新华财经上海9月25日电（记者 杨溢仁）受节前资金面收敛、利率债供给增多、基本面阶段性触底等因素影响，近期债市陷入震荡盘整格局。

在业内人士看来，当前10年期国债收益率高于MLF利率18BP左右，市场定价蕴含了“稳经济”及“降成本”政策落地的预期。参考过去两轮行情，当10年期国债收益率高于MLF利率15BP后，往往会遇到较强上行阻力。不过，当前长端同样缺乏下行驱动力，因此短期或维持高位震荡格局。

债市陷入高位震荡格局

时值三季度末，债市受多重偏空因素影响，呈现出弱势震荡格局。

首先，政府债券发行加速带来的扰动不可小觑。一方面，今年国债累计净融资已占全年中央财政赤字的74%，往年同期在60%附近，后续按中央财政赤字计算仍有7911亿元国债待发。另一方面，地方债发行亦有余量，专项债尚有4000亿元待发，特殊再融资债券存在重启发行可能。有公开数据显示，2023全年3.7万亿元的项目建设专项债发行虽已完成89%，可四季度仍有近4000亿元待发，加之一揽子化债方案推行背景下，用于化债的特殊再融资债券存在重启发行可能，则四季度地方债净融资规模有望上行至1.5万亿元。

其次，外资持债规模的回落，也对近期债市表现构成了负面影响。据中金公司统计，2023年8月境外机构延续减持操作——减持人民币债券565亿元。分品种来看，境外机构依次减持国债、政金债、地方债199亿元、229亿元、10亿元；同时减持信用债26亿元，减持同业存单101亿元。

再者，理财配置力量的转弱同样于一定程度上加剧了行情的负反馈。

来自广发证券发展研究中心的统计显示，截至9月22日，银行理财存量规模较上周五（9月15日）减少332亿元至27.2万亿元。

“我们注意到，自9月第2周起，理财的配置力量迅速转弱，净买入规模降至64亿元，且大额卖出存单等流动性资产。”广发证券固定收益首席分析师刘郁认为，“当前现象或侧面反映出9月银行资金用途较广，理财回表压力偏高。”

“眼下，债券供给增加，特别是市场关注四季度可能还会有更进一步的放量，叠加目前机构总体趋于审慎，则站在供需角度分析，债市已打破了前期的平衡。”一位机构交易员告诉记者，“眼下，市场普遍担心调整压力会进一步抬升。”

短期内或存超调可能性

“再就基本面考虑，9月30日公布的PMI数据回升概率较大，国内经济依旧有望呈现弱修复态势。”天风证券首席固收分析师孙彬彬直言，“不过，我们也注意到，最近一周基本面修复的动能有所减弱，至少斜率在放缓。这说明多重压力下，基本面回暖仍需要进一步增量政策的带动。”

在孙彬彬看来，增量政策会有，但不会显著超预期。

“债市经过持续调整之后，个人预计，收益率进一步跳涨的空间有限。”上述交易员称，“虽然宏观条件不足以支持利率显著下行，可也并不能排除短期窄幅震荡并且略有修复的可能。”

长江证券固收团队亦认为，目前“金九银十”尚未见到持续性修复，而作为前瞻指标的中原经纪人指数亦表现不佳，整体市场反弹幅度弱于今年2月份。如果地产销售锚定M1增速和社融中的居民中长期贷款，则当前尚未见到信用扩张的到来，这可能也是支撑后续债券上涨的重要条件。

目前，包括中金公司在内的部分机构判断，尽管近期债券利率有所承压上行，但部分影响更多是阶段性扰动，如政府债券供给的阶段性抬升、机构阶段性赎回等，与基本面、政策和风险偏好变化相比，当前债市存在一定的超调可能。最为核心的是，债券利率下行的逻辑其实并没有发生根本性改变，即贷款利率的持续下探仍将延续，进而会引导其他广谱利率跟随回落。

后续布局建议量力而行

综上，回到债市布局层面，较为乐观的机构认为，调整后的债市已然向广大机构提供了较好的参与机会。就大趋势来看，利率补降的过程尚没有结束，货币市场利率在四季度可能重新回落，而实体收入端压力犹存，内生性融资需求有待进一步激发，广谱利率仍会延续下降趋势。

不过，也有不少持审慎态度的业内人士判断，伴随止盈心态的发酵，机构行为可能成为四季度更大的风险源。眼下，理财赎回风险还未完全解除，机构配置压力没有上半年强，后续应警惕机构行为和基本面、政策等共振的风险。

“目前利率的底部还是在逐步抬高，未来也要面临宏观数据改善的持续冲击，因此市场情绪并不稳定。”一位商行交易员向记者表示，“我们判断债券市场调整还没有结束。聚焦布局策略方面，个人建议，如果利率再度下行，那么仓位较高的机构可选择继续止盈；至于仓位较低的机构，应等待更好的买点，不着急抄底债券。”

浙商证券研究所固收团队亦认为，当前保守策略或更占优。短期内，基本面可能先在“弱现实+强预期”象限强化，债市以震荡调整为主，长端压力较大；后续基本面有概率向“弱现实+弱预期”切换，不排除中期有做多机会，但是做多空间可能受到资金面等因素的制约；如果基本面向“强现实+强预期”切换，那么债市中期做多的关键逻辑可能出现变化，此时更需关注超预期调整的风险。

编辑：王柘

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