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连平 张秉文「植信投资首席经济学家兼研究院院长、植信投资研究院资深研究员」

提要：

在新的历史阶段，财富管理行业承担着实现共同富裕目标和支持创新产业发展两大战略任务。

在监管强化之下，规范化、多元化、特色化的财富管理行业格局正在逐步形成。

第三方财富管理机构应加大力度提升资产配置能力，分层次开展资产配置研究。

资管新规的正式实施，意味着第三方财富管理行业从高速增长阶段转向高质量发展阶段。

近年来，我国财富管理市场获得了长足发展。数据显示，截至2021年底，我国财富管理行业资产管理总规模已超过131万亿元人民币，同比增速已连续数年明显高于我国经济增长水平。

面对我国财富管理行业发展的重要机遇期，各类机构都在积极行动，都希望能够抢得市场先机。在监管强化之下，规范化、多元化、特色化的财富管理行业格局正在逐步形成。第三方财富管理行业也在财富管理发展的大潮中不断巩固自身优势，提升合规风控水平，迈入转型发展的“快车道”。

第三方财富管理行业的定位、优势及战略任务

作为我国财富管理市场的构成部分，第三方财富管理行业一方面承担着满足广大居民财富管理需求的功能，另一方面也履行着引导资本支持直接融资、助力实体经济发展的责任。

由于市场环境和政策监管等多方面原因，第三方财富管理行业长期处于变化之中。但经过十余年的发展，行业的业务模式已逐渐成型，发展轨迹也逐渐清晰。第三方财富管理机构有两个基本特征：一是不从属于银行、证券、信托、基金等资产管理类机构，其独立于生产资管产品的“卖方”；二是对投资者购买资管产品的决策能够产生重大影响，但不能代替投资者决策或操作，因此也不是“买方”。

既非“卖方”也非“买方”的“第三方”定位，让第三方管理机构更多承担着为买方和卖方“牵线搭桥”的角色，为资产管理人寻找相应风险特征的投资者，为不同个性的投资者匹配不同类型的管理人。

作为财富管理的“第三方”，既是定位，也是优势。从优势来说，一是体现在中立的市场地位，不仅为资管机构“卖”产品，也为投资者“买”产品，两方都是客户，二者不偏不倚。二是体现为全面的专业服务。例如，为投资者做资产配置要专业，否则投资者不会信任；寻求同资产管理人合作也要专业，否则难以建立长期合作关系；无论是同资产管理人合作，还是为投资者提供服务，都应具有全面的专业能力，否则难以满足两方面的合作需求。中立地位和专业服务两大优势构成了第三方财富管理行业长期发展的基石。总体上，财富管理行业是我国直接融资体系中的重要组成部分。在新的历史阶段，财富管理行业承担着实现共同富裕目标和支持创新产业发展两大战略任务。

●共同富裕推动行业明确普惠化客户定位

鉴于财富管理的标的物是财富，第三方财富管理机构服务的客户群主要是中高收入群体，即行业的客户定位以中高端客户为主。而共同富裕要求我国未来形成中间大、两头小的橄榄型分配结构，这就要求行业服务的主体应该是中端客户，同时也意味着未来中端客户在总规模和业务占比等方面会逐渐追赶甚至超过高端客户，行业客户定位将愈益显现出普惠化的特征。

这种客户定位及其结构的趋势性变化必将引导机构重新分配各种资源。高端客户的单一客户产值大，服务好高端客户需要投入较多的机构资源；而中端客户总量大，服务好中端客户群体需要投入的机构资源总量可能会逐渐超过高端客户。这就要求行业机构明晰客户定位，合理分配资源，做好服务分层。

●创新型产业为行业最为重要的发展方向

作为直接融资体系的重要构成部分，行业必须持续加大对实体经济的支持力度，而创新型产业则是最为重要的发展方向。

建设创新型国家是我国的重大战略任务，发展创新型产业需要行业引导中高净值人群为其提供资本助力。创新产业初始投资规模大、回报周期长、不确定性高，对投资者的风险承受能力有很高要求，投资早期创新型企业的收益也相对更为丰厚。

数据显示，2020年私募股权基金投资的整体回报率约为34%，创业投资基金回报率则高达140%。创新型产业的高风险、高回报与行业中高净值投资者的特征较为吻合。第三方财富管理机构在引导中高净值投资者的资金流向创新型产业，以及筛选优秀基金管理人等方面都可以发挥更为积极的作用。

当前，个人投资者对私募股权基金和创业投资基金的关注度正在提升，个人投资私募股权和创业投资基金的数量占比均有所提高，而后者的提高幅度尤为显著。数据显示，2020年底，创业投资基金的个人投资者数量占总出资人数量的63.69%，总数约为5.8万人，相比2019年增长39.6%。而且投资金额占比最高的“企业投资者”和“各类资管计划”背后也都有中高净值企业家和投资者的身影。因此，第三方财富管理机构在支持国家创新型产业发展方面将会更有作为。

第三方财富管理行业在规范中茁壮成长

经过十余年的发展，第三方财富管理行业逐渐成长壮大，“两头大、中间小”的行业竞争格局初步形成。而规范则是行业行稳致远的先决条件。

第三方财富管理行业的规范主要体现在持牌经营、合规发展两方面。2018年资管新规的推出，拉开了行业规范化转型的大幕。2021年资管新规过渡期结束后，行业整体规范程度得到了显著提升。

●监管体系的不断完善，推动行业走向规范

资管新规之下，刚性兑付将不再可行，资金池正在得到严格规范。同时，资管新规大幅提高了合格投资者的门槛，使风险匹配原则逐步得到遵循，“打破刚兑”也得到了实际执行。

其实，以基金业协会主导，由基金销售、私募证券基金管理、私募股权/创业投资基金管理和保险经纪四大牌照构成的监管体系，对第三方财富管理行业的规范运行和发展发挥了重要作用。通过持牌经营，提高了行业主体的门槛；通过分业监管，确立了不同类型业务的监管效率；分业经营模式则降低了混业经营的风险隐患和行业的整体风险。

●市场主体积极主动转型，促进了行业规范运行

在当前监管框架下，持牌经营已经成为第三方财富管理机构的合规底线。

数据显示，2021年底，持有私募基金管理人牌照的机构数量达24610家，持有基金销售牌照的独立基金销售机构有111家。其中，有相当一部分是资管新规前第三方财富管理机构或者其子公司转型而来的，持牌经营、合规运作已日益成为行业发展的主流。与此同时，持牌合规经营也成为行业快速发展的“助推器”。

以独立基金销售机构为例，持牌经营后，资管规模实现了快速增长，2022年第二季度末实现非货币市场公募基金保有规模约3万亿元，相比2021年初增长了74.7%。持牌经营也让头部机构能够参与基金投顾等创新业务试点，为行业持续快速发展奠定了基础。

另外，规范是行业发展的基础和先决条件，也是行业主体优胜劣汰的试金石。率先完成规范化转型的机构，抓住了财富管理行业发展的契机，实现了规模和市场份额的快速增长。数据显示，头部第三方财富管理机构2021年的净利润已超过10亿元，盈利能力已开始比肩部分城商行和农商行。

总的来看，不仅在规模上，而且在服务种类、服务专业水平、风控水平等方面，第三方财富管理行业均呈现出良好的发展态势。

●行业服务持续向多元化方向拓展

财富管理行业的快速发展，激发了投资者更加个性化的服务需求。投资者已不再满足于相对单一的基金、信托产品，以及基金定投、基金投顾等方式，更为多元化的需求层出不穷。

第三方财富管理行业的业务种类不仅覆盖公募基金、私募基金等投资领域，同时也涵盖保险、家族信托等特殊类型的财富管理需求。部分头部机构借鉴海外私人银行模式，在公益慈善、健康管理、法税咨询等非金融业务方面持续发展专业服务能力。

值得注意的是，第三方财富管理行业的服务种类仍在日益丰富，服务链也在不断拓展。其中，头部机构因客户数量多、机构实力雄厚，会尽可能多地拓展服务范围、丰富服务品类，也有很多中小型机构因资源有限，从事相对单一的业务，但从行业整体来看，服务种类仍朝着多元化的方向拓展。

●行业服务专业化水平显著提升

行业服务的专业化不仅体现在理财顾问的专业能力上，也体现在包括机构中后台所提供的专业支持上。

在行业向综合性服务拓展的大背景下，单一理财顾问很难同时精通诸多领域，这就需要机构内其他中后台部门在客户开发和维护中提供强有力的专业支持。中后台部门的支持，主要体现在提供不同领域的专业知识和技能支持，而其中最为重要的则是以资产配置为导向的、特色化的专业投研能力。

可以说，行业正在以资产配置研究为核心，助力服务驱动模式转型，很多机构都在加大研究投入，以提升资产配置能力。一般地，往往先是通过宏观经济和政策研判，从战略上“自上而下”指导资产配置，然后是充实各资产类别的研究力量，制定战术层面的配置策略。

●风控能力是区分机构素质的重要标准

随着资管新规过渡期于2021年底结束，第三方财富管理机构的风控机制也日趋精细化，尤其是头部机构，它们不仅有债权类业务的信用风险管理，还有FOF等证券投资业务中的资产管理人筛选，也有私募股权项目尽调等。

风控机制是保护客户财产安全的重要武器。当前，行业头部机构之间的竞争也已经逐渐演变为风控水平的竞争，风控水平越高，客户的信任度就越高，市场影响力也会水涨船高。

未来，第三方财富管理行业如何高质量发展？

资管新规的正式实施，意味着第三方财富管理行业从高速增长阶段转向高质量发展阶段。在新的发展阶段，行业机构（尤其是头部机构）有必要切实加强以下六个方面的能力建设。

●培育核心研究能力

理财产品数量日益增多、种类愈加丰富，投资者选择合适产品的难度逐渐加大，市场对理财服务的渴求日渐浓郁。同时，大类资产轮动加速、市场瞬息万变，投资者对合理配置资产组合的需求显著提升。

目前，行业资产配置研究仍是“做专者众”，研究单一领域的多，跨领域综合研究的少。第三方财富管理机构应加大力度提升资产配置能力，分层次开展资产配置研究。

除了资产配置研究外，对各类机构管理者来说，更为重要的是对自身经营特点、机构战略定位等方面的研究。作为机构管理者，不仅要对行业未来的发展趋势有科学的、前瞻性的判断，而且还要对机构自身的特点和竞争优势有清醒的认识。只有这样，才能掌握好战略方向，在竞争中觅得先机。

●深化综合性投资者教育能力

一是行业机构应通过解读国家方针政策，指导投资者进行短期、中期和长期的资产配置规划。行业智库专家对国家重要战略方针政策的阐述，能让广大投资者更好地领会政策意图，为政策落地奠定基础。

二是行业机构要通过“解惑”市场波动来带动投资者理性投资。股票市场往往“风云变幻”，需要“逆耳”箴言来帮助投资者克服人性的弱点。在投资者信心因短期市场调整而出现动摇甚至过分悲观时，专业人士的理性判断有利于抚慰投资者的情绪，同时也能发挥稳定市场预期的积极效用。

三是行业机构有必要引导投资者客观地看待风险，合理承担风险。金融市场“风云变幻”，投资者风险几乎不可避免。财富管理机构有责任引导客户客观对待风险，形成合理承受风险的理念和能力，使其承担的金融产品风险应与其自身的风险偏好相匹配，而不是误导投资者想当然地认为某些产品是“低风险的”甚至是“无风险的”。

●构建专业团队协同服务能力

专业团队协同服务客户是海外高端财富管理业务的成熟模式。实现专业团队协同，最重要的是理顺内部管理机制，即专业团队协同服务的重点在于“协同”，绝不是“1+1=2”的简单业务堆砌。

在此过程中，如何调动各方的积极性、平滑无缝对接运作是问题的关键，这就需要理顺内部管理机制。可以说，制度建设和人力资源培养是提高专业团队服务水平的关键要素。好的机制能让理财顾问和中后台“荣辱与共”，增强业务条线的协同效果，同时也有利于培养和留住高质量人才。人力资源在财富管理这样一个以专业服务为核心的行业中的作用至关重要。有效的机制有利于过滤低效的管理要求，激发优秀人才在专业领域的服务潜力，同时，通过给人才提供好的业务支持和市场化的薪酬激励，可以维护机构与优秀人才之间的长期合作关系。

●创新非金融服务能力

非金融服务已发展成为财富管理业务的重要组成部分。

当前，改革开放初期第一代企业家已陆续退休，企业传承问题亟待解决。共同富裕又对企业和财富的传承提出了新的要求，海外市场中较为成熟的家族信托理念逐渐在富裕家庭中生根发芽。信托业“双降”和行业转型也在呼唤新的业务增长点。可以说，市场的持续关注，给家族信托创造了巨大的发展空间。

另外，公益慈善有望开启创新发展的新时代。慈善基金和慈善信托将公益慈善和财富管理有机结合，有望得到更多财富管理机构的关注。由于慈善基金和慈善信托更多采取“增量捐赠”的形式，通过投资管理实现基金财产的稳健增值，进而将增值部分对外捐赠，可以形成财富管理和公益慈善的有机结合。

随着我国三次分配税收制度的不断完善，慈善基金和慈善信托有望获得更多的税收优惠，而这种新的慈善形式也将获得更多高端富裕家庭的关注。

●夯实品牌增信能力

品牌建设需要以扩大市场影响为目标，但也要以增加投资者信任度为基础。有计划的、持续的品牌营销，应该被放在更重要的战略层面进行规划。

一是品牌建设前，要对机构自身的特点和优势有清晰的认识，做好研究功课必不可少。随着战略的不断落地，企业必然会有阶段性的发展亮点，需要将这些亮点以不同的形式宣传，在不同的阶段让更多客户和潜在客户有所了解。

二是品牌建设也需要持续投入。行业本身在快速发展，客户群体也在不断进化，只有持续通过宣传让市场了解机构的特点和优势，持续通过传播正能量加强机构在市场上的信任度，才能让更多人产生共鸣，进而转化成未来的客户。

三是品牌宣传要注意把握好尺度，防止过犹不及。有计划、有广度、有力度和可持续的品牌宣传将会达成增信目标。

●提升符合ESG理念的可持续发展能力

第三方财富管理行业自诞生以来，始终以市场需求为指引。然而，行业主体数量多、业务发展路径多样也导致了行业整体缺少规范性的业务标准。

可以看到，ESG发展理念中对可持续、社会责任、企业治理的强调，和第三方财富管理行业高质量发展的愿景高度重合，也是新发展理念最好的贯彻落地。

头部机构践行ESG发展理念、提升可持续发展能力可分为以下几个不同的层面：一是有的机构治理状况较好、基础扎实，可以考虑以自身经验结合国际通行做法，在建立行业ESG执行标准方面有所作为；二是有的机构可以考虑把ESG理念融入公司战略，全面提升公司治理水平；三是更多的机构可以专注于环境友好、社会责任、公司治理中的某一个点或几个点，“以点带面”带动公司治理能力的持续提升。

综合来看，十余年来，第三方财富管理行业都处在高速发展之中，未来十年，则将是行业高质量发展的新阶段。在党和国家新发展理念的指引下，以ESG理念和标准为抓手，不断提升公司治理和持续发展的能力，第三方财富管理行业有望在高质量发展中，为国民经济发展和行业普惠化发展贡献更大的力量。

（责任编辑：刘强）