2022年全球经济的关键词是通胀，美国和欧洲都出现了世纪性的大通胀，这一年的通胀在历史上只有1972～1982年间的通胀可比。伴随通胀而来的就是货币政策的调整，美联储在短期内的加息幅度创历史记录，欧元区同样大幅加息。

高通胀和利率上升带来的就是全球经济下行，美国、欧洲、日本、韩国等经济体主要经济指标从下半年都开始明显下行。

简单地说，通胀、加息、经济下行构成了2022年全球的关键点，在此背景下，才出现了商品先涨后跌，股市从暴跌到阴跌，债券则持续下跌。

2022年的中国经济一波三折，受疫情影响较大，一季度和三季度增速较高，二季度和四季度较弱。相对海外而言，2022年中国通胀水平不高，因而货币政策较松，降准降息贯穿全年，但政策发力点在不同领域并不均衡，疫情对不同领域的影响也不均衡，这也导致经济结构落差较大，消费、房地产投资较弱，净出口和基建投资相对较强。

展望2023年，中国还和海外经济走势仍有较大不同。以美国为代表的发达经济体大概率会经历衰退，而中国经济受低基数和新一轮政策驱动影响，会摆脱低迷状态。

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2023年美国经济持续衰退，通胀压力难以减轻

美国经济的一些先行指标已经明显反映衰退特征了，比如分别衡量消费和制造业的密歇根大学消费者信心指数（见图一）和制造业PMI都持续下行且处于低位（见图二），说明美国的消费和制造业都处于快速下行状态。

从历史上的密歇根大学消费者信心指数看，该指数如果低于60并且较长时间内难以上升，则美国经济不但下行且会进入萧条状态。二战后该指数只有在1972～1982年的滞胀阶段和2008～2009年的次贷危机阶段低于60，目前是第三次低于60，并且创下了新低，以此推测美国经济将会进入较为严重的衰退状态，2023年全年消费都将较为低迷。

衡量经济景气程度的领先指标美国采购经理人指数PMI也在快速下行（见图二），其中10月制造业PMI仅为50.2，与荣枯线持平，从趋势上看，该指标仍有可能快速下探，表明美国经济活跃程度在快速下降，相关经济指标也将回落，2023年美国经济将较为疲软。

美国的通胀走势不容乐观，主要是过去三年美国的货币投放太多了。2020年2月美国M2余额为15.38万亿美元，2022年3月美国M2余额为21.85万亿美元，两年多一点时间增加了6.47万亿美元，其中2020年全年增加了3.8万亿美元。两年新增货币占美国历史总量货币30%，目前美联储每月缩表规模太小，这样过去几年超发的货币还会带来较高的通胀水平。

即使2022年通胀基数较高，2023年的通胀同比数据会下行，但是通胀的环比数据仍然较高，实际通胀率会远高于美联储设定的2%的通胀水平。而通胀高企，美联储的利率就很难下行，美国的无风险收益率也很难下行。

美国目前公布的失业率数据非常低，在3.5%-3.7%之间，几乎处于历史最低水平，也低于充分就业的失业率水平，但是这个失业率数据需要讨论，不能直接根据失业率很低而判断美国经济非常强劲。

首先失业率是一个滞后指标，一般要滞后经济增长两个季度甚至更长，虽然目前经济领先指标已经显示美国经济拐头向下，但至少要半年后失业率才会明显上升。其次，美国目前的失业率数据有一定的“水分”，这个“水分”并非是美国联邦统计局的造假，而是失业率的统计方法本身有些问题。

统计局的失业的定义是：有劳动能力且有工作意愿但尚未处于工作状态的叫失业，那么显然，身体有伤残的以及不愿意工作的人是不统计在失业人数中的。据美国一些州的报告，美国约有400万人患有“长期新冠”后遗症而缺乏就业能力，另外还有一些人领到较高的新冠补贴而不愿就业，如果统计上这些，那么美国真实的失业率应该在5%～6%，这就高于充分就业的失业率了。

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2023年中国经济恢复上行，全年增速有望达到5.5%甚至更高

2022年中国经济受多种因素干扰，经济低位运行，全三季度累计增长3%，第四季度增速也不会太高，全年增速大约在3%左右，这仅比2020年的2.2%高，处于改革开放以来的次低水平。较低的基数会提高2023年的同比数据，这使得2023年的经济增速会高于潜在增长水平。

从经济政策考虑，2023年是20大之后第一年，新一届政府上任，应该会采取更为积极的经济振兴措施，财税、金融、货币、产业等方面多管齐下，共同推动经济上行。

从防疫政策考虑，经过了三年的经验积累后，经济运行会逐渐适应疫情的影响，生产生活将逐渐回归正常。特别是9月份杭州要举办亚运会这种综合性体育盛会，防疫政策需要提前做出适应性安排。

在此前提下从三大需求分析，2022年的净出口以及投资中的制造业投资、基建投资增速较高，全年贸易顺差有望达到9000亿美元（前10个月累计达到7200亿美元），创历史新高；前10月基建投资累计增速达到11.4%，制造业投资累计增速达到9.7%。这几项通过适度的政策放松，2023年增速大体上能与2022年保持持平。

2022年较弱的房地产投资和消费2023年则会有较大幅度的改善。2022年前10个月房地产投资累计同比增速为-8.8%，全年增幅可能是历史最低，但是从2022年第三季度末开始，房地产刺激政策密集出台，全方位改善房地产企业融资，落实保交楼，可以预期2023年房地产投资会回到正增长，大概率会达到3%～5%的增长水平。

受疫情影响，2022年消费低迷，前10个月社会消费品零售总额累计同比增长0.6%，这大大低于过去6%～7%的正常水平。疫情虽然仍有变数，但综合多方面考虑，2023年的消费将会逐渐回归到正常，在基数较低的情况下，2023年社销全年增速达到5%以上是可以预期的。

在治理通胀方面，中国比美国和欧洲要有利很多。本轮全球通胀上升，但中国通胀压力并不大，2023年的CPI和PPI都不会有明显上升，继续保持在较低水平。因此，中国的货币政策仍有宽松空间，利率和准备金率仍能下调，LPR下调5～10BP概率很大。

2022年12月5日降准后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%（见图三）。而加权平均准备金率与中小型金融机构准备金率基本相当，中小型金融机构的准备金率历史最低为1999年11月21日降到6%，经过将近4年后在2003年的9月升到7%。如果参照这个历史最低准备金率，那么目前7.8%的准备金率还有下降空间，但是下降空间并不大，差不多还有一个百分点可降，或说可以再释放长期资金2万亿元。

因此，从整体上看，2023年中国可能会比美国等全球主要经济体有更好的经济展望。中国有更高的经济增速、更低的通胀率和继续适度宽松的货币政策，而美国等其它经济体则面临不断下行的经济增速、相对更高的通胀率以及继续收紧的货币政策。

全球面临的共同的不利因素包括全球贸易下行，以及由此可能产生的以邻为壑的贸易政策，而相对有利的环境则是疫情对全球经济的冲击趋于尾声，全球经济周期逐步回归到既有轨道上来。

过去三年各国政府为应对疫情冲击所采取的非常规的经济政策也将退出，由生产要素禀赋决定的潜在增速重新进入到宏观经济分析框架，进而2023年的大类资产价格走势也将由新的分析框架决定。

（作者吴照银为中航信托宏观策略总监）