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目前，国有企业改革正在不断深化。如何打造国有资本投资运营公司，对于引导战略性产业投向、完善国有资本的管理体制、优化产业布局与提高资本配置效率等方面具有重要意义，是国资监管部门、央企及地方国企思考与探索的重点。

第九期《国资报告》邀请来自上海国有资本运营研究院的马浩东撰文分析，希望从理论和实践层面探讨，在打造国有资本投资运营公司的过程中应注意哪些问题，为其实际运作提供一些建议，从而降低出现刻板、教条、照抄照搬等问题的概率。

功能定位各有侧重

国有资本投资运营公司是实现国有资产有序进退、优化产业布局、资本运作、资产重组整合、产业持股管理、历史问题解决的操作平台。国有资本投资运营公司在顶层设计中被定义为两种类型的公司。

国有资本投资公司以产业投资为主，围绕战略性产业进行产业链布局，更侧重于投资与投资后的持股管理，与所出资企业强调的是以资本为纽带的投资与被投资的关系，在增量上做文章。根据功能和任务的侧重点不同，国有资本投资公司可进一步细分为政策性投资公司与商业性投资公司，政策性投资公司主要侧重公共服务、基础设施、资源和支柱性产业等的投资，商业性投资公司主要侧重于新产业、新方向的战略性投资。

国有资本运营公司更侧重于资本运作与资产经营功能，主要开展股权运营、资产管理以及解决历史遗留问题，着力改善国有资本的分布结构和质量效益，突出市场化的改革措施和管理手段实现国有资本的保值增值，在存量上加强流动性。国有资本运营公司也可进一步细分为持股类资本运营公司与资产经营类资本运营公司，持股类资本运营公司侧重于股权的流动，资产经营类资本运营公司侧重于资产整合、改制重组、资产处置等。

按照成立目的与功能定位，国有资本投资运营公司具体可包含创新融资、战略投资、持股管理、股权运作、资产运作、战略研究等六大主要业务。通过股权运作和资产运作来盘活存量，变现低效及无效资产，培育增量，优化结构，并按照持有股权比例以管资本为主的方式进行持股管理，同时开展战略研究，研究产业投向及国资监管方式，为国资国企发展服务。这六大业务是日常运作的外在表现，构成国有资本投资运营公司的业务体系与组织体系。

央企与地方的运作实践

国有资本投资运营公司组建完成后，将形成“国资监管机构——国有资本投资运营公司——国有企业”的三层管理架构，如表1所示：

当然，由于在实际运作过程中的各种复杂因素，尤其是地方国资国企，很难一步到位形成三层架构，往往实质上是2.5层架构。国有资本投资运营公司可能并未得到充分授权，或者暂不具备充分受权的能力，成为国资监管机构实现战略意图的操作载体，行权空间较小，而下属国有企业的经营自主权，将得到充分释放。

现阶段，已经涉及到国有资本投资运营公司实际运作的，包括“四项改革”试点央企及上海、深圳、重庆等地。

中粮“产业链投资并购”模式。中粮是央企打造国有资本投资公司的试点单位，主要定位为资本引入、产业投资、国际化操作、业务重组和资产整合、兼并收购、上市运作、股权流动等功能平台。

其目的在于引入社会资本，通过兼并收购及股权投资围绕农业产业进行全产业链布局，并进行国际化拓展；围绕核心主业，按产业链不同环节、不同细分行业、不同区域开展旗下业务的分拆、组合，提高竞争力；推动下属产业上市，打造产业链各业务板块成为公众公司。与中粮侧重于商业性投资不同，另一家试点单位国开投更偏向于政策性投资。

上海“金融+实业”模式。上海国资改革总体规划中提出，将打造2-3家国有资本投资运营公司，其中一家以金融为主、实业为辅，即上海国际；一家以实业为主、金融为辅，即上海国盛。另外一家作为功能类与公共服务类的投资运营平台，目前尚未正式运作。

上海国资总量占全国国资1/10，证券化率较高，打造2-3家国有资本投资运营公司也是结合了这些特点。上海并未分开设置投资公司与运营公司，而是进行了行业区分，在现阶段运作过程中，也是介于二层架构与三层架构之间。通过这种行政与市场相结合的方式，将国有企业股权划转到流动平台，进而实现国资的流动，退出、变现、重组整合以及解决遗留问题，是实现国资布局调整的操作载体。

深圳“资产存量盘活+资本增量发展”模式。深圳在原有三家资产经营公司的基础上组建成立了深圳投控和深圳远致，主要扮演了市国资委辅助履职平台、存量资产整合重组平台和历史遗留问题解决处置平台的角色。

深圳投控着力于加快内部资源整合，深化企业市场化改革，全力推进下属60家企业的改革重组，实现资产向金融、产业地产、新兴产业以及公共服务等四大领域集聚，实现劣势企业从一般竞争性领域退出，主要强调资产存量盘活与提高存量国资增值，实质上承担国有资本运营公司功能。而深圳远致则着力于资本增量发展方面，以战略研究为支撑，以产业基金为工具，通过并购重组、市值管理和股权投资等服务战略新兴产业布局及发掘国资利润新增长点，实质上是国有资本投资公司功能。

重庆“综合性投资运营模式”。相对于上海、深圳等地，重庆国资整体规模较小，成立一家综合性的国有资本投资运营公司，或许就够完成深化国有企业改革的使命。

重庆渝富正是在地方国有资产经营公司的基础上，改组成的资本投资运营公司。它主要具有以下几大核心功能：一是资产经营平台，以市场化方式打包处置包括金融类企业在内的国有不良债务和资产重组，服务国企改革；二是资金配置平台，通过土地收储向破产和搬迁企业提供周转资金，为金融资本、产业资本运作提供支撑；三是战略性投资平台，对地方金融类、工商类国企进行战略性投资，优化国有经济布局，以市场化方式开展股权投资、控股经营、市值管理。

应注意的问题及发展趋势

总体上说，设立国有资本投资运营公司应该循序渐进和因地制宜，既不宜在未总结试点经验的情况下进行大范围推广，也不宜照抄照搬地方模式。总的来说，应注意以下几个关键问题：

一是在组建国有资本投资、运营公司时，现阶段一般为国有独资形式。央企层面应主要依托较为成熟的国有企业，通过资产重组和国有资本增量注入进而改组成立，一般不新设。地方国资应主要依托原有的投融资平台、资产经营公司等平台公司改组而成，亦可新设。

二是在组建国有资本投资、运营公司时，数量上应充分考虑国资体量、国资监管幅度等因素。由于地方国资体量规模有限、企业数量有限，一般1-2家即可，上海、深圳、重庆模式均可借鉴，不宜在中间层设立多个平台公司，反而降低管理效益、提高管理成本。

三是国有资本投资运营公司的运行必须强调精干高效。在组织机构及岗位设置上尽可能精简，决策链条上尽可能高效简洁，对国资委的要求应做到快速反应，在考核过程中强调激励导向，在组织运行中多采用灵活的矩阵式方式，以合规合法的方式参与下属公司治理与管控。

未来，国有资本投资运营公司将主要呈现出以下六个方面的发展趋势：

第一，融资渠道多样化。国有资本投资运营公司在强化已有的传统融资能力外，依托进一步开放，探索跨境融资，降低融资成本，并不断探索包含债券、中期票据、信托计划、产业投资基金在内的新型融资方式。

第二，产业投资基金化。国有资本投资运营公司在公共服务、基础设施、战略新兴产业的投资布局中，改变以往单纯依靠国资力量的做法，较多的采用产业基金模式，出资成立产业基金，吸引广泛社会资本的参与，撬动更大杠杆投向目标产业。

第三，产业管理财务化。国有资本投资运营公司对下属产业的管理将以产权为纽带，以市值管理、财务管控为重点，充分体现下属产业的自主经营权，实现管资产向管资本的转变。在市值管理方面，对其股权进行增持或减持，提高国有上市公司股权的流动性，促进国有资产合理估值。在财务管控方面，更多的是体现现代企业治理中确定的股东权利，管理资本收益、确保国有资本安全。

第四，资本运作证券化。国有资本投资运营公司将逐步通过市场化的股权流动，推动下属产业整体上市或主业上市，并在这一过程中发展混合所有制，吸引社会资本。比如上海通过股权的划转与流动发展混合所有制，将下属产业公司全部打造成上市公众公司，形成“市国资委-资本投资、运营公司-上市公司”的整体架构。

第五，兼并收购国际化。国有资本投资运营公司将依托下属核心产业实现同类产业、或者产业链相关产业的兼并收购，同时也将鼓励核心产业跨区域进行战略并购，以培育能够参与跨国竞争的大型公司。

第六，资产管理聚集化。国有资本投资运营公司通过资产管理的“腾、挪、转、移”功能，实现国有资产向优势领域聚集，培育主业竞争力，实现规模经济。同时对沉淀资产进行统筹盘活，对不良资产进行处置，实现资产向资本的转化，并将资本重新进行战略配置。

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