01

半导体行业具有强周期性，是三重周期的嵌套。第一重周期是产品周期，即下游需求产品的更迭及所处生命周期的变迁。第二重周期是产能周期，即供给端的变化，由于产能变化具有滞后性，会沿着“价格↑→盈利↑→产能扩张→价格↓→盈利↓→产能收缩”的路径往复运动。第三重周期是库存周期，即代表了供需关系的变化，从供不应求到供过于求，往往也会经历“被动去库存→主动补库存→被动补库存→主动去库存”的周期循环。

02

全球半导体行业每4-5年会经历一轮完整的周期。从谷到峰的上行周期通常是1~3年，从峰到谷的下行周期通常1~2年。最近这一轮完整周期的启动是从2019年中开始，至今已有3年半，下行期也近16个月，从时间维度看，或逐渐行至底部区域。

03

供需关系的变化是主导半导体周期的核心因素。就需求端而言，全球半导体销售额按下游拆分，2000-2010年的主力是个人电脑，2011-2021年的主力是智能手机。整体看，半导体需求较分散，大多时间呈稳态增长，但也会受经济、科技周期扰动，如金融危机、5G浪潮爆发等。就供给端而言，其改变较为集中，具有“阶跃”的特征。尤其是晶圆制造产能，从规划到落地通常需求2-4年的时间，其中，厂房建设约1年、设备搬入0.5~1年、产能爬坡1~2年。

04

供需失衡是半导体周期“峰”和“谷”的主因。2012-2014年，智能手机、平板电脑等下游需求高增，半导体供不应求，出现“峰”；2015年供给集中释放后，供过于求，出现“谷”；2016-2017年，存储器供不应求成为市场的主要矛盾，出现“峰”；2018~2019年中，手机、PC等下游需求低迷，叠加全球贸易摩擦影响，出现“谷”；2020-2021年，宅经济、新能源应用需求爆发，叠加半导体“缺芯潮”，出现“峰”。

05

2023年，全球半导体行业或将否极泰来。从产品周期看，渗透和复苏双驱动下，2023年中半导体需求有望回升：一是服务器DDR5产品升级带动量价齐升，叠加新能源需求高增推动市场扩容；二是消费电子有望在2023年随着需求复苏触底回升。从库存周期看，多家半导体公司已开始主动去库存，行业库存或逐渐恢复至健康水平：根据某半导体巨头的预测，行业库存水位在22Q3达到高峰，并于22Q4慢慢下滑，预计库存调整至23H1。从产能周期看，根据IC Insights预测，2023年全球半导体资本开支下滑19%，出现金融危机后的最大降幅，资本支出收缩或带来产能扩张的降速，缓解产能过剩压力。

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半导体国产化有望加速，助力穿越周期迷雾。目前我国正处于物联网、人工智能、5G等快速崛起的进程中，并已成为全球主要的半导体应用和消费市场之一。但我国上游半导体设备、材料的国产化率较低，自主可控需求迫切，未来随着国产替代的加速推进，成长属性或助力国内半导体行业穿越周期迷雾。在今年二十大会议中，明确提及“国家安全是民族复兴的根基”，新增国家安全篇章并在全文91次提及“安全”一词，“产业链供应链”安全成为实现高质量发展的重要前提。

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如何把握半导体投资节奏？关注费城半导体指数。资本市场往往反映预期的变化，所以相对行业基本面更为先行，而费城半导体指数涵盖了全球30 家最优质的半导体公司，是全球半导体行业的“晴雨表”。根据统计，自2003年以来，费城半导体指数同比相对全球半导体销售额同比，尤其是“峰”和“谷”出现的时点，具有一定的领先性。

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本轮费城半导体指数调整，或已充分反映半导体周期下行的预期。复盘历史，在历轮半导体下行周期中，费城半导体较少有超过35%的回调幅度，而本轮已达到47%，超出历史平均回撤水平。其次，从估值看，费城半导体指数经过“腰斩”，其PE已处于历史较低水位，近期低点是14.40倍，已接近2018年以来的最低点12.54倍。

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。富国基金不保证基金投顾组合策略一定盈利及最低收益，也不作保本承诺，投资者参与基金投顾组合策略存在无法获得收益甚至本金亏损的风险。基金投资顾问业务尚处于试点阶段，基金投资顾问机构存在因试点资格被取消不能继续提供服务的风险。