本文来源：时代周报 作者：黄嘉祥

“过去几年，S基金有点‘雷声大雨点小’。当前，市场上专业买家较少，国有投资机构资产出售流程仍待制度化。”近日，钧山私募股权母基金管理合伙人廖俊霞在接受时代周报记者专访时指出。

钧山私募股权母基金（原名为“宜信私募股权基金”）创立于2014年，管理资产规模超过300亿元，目前投资了90多家GP（普通合伙人，泛指VC/PE机构），200多只基金，间接投资了4000多家高成长企业，是国内市场化运营的规模最大的私募股权母基金之一。钧山私募股权母基金也是国内较早布局S基金（Secondary Fund）的母基金。

所谓S基金，是一类专门从投资者手中收购另类资产基金份额、投资组合或出资承诺的基金产品。与传统私募股权基金不同的是，S基金是从投资者手中收购企业股权或基金份额。

清科研究中心最新发布的《2021年中国股权投资基金LP市场发展白皮书》指出，2009-2013年成立的人民币基金已陆续进入退出期，加之2014年后股权投资市场高速增长，投资井喷而引起的退出持续承压，S交易将迎来快速发展期。

目前，S基金交易的专业买家数量还有限，政府引导基金及政府机构类的潜力有待激发。

金融信息公司执中发布的《中国私募股权二级市场白皮书2021》显示，过去十年，政府引导基金及政府系资金参与出资的私募股权基金共1913只，累计出资金额达11964.59亿元，但可获知的政府引导基金转让的基金份额规模不超过10亿元。2015-2017年间，政府引导基金及政府系资金密集对外出资1146只基金，2020-2022年间会出现集中寻求退出的情况。

廖俊霞向时代周报记者透露，钧山母基金其实也有国有卖家沟通过，部分国资LP（有限合伙人，泛指投资者）也有出售资产的意愿，“但怎么估值，交易流程是怎样的，这些问题仍比较复杂，相关交易如何制度化是当前面临的一个挑战”。她认为，需有专业平台、机构推动这一类资产出售流程的制度化、合规化。

在廖俊霞看来，S基金并不是机会性交易，而是私募股权市场上非常重要的角色。虽然中国S市场发展时间不长，但类型多样化。例如，中国存在美元基金和人民币基金，人民币基金和美元基金通过S基金的形式重组，已成为市场上非常重要的一种类型。

“这种交易对S基金提出了更高的要求，不仅仅是简单买份额，而是牵扯更复杂安排，怎么挑选资产的组合包，怎么做跨境结构的转换，如何平衡不同LP的利益冲突。这些都需要专业团队去参与，使得这个市场更为丰富、健康和正规化。”廖俊霞说。

在S基金布局方面，钧山私募股权母基金主要从普通LP份额交易做起。廖俊霞表示，如果买早期资产，除了底层项目外，也会看GP本身的能力。如果买的是“尾盘”，更多还是看资产本身。同时，钧山非常重视重组的交易，而做重组交易更为复杂，对团队的能力有更高的要求。

在廖俊霞看来，S基金的资产是既定的，被投企业表现得好与否，主要有两个层面的因素：一种是账面有非常好的增值体现，另一种是账面增值并没有完全体现，但企业本身非常优质。这种场景更需要买家独立判断，对已经有账面价值提升的公司，需要判断它的账面升值未来是否能转换为实际回报。