投债的性价比低就显现出来了。

再加上城投负面消息的增加，在城投债投资领域，大家普遍开始采取防守策略。不过，优秀地区的城投，下跌过度后也会具有博弈价值。

理财赎回潮的时候，理财产品卖出城投债会发现较为困难，这进一步增加了净值回调的幅度。理财投资者可以翻翻投资报告，如果持有大量城投，就需要防范风险。

未来市场结束大跌，走修复行情的时候，城投反弹幅度也会弱于其他品种。我最近加债基的时候，也避开了投资城投债的产品。

总结

其实银行大幅接盘利率债，保险机构大幅接盘银行二级资本债和永续债，已经是在解决理财的赎回冲击了。这些品种继续大幅调整的概率不大。

利率债、银行二级资本债稳定是第一步，信用债利差走阔到一定程度，下行空间也会降低，市场就会迎来修复，是第二步。

不过理财子公司的表现却不好，作为第一责任人的他们，不应该继续沉默。最起码要做好客户安抚，道歉、解释，并对市场未来做出解读。