“互联网投资的范式确实无法在硬科技投资复制，但不意味着VC不适合做硬科技投资。”五源资本合伙人刘凯说，VC（风险投资）作为一种商业模式，天生就是伴随硬科技一起成长起来。当下随着消费互联网投资浪潮已过，硬科技投资正迎来相比以往最好的时代。

伴随南都·湾财社启动“寻找湾区最具产业温度投资人”活动，同步推出湾区投资人系列访谈栏目。本期，五源资本合伙人刘凯接受南都·湾财社记者专访。五源资本是第一家曾有着鲜明互联网消费投资标签的VC机构，曾投出快手、YY、UC等诸多明星公司。如今，五源也频频出现在诸多硬科技投资项目的投资人名单中。作为一位从消费互联网领域坚定转投ToB与科技项目的投资人，刘凯对硬科技的投资观察，或可为希望投身该领域的机构和投资人提供借鉴。

五源资本合伙人刘凯。

转投资领域，两年里没有投出任何项目

南都：您现在专门关注ToB及硬科技投资，是从入行就开始关注这个领域了么？

刘凯：我2014年加入五源，之前在互联网行业有从业经历。当时我的经验和思维惯性还是比较偏互联网消费领域，那时这个领域如火如荼，进入五源一开始也让我继续看这个领域。

那个时期，共享经济、电商、社交平台等创业项目层出不穷，氛围非常火热。

但我当时也有一个特别强的直观感受，觉得消费领域创业可能进入了红海化，需要寻找下一个蓝海。 2017年左右，我把之前所有偏互联网消费领域的工作扔到一边，从0开始看ToB领域的项目。

这种转变一开始是很困难的。我印象中，头两年我都没有投过一个案子，花大量时间去学习和见这方面的公司。基本上每周都会飞三四趟，一年下来见了两千多家公司。

五源一直是一个投少投早投精品风格的基金，希望每个人能在有限的投资数目下命中率更高，这就要求我们对行业、公司和人的研究都非常深。

这种风格就导致最初在我对行业还不了解的情况下，两年内投资项目上只能“打光棍”，非常痛苦。但随着对行业理解的深入，我逐渐能看到大量ToB项目中一些真正有创新性、技术驱动变量特别大的机会。

比如当大多数人认为云计算就是堆机房设备等固定投资，没有什么想象空间的时候，我们看到了其中其实有很大一个机会。就是在数据中心服务各行各业的企业时要有一个底层处理技术，这相比云本身的毛利率可以更高，于是我们做了布局。

现在这个领域已经作为云计算的中间层Pass在市场站稳，我们投资的一些公司也已经成长为头部。回头来看，我觉得我们不做大而全的布局，而是做精挑细选的“资本雷达”，这套方法也得到了验证，也坚定了我一直扎根投资ToB与科技领域的信心。

南都：业内认为硬科技项目不能指望像互联网投资一样的高回报率，您怎么看？

刘凯：这个问题我觉得特别好，不少LP也问我们，以前经常一个子基金能投出几十倍的回报，单项目也能投出百亿美金估值的明星公司，是不是切换到硬科技以后回报就没有那么好了呢？

我一开始也有这个担心，所以对这个问题做了挺系统性的研究。有两个层面的观察可以分享。

风险投资（VC）最早是在美国出现，一直到上世纪90年代以前，基本上所有的VC都是投硬科技。

那个年代，VC的投资周期要比我们现在长很多，从投资一个早期项目到有回报，可能要10年、20年。所以传统上VC就是投硬科技、周期很长的项目，而且那时候出现的很多明星企业，如仙童半导体、英特尔、苹果、微软等，回报上来说也很高。

为什么后来VC一段时间里从硬科技转向投资互联网？其实也是因为当年硬科技投资出来的公司很多已经成长得非常大，投资就变得非常“卷”，逼着大家去找下一个蓝海。当时互联网的发展也是非常早期、商业化完全没有影子，但就有一些早期VC开始往这里面走。结果又过了一段时间互联网、移动互联网成为主流了。现在好像有种惯性觉得VC天生就是投商业模式创新，投指数成长型企业，其实完全错了。

南都：这意味着VC的模式会发生一种回归？

刘凯：VC在这么长的历史里只有十来年是投偏商业模式的，之前几十年都是投硬科技。所以我觉得大家可能有误区，是不是VC不适合做硬科技？我觉得不是的，本身VC作为一个商业模式，就是跟着硬科技成长起来的。

我的另一个观察是，过去我们经常听到成功VC总结了很多经验，比如说一个基金里大部分项目死掉了都没有关系，只要有一两个能成为明星项目，就能把整个基金的回报赚回来，由此也产生了“广撒网”乃至“盲投”的模式。

现在硬科技投资可能不会是这种模式。头部项目上，ToB跟ToC会有一些差距。因为B端项目是对企业客户，它不可能像C端一样服务那么多用户，取得爆发性增长。但是相对C端投出一个明星项目背后可能是上百个项目失败，B端项目则可能会有更多发展得都还不错，从而整体上回报率和互联网投资不会拉开太大差距。

投资科技创新正处在最好时代

南都：今年硬科技投资很火，但也有人存疑会是一个投资的好时机么？

刘凯：其实从项目的周期来看，科技项目前期要花大量时间去做持续研发，而不像我们以前做App一样，搭建一个10人左右的团队，1-2个月出一个产品，马上就可以投入市场来验证反馈，所以当年有“小步试错”“快速迭代”等提法。

偏科技投资前期的投入是非常大的，它的迭代周期可能是以年计算，甚至有可能3-5年才能走完一个周期。所以过去很多人不愿意做这方面的投资，因为在移动互联网的浪潮下，可能很多项目3年就上市，5年就已经赚到足够的回报完全退出了，有大量这样的案例。

但是现在来看，移动互联网红利肯定是一去不复返了，我也跟同行以及LP有很多交流，我认为这种互联网投资的范式确实是无法在硬科技投资里复制的。但如果回到VC本身的起源投资科技创新的话，我觉得现在这个时代比以往任何一个时代都要好。一来这个年代的科技创新公司相比以前成长速度还是要快很多。第二个是科技创新项目融资的机制也在不断推进。

为什么移动互联网公司对VC很有吸引力？因为即使它们没有盈利、没有上市，也能够不断拿出用户成长数据去不断融资，让早期投资者至少在纸面上能看到回报在不断增长。但科技项目以前不行。

以新药研发为例，过去基本上必须把整个临床测试都完成了才能吸引到投资，这样它的前期研发过程就特别难。后来新药研发领域发生了一些变化，大家都知道这个前期过程很长，于是就把它拆成几段，比如临床一期、二期、三期等，分节点验证风险、吸引投资。

现在，医药领域已经有一个比较系统化的融资市场机制，虽然医药研发本身还是一个周期长、风险高的事，但对投资人来说，不一定像以前一样要等10年、20年，类似开一个“盲盒”，而是在中间也可得到验证，整个资本市场对新药研发的包容度和接纳度提高了很多。

当前，国内许多市场新机制的探索也是希望给科技创新项目的研发成长带来更多资源支持，虽然这个过程还有很长的路要走，但我对此是比较乐观。

南都：投资硬科技项目，是否要投入更多产业服务？

刘凯：从投后服务角度来讲，我觉得只有在硬科技领域才谈得上投后服务。互联网商业模式创新主导的时代，创业公司其实都特别喜欢跨界，可能过一段时间会发现，你投资的几家原来不同赛道的公司成了一个赛道的竞争对手。为什么他们要这么做？本质来说，因为模式创新的竞争壁垒或者护城河相对来说会弱一些，最重要的就是要获得用户，这几乎成为互联网公司的通用经验，资本市场也常常以这个维度来衡量项目是否成功。所以坦率来讲，那个时候VC的投后服务是比较难真正帮到他们的。

但产业、硬科技这块就完全不一样。像我们围绕手机或者汽车投了一些上下游供应链的企业，他们从第一天开始就特别需要跟他们服务的客户站在一起。而且硬科技创业“抢地盘”是非常困难的，比如说做电池和做智能座舱完全是两件事情，所以他们一开始就特别愿意找人合作而不是竞争。

这个时候我们在里面的价值要比以前大很多。在科技领域，小公司和大公司互相都更有对话的意愿，但可能难直接对话，VC可以起到更多桥梁的作用。

所以现在我们成立了专门的投后部门，成长速度很快。科技投资必须要有一个角色，把上述提到的事情做到位，这也将是投资价值里特别重要的一环，要把技术创新和市场很好地匹配在一起。

投硬科技不投大湾区“说不过去”

南都：今年五源在深圳新开设了华南办公室，五源在大湾区将有怎样的布局？

刘凯：今年我们算是很少的逆势扩张的基金，不仅在深圳新开办公室，也为此招聘了一些新同事。我们觉得市场比较冷的时候其实是最好的招聘机会，因为投资行业的人才需要有一个比较长的培养期，现在是提前播种的好时机。

为什么选择华南？其实五源过往在这边也投了不少企业，多是偏互联网领域的。这几年我们发现我们投的很多硬科技公司，不管是半导体还是人工智能、机器人，都大量集中在华南。

后来我们总结时也觉得不奇怪，因为华南产业链，尤其是制造业非常完备。我们作为投资人，一定要离产业近，离产业集群近。这一点上我们特别看好大湾区，今年新加入的很多同事也都在深圳办公。

南都：这几年有没有一些大湾区投资实际体验？

刘凯：以我自己来说，这两年的投资应该有一半都是在大湾区的项目，以深圳、广州为主，像东莞也有不少。我曾经在腾讯工作时就把家安在了深圳，但做投资后多年也一直住在北京，只是偶尔回来一下。去年开始，以及我们在深圳开了新办公室以后，我基本就主要住在深圳。

我也发现，年中深圳新办公室开业的时候，来了一两百个投资人。如果在几年前，其实完全来不了这么多人，当时大部分投资人来广东都是出差模式，飞过来看个项目然后就走了。但现在我慢慢看到越来越多的机构、机构的合伙人把家搬到这边。

未来几年大湾区都会是我们发展的一个重点。我觉得如果是看硬科技、制造创新项目为主的投资人，不投大湾区都有点说不过去的了。而且如果不投大湾区，可能真的会错过产业链重要的投资机会。

出品：南都湾财社·科创工作室

采写：南都·湾财社记者 徐劲聪