2020年，S基金开始受到国内市场越来越多的关注。

让我们简单梳理一下去年S基金们的大动作：

年初，在股权投资还深陷疫情影响的背景下，昆仲资本和君联资本两单S基金交易的披露成为一级市场关注的焦点，让圈内人注意到了S基金的生命力。自此，各家大佬2020都开始忙着做S基金。

9月，中国迄今为止公开披露的最大的一笔S交易发生。一笔6亿美元S基金重组交易花落IDG资本，买方为国际知名母基金管理机构HarbourVest主导的财团。

10月，中国平安保险旗下主要的海外投资及资产管理平台“平安海外控股”突然宣布，通过PE二级市场交易的方式引入了新的第三方投资者，为两支新基金募资。

11月末，厦门市产业投资基金新增批复了6支参股基金，其中有两支是由民资背景机构——博润资本发起设立，包括博润S多策略基金和金丰博润直投基金。而博润S多策略基金规模达50亿，首要投资策略就是S基金。

12月28日，北京清科和嘉二期投资管理合伙企业（有限合伙）在京落地，总规模20亿元，首期规模5亿元，主要投资硬科技、高端装备制造等领域的基金份额和项目，80%投资于基金份额。

各家创投机构去年在S基金上的积极程度，可谓是令人惊讶。本以为受疫情影响，市场会失去原有的生命力，但就现在来看，不仅没有风口吹不起的猪，也没有风口救不活的市场。

曾经的蓝海市场，已经开始了抢滩大战。

S基金正在迎来历史性机会

以基金到期的情况来看，2020-2022年进行投资是有利于S基金的年份。

数据来源：光尘资本，诺亚研究

观察上图可以发现，2014年私募股权开始激增，而它们具有明确的基金期限，大部分基金的年限是10年左右，其中投资期是4年左右。也就是说2019-2022年将会出现基金退出的高潮。一级市场存量规模越来越大，到期基金越来越多，2020年开始成立的S基金将会有更多的项目供给。

S基金是一款交易性策略的基金，能够为PE/VC类基金提供除了IPO、并购之外的退出方式，因此，需要退出的PE/VC基金越多，S基金的项目供给将会更充足、挑选的范围也会扩大。

而S基金的退出回报又从何而来？答案是科创板和底层项目的加速退出。

科创板推出后，优质的未上市公司能够更早上市。根据2019年的数据来看，PE/VC支持的中企上市融资额达到近10年高点，科创板贡献了21%的融资量。对于投资这些企业的基金，等待企业上市的时间缩短，投资速度变快。

数据来源：清科，诺亚研究

S基金购买的是有一定存续时间的资产包，大部分的资产本身就处于退出期。底层项目加速退出之后，S基金的DPI回流也会加速，同样可以获益。

不可否认，目前中国在S基金的发展规模、发展数量上仍然相对落后，对S基金以及私募股权二级市场的规范较少、在交易规则和经验上也还有不少的提升空间。

但盘点去年的S基金发展史，常能见到政府基金参与的身影，各地政府都在鼓励设立S基金、构建私募股权二级市场。

因此，随着中国基金行业的发展，鼓励S基金落地中国是大势所趋。

从买方来讲，S基金的项目机会足够多、退出回报也有合理路径可以实现；而从卖方来讲，面临大量基金到期，其它退出渠道成功退出的难度较高，S基金实际上是一个更合适的选择。

虽然S基金在国内的存在感越来越高，项目越来越多，但与即将到来的退出潮相比，还是供大于求，卖方需求远大于买方需求。

想靠S基金退出，还是得抓紧时间。

“接盘侠”的逆袭

S基金缘起于上个世纪80年代的美国，但其在国内存在感升高的时间，还是在2016年前后。

在国外S基金交易市场趋于稳定之时，国内S基金的交易还处在起步阶段，所以这一片还是蓝海市场，先行者的经典案例就是歌斐资产的S基金。

很多处于募资期的GP也能感受到市场的困难，银行通道关闭、母基金资金紧张、上市公司股权质押频频爆仓，想要募道新基金，已经越来越难了。

加之私募股权产品流动性较差，五到十年的投资周期，令LP不得不面临较大的流动性风险。在资本寒冬的大前提下，推出机构越发受阻。

S基金便因此成为了LP的救火员。S基金与传统私募股权基金的不同之处在于，传统基金直接收购企业股权，交易的对象是企业；而S基金是从投资者手中收购企业股权或基金份额，交易对象为其他投资者。

也因为这种特性，S基金相对于一般的天使/VC/PE/FOF等还是有一定的优势。

首先，S基金可以降低盲池风险。与PE一级市场投资相比，S基金购买的一般是已经持有相对确定底层资产的基金份额，该等基金份额对应的投资组合较为清晰。

其次，S基金在基金的中后期阶段进行投资，可相对缩短负业绩状态期间，提早发生正业绩回报，可以降低J曲线效应。

这两个优势叠加起来，使得S基金在基金净回报和净IRR方面的平均表现要高于一般私募基金的平均表现，能为投资人带来更为优异的回报。

2010年前后，政府引导基金进入爆发期，国资背景的LP进入带动了股权投资市场的繁荣。但是基金普遍存续周期在8年左右，因此这几年就成为了LP的退出高峰期，现有的IPO、兼并重组，回购等都难以满足庞大的LP退出需求，S基金也称为各地国资LP的关注重点。

2018年资管新规颁布，对银行系资金向私募股权产品投资进行了限制，在资管新规过渡期结束前，将大量存量股权资产处理完毕是复杂的大工程。

据不完全统计，2019年市场中正在募资的S基金目标募资规模累计超过780亿美元，已经比2004年翻了十几倍之多。

未来，S基金或许可成为银行处理存量股权资产的渠道之一。

S基金未来预判

客观来讲，如果要给国内的S基金做一个时代划分，很明显它还处于一个卖方教育的阶段，或者说，很多LP对PE二级市场这个退出方式并不熟悉。

但不管是通过银行通道业务投资的LP、上市公司及高管型LP、流动性紧张的地产LP、其他实业LP以及政府引导基金类LP，他们都面临着较大的退出压力，这也为PE二级市场的培育会做出巨大贡献，也会极大推动中国S基金市场的发展。

除了这些LP的退出压力，中国金融市场目前处于低潮期，优质私募基金的估值会相对折价，此时正是S基金优选标的进行投资的好时机。

不可否认，即使S基金在流动性等方面具有一定的优越性，但它在中国的发展目前仍然面临缺乏大型买方机构、GP缺乏S基金管理经验、LP转让意愿不高、LP散户化程度较高、PE二级市场中介机构较少等难题，国内S基金募集规模不及国外十分之一。

但另一面，银行系资金LP、上市公司LP、地产LP、地方引导基金LP等LP的退出压力，和IPO退出难等问题也使得S基金在中国的发展面临巨大的机遇。S基金的衍生版本，以资产层面交易为主的“S+基金”模式也在中国萌芽。

国内入场S基金的资本中，较为知名的包括宜信、歌斐、清科、钜派，此外，IDG、TPG等国际资本也已经有所布局。

PEI（另类资产管理领域的国际知名金融信息集团）在2018年度S基金研究报告中曾聚焦特定地区的S基金进行统计。数据分析显示：北美地区募资49.3亿美元，欧洲地区募资25.8亿美元，亚太地区募资19.9亿美元，依次分别占2018年募资额的13%、10%和6%。

尽管聚焦特定地区的S基金募资额规模仍然较小，但不难看出亚太地区的S基金募资规模已呈现出显著的逐年上升态势。

同时值得注意的是，与一级市场投资相比，二级市场投资在交易模式、尽职调查、估值定价、交易程序、交易文件、各方权利义务方面都更加复杂。

从2020年的各种动作可以看出，卖方教育已经趋于完善，GP基金重组市场的主导性和主动性都在不断加强。

教育阶段过去，市场就即将进入成熟阶段，S基金的热门程度，在2021年会更上一层楼。

最后

摩根斯丹利在2020年发布的一篇最新PE二级市场研究文章中提出，GP主导的S交易在2019年全球近900亿美元的PE二级市场交易量中占比已经超过三分之一。

GP们越来越积极，开始深度参与交易，并作为卖方发起交易。我国今年成功落地的三笔基金重组交易案例均是由市场声誉较高的GP主导，GP开始主导基金重组市场，投资方式也越发灵活。

大型机构已经纷纷站上了S基金这个新风口，想要成功退出并赚到钱，与其死死盯着IPO，不如抓紧时间抓住S基金这个“救星”。