一、债市回顾

近期关键词

LPR超预期非对称降息，利率整体下行，曲线牛陡。

春节后第一周股市走强，股债跷跷板效应失效，市场呈现“股债双牛”的格局。5Y以上LPR降幅达到25bp的历史最高水平，带动广谱利率下行是债券走强的主要驱动因素。具体而言，2月18日为调休日，受春节出行数据强劲影响，债市情绪偏弱；周一消息面平静，受资金宽松影响债市情绪偏积极；周二5年期LPR超预期下调25bp，债市情绪得到提振；周三，十年国债在2.4%的整数关口面临较大阻力，止盈压力下长端有所回调；周四受商业银行密集下调存款利率影响，债市走强；周五消息面平静，债市情绪延续积极。整体来看，2月18日-23日十年国债活跃券230026累计下行3.85bp，十年国开活跃券230210累计下行4.75bp。

信用方面，“资产荒”格局延续，上周信用债收益率继续下行，信用利差多走阔。宽货币预期叠加基本面弱修复仍为债券市场的核心支撑。节后资金整体较为宽裕，有利于债市维持稳定。此外，5年期LPR利率的下调也使得市场对于较为宽裕的货币政策基调预期得以延续，在此节奏之下债市行情继续演绎，债券收益率整体下行。

可转债方面，上周股指集体上涨，传媒、计算机、通信涨幅居前，sora带动AI方向走强，减肥药、机器人等方向也有逻辑演绎。A 股演绎资金推动逻辑，在筹码出清良好的背景下，实现了上证指数8连阳的优异表现。中证转债涨幅为2.11%，表现弱于中证全指（5.07%），九大行业全数上涨，幅度在1.25%至5.07%之间，能源、可选消费、工业等行业涨幅靠前。成交热情方面，转债全周日均交易额428.17亿元，相对前一周小幅回落5.29%。分类别来看，超高平价券表现最佳，涨幅均值达5.23%。分评级来看，低评级转债表现较好。从规模上看，小规模券表现优于中规模券和大规模券。估值方面，转债估值较前一周有所下行，但仍在高位，转股溢价率有所下降，转债估值向合理水平修复仍需要时间。

二、投资观点

利率债：基本面上正值数据真空期，信贷到项目端的落实情况尚不明确。从价格高频数据上看，石油沥青价格较节前有所上行，但螺纹钢、水泥等建材价格仍延续下行，经济基本面压力依然存在。政策面上，本次降息之后，上半年政策利率以及LPR仍有降息空间，但短期内的关注点或将转向财政端，若两会对财政赤字的设定较高，长端利率或受到一定冲击。资金面上，节前降准使得银行间流动性充足，资金面有望延续平稳；同时，地方债供给节奏偏慢，对资金面影响不大。整体来说，若基本面未出现强势转向信号，资产荒暂难破局，利率或将偏强震荡，其中在资金面充裕的情况下，短端利率的表现可能相对更好，曲线走陡概率较高。近期需关注的潜在风险在于，一是，2月PMI数据或受到长假出行的提振而有超预期表现，引发市场对基本面升温的预期；二是，两会期间对宽财政有积极提法。

信用债：短期可能很难有触发利差明显回调的因素发生。如果资金利率中枢下移或流动性分层持续缓解，短端行情也有望进一步演绎，可选择中长久期标的，适度通过加杠杆套息的策略增厚收益。同时积极关注可能触发利差回调的潜在因素，保持适度的流动性。后续保险机构负债端成本有望进一步下行，或能进一步打开其对银行二永债的参与空间。当前，大方向上较为宽裕的货币政策预期叠加基本面弱修复仍为债券市场的核心支撑，但节奏上考虑到行情进展较快，后续需对新开工数据等基本面数据影响以及市场偏好的变化加大注意力。

可转债：近期转债市场跟随权益市场反弹，反弹幅度弱于权益市场。展望后市，转债市场后续或呈现出震荡行情，行业轮动仍然会较快，转股溢价率可能会进一步下行。由于当前转债市场价格水平处于低位，可采用高YTM策略或低价策略买入中、低价转债，特别是一些转债价格涨幅大幅落后于正股股价涨幅的标的。另外可以关注下修博弈机会。对于高股息、低估值正股对应的转债可以继续持有。在行业选择上，关注以下方向：1）围绕出口业务较多、海外产能占比较高的行业选择转债标的，例如纺织制造、轮胎、化工、家装材料等行业的相关标的。2）关注银行、公用事业、医药、化工等板块的转债。3）关注AI应用软件、AI算力方向的相关转债标的。4）可关注有色板块中铝、铜行业相关的转债标的。

三、上周行情回顾

数据来源：Wind，截至2024.2.23。

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