知风云：随着2023年8月23日A股持续大跌，A股第48次面临跌破3000点的窘境，市场发出了保卫3000点的呐喊。

在这种局面下，证券日报发表的一篇《再谈挺起A股的脊梁》的文章在媒体上引起了广泛关注，文章的重点在于呼吁市场中的头部上市公司和优质细分领域公司发挥价值引领作用。

作者|知本咨询国企产业研究院 张思雅

责编|亿亿 编辑|阿苓

作为国民经济的重要支柱，央国企上市公司在挺起A股脊梁中应该发挥关键作用。

一方面，要提升经营效率，在日常经营中认真执行扩大内需、产业结构调整等策略，为投资者带来实实在在的回报；另一方面，要重视市值管理，采取措施稳定市值中述，向市场传递更强的投资信心。

图 国有上市公司需要在挺起股市脊梁中做出重要贡献

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分拆上市是提升经营效率和企业市值的有效途径之一

执笔之时，中国电建在8月24日发布分拆上市预案公告，拟分拆所属子公司中电建新能源集团股份有限公司（简称“电建新能源”）至上海证券交易所上市。

据不完全统计，分拆上市近年来有持续增长的趋势，本年至今已有超过25家企业发布分拆公告。

各位读者可能会问，为什么这么多公司热衷于分拆上市？分拆上市对提升企业经营效率和市值有什么作用和好处呢？

释放潜在价值，提升经营效率。

分拆上市可以释放拟分拆业务的潜在价值，达到价值发现、价值提升的目的，进而实现股东利益最大化。笔者认为主要体现在三个方面：

从市值提升角度看，假如母公司是一家主板公司，主板市盈率中位数只有22倍；子公司如果拆出来去创业板上市，创业板市盈率中位数是36倍，如果拆到科创板，估值中位数是50倍。从融资渠道角度看，分拆出的业务主要是成长空间巨大的业务，但前期一般需要投入大量资金，故融资需求比较大。而分拆上市使得新公司的业务定位更加清晰、优势资源更加聚焦，更加能得到投资者的青睐，进一步拓宽了融资渠道，为业务之后的发展提供资金动力。从公司治理和激励角度看，分拆上市有利于进一步规范子公司的治理结构、优化治理机制，同时也可以通过授予子公司管理层及优秀员工相应的股权激励，从而提升工作积极性，提升经营效率。增厚母公司利润，提高母公司市值。

子公司分拆，一般是引入一部分新投资者，而母公司依旧还是子公司的实控人，可以通过继续控制子公司分享分拆上市带来的商业效益。

若子公司利润上升，那么母公司合并利润自然增厚。另外，子公司市值做大后，母公司的市值相应也会有所提升，两者相辅相成形成的双赢局面。

02

国家出台政策鼓励分拆上市

基于当下分拆上市的热潮，笔者梳理了一下国家层面的政策演变，目前主要有两个方面的政策，一是规范类政策，二是支持类政策。

证监会发布政策，规范“分拆上市”。

2019年中国证监会发布了《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》（以下简称《分拆上市》），填补了A股市场关于分拆上市长期以来的制度空白，标志着分拆上市大幕正式拉开。

2022年1月5日，中国证监会发布《上市公司分拆规则（试行）》（以下简称《分拆规则》），整合了境内外分拆上市规则，进一步统一和完善了境内外监管要求，同时，2019年出台的《分拆上市》就此废止。

那么具体的《分拆规则》笔者就不详细展开了，感兴趣的朋友可直接查看对应的政策原文。

国资委出台成册，支持“分拆上市”。

新一轮国企改革中，推动央国企高质量发展是核心目的，分拆上市也成为推动国企高质量发展的重要手段。

2022年5月，《提高央企控股上市公司质量工作方案》，提出支持有利于理顺业务架构、突出主业优势、优化产业布局、促进价值实现的子企业分拆上市。自此，分拆上市成为国企上市公司优化资源配置、提升企业价值的重要路径。

03

分拆上市申请的关注点

我们前面讲到分拆上市是提升经营效益和企业市值的有效途径，但是笔者需要提醒各位朋友的是，上市公司实施分拆上市必须关注几个风险点，这也是监管机构的考察重点。若处理不当，则会对母公司的市值以及分拆上市进程造成负面影响。

第一个就是分拆上市不能釜底抽薪，防止母公司“空心化”风险。

《分拆规则》明确指出上市公司分拆应当同时符合四个条件：

其中之一是：上市公司上市已满三年且最近三年连续盈利；其中之二是：扣除按权益享有的拟分拆子公司净利润后，近3年母公司净利润累计不能少于6亿；其中之三是：最近一个会计年度内母公司合并报表中按权益享有的拟分拆子公司净利润不高于归属于母公司股东净利润的50%；其中之四是：最近一个会计年度内母公司合并报表中按权益享有的拟分拆子公司净资产不高于归属于母公司股东净资产的30%。以上四个条件的设定说明了拟分拆的不能是母公司的主要盈利来源，也不能占公司净资产比重过多，不能动母公司的根基。同时也说明了母公司还需要自身有实力，盈利能力较强。

第二个就是分拆上市需要关注同业竞争问题。

在上市公司分拆所属子公司上市后，母、子公司均为上市公司，此时母、子公司各自明确的业务边界和清晰的定位尤显重要。

因此，发行人在上市申请中应对其与母公司是否存在竞争关系、相互业务边界是否清晰及可能发生的业务协同等方面进行详细阐述，让监管层及广大投资者对双方主营业务方向及未来业务定位有清晰的认识。

第三个就是分拆上市需要关注关联交易问题。

绝大多数母公司的创新业务均是依托传统业务延伸和成长起来，是在母公司内部交易市场中孵化、培育、发展壮大，难免会存在关联交易问题。

而关联交易可能伴随着上市公司利润转移、侵害中小股东权利等问题，因此上交所对于上市公司与拟分拆所属子公司之间的关联交易亦持重点关注态度，严防利用关联交易进行输送利益或调节利润等行为。

第四个就是分拆上市需要关注子公司业务独立性问题。

拟分拆的子公司对其已上市母公司是否存在重大依赖，这直接关系到母公司投资者利益，拟分拆子公司脱离母公司后是否拥有完整的业务体系，以及直接面向市场独立经营的能力独立经营和直接面对市场的能力，在上市审核中受到重点关注。

因此，分拆上市母、子公司需要在业务、资产、财务、机构方面要相互独立，不允许存在独立性方面的严重缺陷。

04

分拆上市前应该提前筹划

笔者建议有意分拆业务单独上市的企业应该提前筹划，建议每年对其自身各项业务进行全面梳理，确保拟分拆业务和剩余业务满足《分拆规则》相关要求。

另外，提早厘清拟分拆业务和剩余业务在业务、财务以及管理等方面关联，划清利益边界，尽可能避免拟分拆业务和剩余业务之间一些不必要的关联交易，满足独立性等上市监管要求。

那么具体在分拆时机的选择上，笔者从企业生命周期规律视角进行剖析，给各位朋友提供一个建议：

那就是在拟分拆业务的业绩即将迅速攀升之前以及剩余业务增速放缓但业绩尚可时择机启动分拆，这样一方面能较容易满足分拆的业绩条件，另一方面也能尽可能确保子公司获得资本市场上更多青睐。

最后，不管是在这场A股市场3000点保卫战的使命推动下，还是在新一轮国企改革的战略牵引下，央国企上市公司都应该充分发挥关键作用，不断优化自身资源配置、提升企业价值，用好分拆上市这一把利剑。

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