本文作者：中国社会企业与影响力投资论坛/中国影响力投资网络副总裁林奕谷

美国证券交易委员会（SEC）近期发布的新规提案可以给中国投资人提供不错的解题参考。

SEC于今年五月发布的一份关于ESG信息披露要求的文件中，根据E（环境）、S（社会）、G（公司治理）因素在投资策略中的重要性程度，将ESG基金分成了三类：ESG整合型基金（ESG Integration Funds）和ESG聚焦型基金（ESG-Focused Funds），以及第二种类型的子类别ESG影响力基金（ESG Impact Funds）。

这一分类的出台是包括美国在内的国际主要市场的监管部门针对着ESG投资领域愈演愈烈的“漂绿行为”的政策措施之一：通过明确基金分类以及相应的披露要求，遏制目前市场上以“绿色”或ESG命名的基金或其他金融产品“名不副实”的现象蔓延。

同样在五月，SEC对纽约梅隆银行就其投资部门涉及在管理的基金中,误导性描述其ESG投资理念的行为处以罚款150万美元，并随后对高盛旗下ESG基金可能存在的相关不合规行为展开调查。

全球ESG市场规模近年来经历爆发性增长。彭博资讯预计全球ESG总资产今年将突破41万亿美金，并在2025年达到50万亿美金，占全球总在管资产的三分之一。近年来在中国，政策推动和市场需求等因素也促使ESG投资同样从主流投资市场的边缘地带一跃成为获得越来越多主流机构投资人实践的投资策略。

已进入中国市场多年的联合国负责任投资原则倡议（UNPRI）在今年六月宣布，其内地签署方达到100家，而其中近一半机构是在过去一年中签署该倡议，包括泰康集团、IDG资本等知名机构投资人。

然而目前国内市场暂无标准化的ESG分类及相关信息披露准则，且国内政策监管目前还处于“鼓励披露”而非“不规范披露就惩罚”的阶段，市场对于ESG投资的认知还处于“混沌时代”，不同群体对于ESG的认知还存在极大差异。

对于所有想要有效防控政策风险，并抓住ESG投资市场机遇的各类投资机构来说，基于对ESG市场需求现状的清晰认知，参考目前国际市场的权威基金分类和披露要求以规范自身ESG投资实践，是至关重要的第一步。

让投资组合脱碳VS让地球脱碳

如何区别SEC提出的这三类ESG基金？从最初级的ESG整合型基金到最高阶的ESG影响力基金，ESG相关因素在投资策略中的重要程度逐级递增：整合型ESG基金只是将ESG信息和宏观经济趋势或公司市盈率等因素一样纳入投资决策参考因素，而非决定性因素。ESG聚焦型基金则在其投资标的筛选和与被投企业的互动中，将供应链管理、董事会多样性和用工包容性等一个或多个ESG因素置于重要位置，并根据这些因素对应的指标来筛选和管理被投企业；而ESG影响力基金则更进一步，它将创造某一个具体的社会或环境影响力作为投资目标，通过投资清洁能源、有机农业或儿童教育等强社会或环境效益属性的项目，让社会更美好，地球更宜居。

SEC这一分类方式是基于已被市场广泛接受的各类ESG投资策略，包括负面筛选、ESG整合策略、股东参与法、主题投资、影响力投资等。其中负面筛选法指依据伦理价值观、国际规范等筛选标准而选出的“不投”类黑名单，比如不投烟草、军火和酒企，或在员工权益、环保等方面表现较差的企业。ESG整合法是指把ESG要素纳入投资全流程中；股东参与法是指通过与公司高层互动或行使股东投票权等方式，带动企业提升ESG表现。而影响力投资则是一种主动追求积极的且可以衡量的社会和环境价值的投资行为，其财务回报水平既包含高于市场水平也包含为追求更大的社会和环境效益而妥协的较低财务收益。

以绿色低碳主题为例理解三类基金的区别：ESG整合型基金在建立和调整投资组合过程中，会将企业可能受到和碳排放相关的政策和市场风险纳入考虑因素。ESG聚焦型基金则通过把低碳排放作为筛选投资标的的重要考虑因素、敦促被投企业高层提升碳管理能力或从已投的高碳排放的资产中撤资（divest）等方式，使得自己的投资组合实现整体脱碳或低碳。而ESG影响力基金则是主动投资清洁能源、节能环保技术或提供绿色服务的企业，让地球脱碳。

由内向外 VS 由外向内

ESG投资的产生和注重社会价值的伦理投资、社会责任投资有着深厚的历史渊源。而随着ESG投资市场的快速发展，不同投资群体对于ESG存在不一样的认知和需求。理解这一底层差异能帮助投资机构对自身的ESG投资实践进行专业化分类。

在疫情常态化和全球气候问题加剧的时代背景下，关注ESG因素的投资展现了其在非常时期体现的抗波动性。越来越多主流投资机构将ESG作为一套非常好的风险管理工具：社会、环境和公司治理等非财务视角能够弥补传统财务报表中无法体现的信息，进而帮助机构更全面地管控风险。也就是说，这些投资人眼中的ESG投资是管理自然环境和社会问题对于自身的财务效益的影响，可以称为“由外向内”看的视角。

目前已被国际资本市场广泛认可的SASB、TCFD等ESG信息披露框架均强调非财务因素具有的这一对于财务方面“实质性”（materiality）的影响。而MSCI和晨星Sustainalytics等部分国际权威评级机构的ESG评价标准也是建立在判断被评机构是否识别并有效管理其在ESG纬度的财务风险之上。这些机构的研究和产品对引导资本市场对ESG投资的认知从一种公益慈善行为转变为重要的投资策略起到了巨大作用。

也是基于这一“由外向内”看的视角，通过生产清洁能源汽车在“E”的部分对地球环境有重要贡献的特斯拉并没有得到评级机构的青睐，而是因为其在劳工关系、产品安全等“S”和“G”方面均有不当处理，使公司暴露于一定的财务风险中，而输掉了“由外向内”视角的评级考试。

另一方面，ESG投资的“原著民”，即那些关注环境和社会可持续发展的投资人，则更关心企业经营对于自然环境和社会的影响，即“由内向外”的视角。在获得理想的财务回报的同时，他们同样或更关注自己的资金是否真正帮助解决各类棘手的社会和环境问题。

然而目前绝大部分的ESG基金可能就要让这类投资人失望了。根据标普全球6月发布的调查，总市值超过3500亿美金的300多个用“绿色”命名或宣称采用绿色投资策略的权益类基金和ETF基金中，只有约12%的基金的投资真正有助于实现巴黎协定中关于控制全球气温升温在2摄氏度以下的目标，其中那些在宣传和销售材料中用“零碳”等字样吸引关注气候变化问题的投资人的气候主题基金中，这个比例竟也不到10%。

欧盟市场监管部门和以GRI为代表的非财务信息披露标准制定机构均积极提倡和推动投资机构和企业兼顾这两种方向的视角，关注“双重实质性”（dual materiality），以遏制漂绿，并激励那些真正为应对气候变化做出贡献的商业和资本。

欧洲证券与市场监管局（ESMA）7月通过一封公开信表示，大部分金融产品的“漂绿”行为源自其混淆“由内而外”和“由外而内”的视角，因此欧盟等国际主要市场的监管部门正在制定的相关新规中，将要求机构信息披露体现“双重实质性”。

中国ESG投资人如何解题

在了解目前市场对于ESG投资的认知现状、政策趋势和可参考的基金分类后，国内投资机构可以从思考以下两个纬度着手完善自身ESG实践：

规范信息披露和管理机构需要尽早根据自身的投资需求来明确基金定位和对应的ESG投资的策略，并就ESG相关信息在基金募集说明书等材料中进行规范的披露。

SEC对于三类基金的信息披露要求也逐级递增：ESG整合式基金仅需通过几句话简单介绍ESG元素如何被纳入其投资决策流程；ESG聚焦型基金则被要求通过填写结构化表格和披露相关数据和筛选标准，详细描述如何通过负面清单、股东参与等策略实践其ESG投资目标，其中把“E”作为重要考虑因素的基金还需要披露和投资组合相关的温室气体排放情况。

ESG影响力基金则需额外披露其采用的影响力衡量指标、如何衡量达到预设的影响力目标的进展以及该基金预期实现的影响力与财务收益的关系，即前文提到的，想要实现预期的影响力目标，是否需要牺牲一定的财务收益。

针对目前国内企业ESG信息披露的相对滞后的问题，投资人可以积极发挥资本的引领作用，敦促被投企业尽早开始参考TCFD、SASB和GRI等国际权威披露体系，结合自身需求，进行实质性信息的评估、管理和披露。

从风险控制到价值创造目前不少金融机构和企业对于ESG的理解局限在风险控制和“由外向内”的单一视角。“由内向外”的视角并不是要增加企业成本，而是赋予金融机构和企业前瞻性视角，投资长期价值创造：减少今天自身产生的环境污染等“负外部性”，是为了控制明天的政策和市场风险，最大化长期竞争优势。

国内外政策趋势和市场需求都在引导投资人从市场机遇和价值创造的层面应对ESG挑战，创造更多社会价值。从政策方向看，人民银行等国家部门近年已陆续推出各类具有中国特色的碳减排支持工具和定向性货币政策工具。

人行行长易纲近期公开表示，在已经释放的超千亿元资金的基础上，未来人行将释放更多的资金促进绿色项目和ESG投资的发展。从市场需求看，德意志银行8月刚发布的报告预计，未来30年中国绿色转型投融资需求将有望突破100万亿。

参考国际市场的发展路径，随着国内ESG市场的成熟和政策的细化，国内投资机构将从目前力争“让投资组合脱碳”进化到着手让“让地球脱碳”的阶段，会有越来越多机构通过实践ESG影响力投资积极助力低碳转型和社会发展。

但在这一过程中，需要尽可能设置基于科学证据的、可衡量的评价指标，并通过数据技术等手段，实现基于“双重实质性”的有效管理，以期在战胜市场的同时，真正实现绿色繁荣的目标。

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